CoreWeave無擔保債券收益率飆升至約15%、CDS利差突破1000個基點，令市場對AI資本支出週期的系統性風險產生強烈質疑。但巴克萊與高盛等華爾街機構認為，這更像2023年矽谷銀行（SVB）式的階段性恐慌，而非2007年次貸危機式的系統性崩塌。

巴克萊全球宏觀研究主管Ajay Rajadhyaksha指出，CoreWeave約15億美元的無擔保債券在總債務約350億美元中處於結構性次級地位，清算時前面有數百億美元債權排隊。以此工具的價格訊號否定整個AI週期，與2023年用一隻約40億美元的區域銀行ETF預判美國經濟衰退如出一轍。他梳理了CoreWeave的三層債務結構：最主要的是有擔保的延遲提款定期貸款（DDTL），存放於獨立特殊目的載體（SPV）中，每個SPV繫結具體的GPU硬體、客戶合同和資料中心租約；其次是約90億美元的可轉換債券，票息介於1.75%至2.875%；最底層才是無擔保票據。Rajadhyaksha比喻稱，如果一個人有3500萬美元房貸加一張小額信用卡，信用卡利率高說明的是信用卡的問題，不能說明所有房貸借款人都面臨麻煩。

高盛分析師Gabriela Borges和Maura Hager的核心論點同樣落在債務結構誤讀上。高盛指出，CoreWeave主要融資工具是DDTL，以特定客戶合同、GPU基礎設施及相關現金流為抵押，貸款方承保的是具體合同現金流質量，而非公司整體信用。無擔保債券市場對CoreWeave的新發行已關閉數月，以該市場收益率衡量融資成本，等同於參照一個已失效的價格訊號。基於二季度利息支出年化25.6億美元除以約300億美元總債務，高盛估算CoreWeave當前加權平均債務成本約為800至900個基點。對於新增融資，高盛假設投資級客戶對應DDTL定價約為SOFR+300個基點，高收益客戶約為SOFR+600個基點，混合成本區間750至1050個基點，保守基準取1000個基點，意味著新增融資成本較當前僅上升100至200個基點。高盛還援引市場資料稱，DDTL 5.0和5.5均以不低於原始發行折價的價格交易，表明資產支援融資市場對CoreWeave的信心尚未崩塌。

高盛的牛市邏輯還建立在CoreWeave計算收費能力上升的預期上。高盛估算，CoreWeave目前混合貨幣化水平約為每兆瓦年度經常性收入（ARR）1000萬美元。支撐上行的依據包括：短期合同（3至6個月）簽約價已達每兆瓦4000萬美元；CoreWeave今年7月提價25%，10月再度提價10%；二季度簽署的合同貢獻利潤率比近期合同高出5至10個百分點。高盛將每兆瓦1300萬美元作為新籤長期合同的合理起點假設。代入示例模型（5年期、200兆瓦合同，80%債務融資，融資成本10%，殘值為零），可得15%的無槓桿內部收益率，與11.8%的加權平均資本成本之間形成約3個百分點的正利差。然而敏感性分析顯示，若以當前實際混合水平1000萬美元/兆瓦計算，無槓桿內部收益率將跌至6.3%，在同等融資成本下利差變為負6個百分點。整個牛市邏輯的成立，依賴於CoreWeave每兆瓦收入在現有基礎上提升約30%。高盛自身模型資料也揭示了這條路徑的漫長：2026年和2027年自由現金流均為負282億美元，2028年為負158億美元，長期債務將從今年的約440億美元攀升至2028年的約910億美元，預計2030年自由現金流才能轉正。

Rajadhyaksha則將視線拉向供應鏈最深處，以硬資料反駁系統性崩塌的敘事。台積電近期報告營收超出自身指引上限10億美元，連續第六個季度創利潤紀錄，高效能運算營收佔比升至68%，公司上調四季度增長指引。ASML同期錄得創紀錄銷售額，營業利潤翻倍以上，CEO Christophe Fouquet表示2027年和2028年的計劃供應量將無法完全滿足客戶需求，部分客戶已開始嘗試預訂2029年和2030年的裝置。五大超大規模雲廠商（微軟、Meta、Alphabet、亞馬遜、甲骨文）2026年AI基礎設施合計支出約7250億至8000億美元，2027年估算超過1萬億美元。CoreWeave的2026年資本支出指引約為350億至390億美元，約佔上述總量的4%至5%。Rajadhyaksha表示，即便CoreWeave完全停止支出，損失的也只是整個AI資本支出的4%至5%，超大規模雲廠商的支出主要依靠自由現金流，而非無擔保債券市場，從一家新興雲廠商外推至全球最賺錢的公司之一，邏輯鏈條拉得太長。

巴克萊也承認，這次與2023年存在一個關鍵差異：沒有等價的央行工具可以充當安全網。2023年，美聯儲推出銀行定期融資計劃（BTFP），允許銀行以面值質押水下債券換取流動性，成為打斷恐慌迴圈的關鍵。AI基礎設施融資沒有類似的政策工具。但Rajadhyaksha認為，超大規模雲廠商對算力的真實需求本身，構成了這一週期自己的兜底邏輯。

儘管華爾街頭部機構集體滅火，但各方均明確了一個共同的風險觸發條件。Rajadhyaksha指出，AI資本支出週期是否重蹈次貸覆轍，關鍵在於算力租金能否維持在足以覆蓋資本成本的水平。若租金未能如預期那般高，可能引發真正的危機。高盛的敏感性分析同樣指向這一核心脆弱性：若每兆瓦ARR無法從當前1000萬美元升至1300萬美元，整個正利差邏輯將全面逆轉。而一旦供給追上需求、定價回落，CoreWeave仍被鎖定在長達7至16年的資料中心租約中，退出代價高昂。Equity Armor Investments的Brian Stutland認為，CoreWeave的問題核心在於其自身的商業模式，而非AI的整體前景，但究竟是孤立的公司層面問題還是更廣泛的結構性脆弱性，目前仍是各佔一半的機率。

值得注意的是，高盛在報告披露附錄中說明，其正擔任CoreWeave一項待定承銷業務的主承銷商或聯席承銷商，持有CoreWeave逾1%股份，過去12個月已從CoreWeave獲得投資銀行業務報酬，並預計在未來三個月繼續尋求相關業務。