腾讯在10月初与甲骨文签下一份为期五年的算力租赁协议，金额约70亿美元，租用甲骨文位于东南亚的多个数据中心、约十万颗先进AI芯片的使用权。这是腾讯历史上金额最大的海外算力租用协议。由于出口管制限制，这些芯片留在境外数据中心，腾讯以云服务方式远程调用；预付三成的费用已在腾讯第二季度财报中有所体现，当季自由现金流为负138亿元，资本开支527.8亿元、同比增长176%。

这批算力主要服务于混元大模型的训练和推理。管理层同时表示，如果自用不及预期，也可通过腾讯云按成本回收并对外出租，相当于为这笔重资产留了一条退路。

为什么不直接买而要租？核心是一笔经济账。行业测算显示，按满负荷运转三年计算，自建数据中心的每GPU小时成本约0.55至1.10美元；主流云平台按需使用价格约2.80至5.19美元，灵活但单价高；一年期预留使用约2.45至2.75美元，租约为自建的两到四倍。自建成本是刚性支出，业内公认的盈亏平衡点在利用率55%到60%，高于这条线，自建11到14个月即可回本，低于四成则租更便宜。当前AI需求波动大、模型技术路线仍在变化，自建机房未必能常年满负荷。把70亿美元摊到五年、十万颗芯片上，约合每颗每年1.4万美元、每GPU小时约1.6美元，并不算贵。

腾讯自2023年开始铺设混元大模型，当年资本开支约239亿元，2024年全年约770亿元，2025年约767.6亿元、同比增长221%，但也只占营收一成左右，低于机构预期的864亿至1080亿元。刘炽平解释，先进GPU供应受阻，不是不想花，而是花不出。今年上半年腾讯开支约847.2亿元、同比增长82%，单二季度527.8亿元（+176%）；截至二季度末，现金及定期存款仍超过5100亿元。有机构对腾讯2026年全年资本开支的预估多在950亿至1100亿元之间，照上半年进度看仍偏保守。

横向对比，阿里巴巴早在2025年初就宣布三年投入3800亿元建设云和AI基础设施，截至6月底已完成1900亿元；2026年第二季度阿里资本开支达676.78亿元、同比增长75%，自由现金流净流出446.70亿元，已连续两个季度为负，8月又配售800亿港元新股，所得款项全部投向全栈AI能力与基础设施。字节跳动则更早被迫将TikTok美国用户数据存放于甲骨文机房，欧洲数据迁至挪威和爱尔兰；有媒体报道其今年3月在马来西亚部署约3.6万颗先进AI芯片、硬件成本超25亿美元，5月获批的泰国数据中心项目投资加码至250亿美元，2024年至今在国内自建6座大型AI智算中心、总投资约357亿元。市场普遍测算，字节2026年资本开支在1600亿元、同比增长约四成，几乎全部指向AI算力。

腾讯选择租而非买，也是一步险棋。2026年以来，美国出口管制进一步强化，从“芯片卖到哪里”转向“谁在实际使用”。5月底，美国商务部发布执法指引，受管制的先进计算产品即便交付给第三国实体，只要最终控制权归属特定国家企业，也可能需要许可证；随后的新规更进一步，实际控制人为中国实体的企业，无论注册在哪里，都无法租赁先进训练芯片。立法层面，美国众议院今年1月以369票对22票通过《远程访问安全法案》，拟将远程访问纳入出口管制范畴；6月又有议员提出《云安全法案》，要求云服务商核实用户身份；7月的新规则同时给亚马逊、谷歌、微软、Meta、OpenAI、甲骨文等平台安排了新的授权框架。

这套管制框架并非简单黑名单，而是一个三层漏斗：最上层是A:5盟友组，包括北约成员、日韩、欧盟，今年7月10日阿联酋成为首个进入该组的阿拉伯国家，获批实体可免许可购买先进芯片；中间是Tier 2，涵盖马来西亚、新加坡、泰国、印度、沙特等，需个案许可与最终用途监控；最下层才是全面受限名单。但对中国企业而言，A:5国家不会把机房开放给中国企业远程调用，连最亲美的海湾国家也要“去中国化”换芯片——阿联酋获批的G42、Core42两家公司，其免许可资格在270天后自动到期，条件是成为美国公司。名义上不受管制的国家很多，对中国实体有实际意义的窗口却很窄。

中国对数据出境安全同样有红线：国内用户数据出境要走安全评估，不能随便放到境外机房训练；数据放在美国公司的基础设施上，就属于美国《云法案》的司法管辖。因此企业多采用国内外分离的做法——国内业务和用户数据留在境内自建机房，模型训练这类特定负载放到境外。合规压力也在执法层面显现：美国司法部逮捕了一名加州科技公司负责人，指控其通过马来西亚、新加坡等地转运货值超过3亿美元的受管制AI服务器，相关行为从2023年持续到今年8月。合规算力因此更贵、更稀缺。回头看，2024年还很自由，2025年开始收窄，2026年进一步收窄，腾讯的70亿美元花在关门前；若政策进一步收紧或租约生变，这笔投入也可能落空。

从甲骨文一侧看，腾讯这笔订单堪称雪中送炭。标普今年7月将甲骨文评级下调至BBB-，其股价年内曾下跌至27%。甲骨文看似是这轮AI热潮的最大受益者，其实不然：2026财年，甲骨文云基础设施业务收入增长77%，未履约合同总额（RPO）暴增363%至6380亿美元，约一半来自与OpenAI签订的、为期五年价值3000亿美元的合同，高度依赖单一客户。公司年度资本开支从212亿美元跃升至557亿美元，自由现金流转负至负237亿美元，账面债务约1295亿美元；另有约2600亿美元、长达15到19年的数据中心租赁承诺，而客户合同往往只有五年左右，是典型的期限错配。腾讯把自己的训练算力押注在这样一家高杠杆的供应商身上，风险不容忽视。

腾讯一度是中国最赚钱的轻资产公司，如今也被AI卷入重资产行业，算力从资本开支变成一种“地租”。这场发生在数据中心里的竞赛，最终会以另一种方式呈现在每个人的手机里——微信里的AI助手能不能听懂“帮我订今晚的餐厅”，或许就取决于东南亚机房里那十万颗芯片。AI的入场券是明码标价的：五年70亿美元。