英伟达股价在近一年里基本原地踏步，直到8月才实现突破，目前处于历史高位。围绕这只AI算力龙头，市场正展开一场关于「还有多少上行空间」的多空辩论。

从资金面看，Ken Fisher旗下的Fisher Asset Management在第二季度将英伟达持仓提高3%，截至二季度末持仓规模约182亿美元，占其投资组合的5.42%，是英伟达最大的对冲基金持有人。

多头逻辑：需求跑得比产能快

看多一方的核心论据是需求增速仍快于英伟达造芯片的速度。AI正从训练模型转向为企业和消费者实际运行模型，每一个新增的智能体和应用都会推高所需算力。管理层预计2028财年营收增长约70%，并称供给是限制这一数字的因素；公司CEO曾表示，如果英伟达能造出客户想要的全部芯片，增速将接近100%。

英伟达也在回应市场最在意的问题——钱从哪来。公司联合高盛、黑石、Apollo等大型贷款机构，为客户的数据中心建设提供融资，并承诺在芯片贬值时承担最高25%的损失。其CUDA软件让同一批芯片既能做训练也能做推理，有助于维持芯片残值；据CEO说法，每吉瓦数据中心容量对应的营收随每一代芯片提升。此外，管理层近期宣布了创纪录的股票回购增幅。

空头担忧：毛利率与客户杠杆

空头首先盯住毛利率。由于内存价格涨幅超出预期，英伟达将2028财年毛利率指引从约75%下调至72%–73%。最新芯片Rubin本季度预计仅占数据中心营收的约20%，行业报道称受内存短缺影响，其放量可能推迟到2027年，一旦延期就意味着收入后移。

更大的风险在客户一侧。大型云厂商第二季度现金消耗加剧、债务上升，摩根士丹利估计它们产生的现金只能覆盖截至2028年计划数据中心支出的一部分。英伟达正通过担保和融资支持填补缺口，这意味着其部分需求如今取决于利率上行环境下借贷成本能否保持可负担。若OpenAI这类大客户出现违约，将对这些担保构成考验。

竞争同样在升温。AMD正加大攻势，云厂商也在与博通等伙伴合作自研芯片；一家由英特尔前CEOPat Gelsinger支持的初创公司则瞄准英伟达的AI网络业务。

估值：增速之下的相对便宜

估值方面，英伟达远期市盈率为25.7倍，仅略高于行业中枢的23.8倍，较其自身五年均值42.2倍低约39%。分析师预计其每股收益在2027财年增长95%、2028财年增长70%，按此计算2028财年市盈率约为15倍。衡量市盈率与增速关系的PEG为0.49，而行业为1.29，意味着英伟达每单位增长所付出的价格不到行业典型股票的一半。过去90天里，分析师将2028财年预期上调约24%。

综合来看，多空分歧集中在两点：需求能否持续跑赢供给与融资约束，以及毛利率下滑和客户杠杆是否会侵蚀增长质量。上述内容属原作者观点，不代表本站立场。