Trefis 团队在 2026 年 10 月 13 日发布的评论中指出，Snowflake（SNOW）过去六个月股价回报达 169%，同期标普 500 仅上涨 14.0%。市场似乎相信人工智能让这家公司进入了更快的增长轨道，最新一个季度的数据也确实支持这一看法。但在最近一次财报电话会上，管理层点出了 AI 业务中的一个「陷阱」。
这个陷阱是：Snowflake 从 AI 销售中赚到的钱，比从其他产品线赚到的要少。在 2026 年 9 月 2 日举行的 2027 财年第二季度电话会上，公司将 2027 财年调整后产品毛利率预期从此前的 75% 下调至 74%。管理层解释，原因是来自快速增长的 AI 工作负载的销售占比上升，而这类业务的贡献利润率目前较低。
AI 正是新增增长的主要来源。2027 财年第二季度，产品营收同比增速加快至 37%，管理层表示 AI 产品贡献了其中约一半的加速。采用速度也在扩散，Snowflake 的一款 AI 产品 CoWork 在该季度覆盖账户总数达到 5,800 个。换句话说，AI 业务扩张得越快，Snowflake 的销售中就有越多部分来自利润率更薄的产品。
问题在于，这部分薄利业务并非边缘项目。产品营收在 2026 财年达到 45 亿美元，同比增长 29.2%，占 Snowflake 总营收的 95%，而 AI 工作负载正是直接在这个板块内销售的。因此，AI 的低利润率嵌在公司的核心业务里，而不是某个副业中。
当前估值几乎没有为这种压力留出余地。Snowflake 的市销率约为 23.2 倍，而标普 500 约为 3.1 倍。该股距离过去一年的高点仅低 2.3%。但公司在过去十二个月是亏损的，因此市盈率没有意义——其净利润率为 负 20.1%，而更广泛指数为盈利 13.3%。股价似乎假设了快速增长终将转化为利润。管理层表示，公司仍有望在 2028 财年第四季度实现 GAAP 盈利。然而，在 AI 销售利润率更薄的情况下，通往盈利目标的路上可操作的空间更小。
那么，Snowflake 的盈利计划目前还站得住吗？就目前而言，管理层称计划完好。在同一场电话会上，公司将 2027 财年调整后运营利润率预期从 13.5% 上调至 14.5%。公司表示，正在用放缓的人员开支来抵消不断上升的云成本。这保护了运营利润率，但这与 AI 销售自身变得更能赚钱并不是一回事。
管理层还就 AI 利润率分享了两点。第一，领先 AI 模型的制造商一直在定期下调价格。第二，在 Snowflake 上使用 AI 的客户，会在平台其他部分消费更多服务。当被问及具体多出多少时，管理层表示尚未准备好披露确切数字。
这使得 AI 利润率偏薄成为一个真实风险，但到目前为止是一个缓慢的风险。即便是缓慢的风险，对一只曾经比大盘跌得更狠的股票来说也很重要。在 2022 年通胀冲击期间，Snowflake 股价下跌 66%，而标普 500 下跌 24%。调整后产品毛利率将是 Snowflake 2027 财年第三季度财报中需要重点关注的数字。
需要说明的是，上述内容为 Trefis 团队的观点性评论，其结论与数据均来自该来源，不代表本站立场。