韩国AI存储股在经历一个多月的大幅调整后，市场悲观情绪究竟到了什么程度？汇丰银行8月3日发布的一份报告，没有继续讨论市盈率是否便宜，而是反向推演市场价格隐含的长期盈利预期。结果显示，市场真正押注的是AI超级周期将明显缩短，长期盈利能力将大幅回落，其中三星电子成为最极端的案例。
据追风交易台，汇丰模型显示，三星电子当前股价隐含的长期盈利水平已降至2024年EPS的约0.8倍。这意味着，市场不仅认为AI难以带来永久性的盈利提升，甚至已经把公司穿越周期的盈利能力定价到AI浪潮开始之前。换句话说，三星电子股价中，AI长期溢价几乎已被完全抹去。
汇丰指出，当前韩国存储股的一大投资误区，在于投资者仍习惯用传统估值指标来判断“便宜”与否。以SK海力士为例，其未来12个月前瞻市盈率仅4.3倍，处于历史低位附近，但市净率却已接近历史高点。两项指标看似矛盾，根源在于市场并不认可当前处于周期顶部的盈利水平具备持续性。低市盈率未必代表低估，反而可能暗示市场预期盈利将快速回落；而市净率居高不下，则说明市场认为企业的长期资产价值尚未明显恶化。二者背离的实质，是市场正重新定价未来的盈利前景，而非当前盈利本身。
因此，关键变量并非明年的盈利表现，而是市场究竟如何评估本轮AI超级周期的持续时间，以及周期结束后企业还能保留多少盈利能力。为回答这一问题，汇丰未直接预测利润，而是反向推演股价隐含的长期盈利路径。模型基于未来三年一致预期盈利，经10万次蒙特卡洛模拟，筛选出与当前股价匹配的15年盈利轨迹，以揭示市场对盈利周期长度、回落速度及最终长期盈利中枢的真实预期。最终结论显示，相较于短期盈利波动，市场真正下修的是韩国存储股的长期AI盈利预期。
在这一框架下，三星电子成为悲观情绪最集中的案例。自6月初高点以来，公司股价累计下跌约25%，而市场隐含的盈利周期已经从约3.5年缩短至2.5年。与此同时，第3年至第9年的隐含EPS复合增速从约-15%进一步降至-35%，创历史最低水平。这意味着，在市场看来，AI带来的高盈利不仅持续时间更短，而且周期结束后的盈利回落幅度也比以往更深。更值得关注的是长期盈利中枢。汇丰采用“隐含趋势EPS相对于2024年水平”衡量市场对AI长期需求的定价，三星电子这一指标已经从约2倍快速跌至仅0.8倍。如果说盈利周期长度反映市场认为AI热潮还能持续多久，那么趋势EPS则反映市场认为AI最终能给企业留下多少“永久性盈利提升”。这意味着市场正逐步剔除AI带来的长期盈利溢价，不仅认为本轮AI景气难以持续，更认为即使AI投资周期结束，三星电子的盈利能力也难以高于2024年水平。
SK海力士的调整甚至更加剧烈。自6月25日高点以来，公司股价累计下跌37%，市场隐含盈利周期从约6年骤降至2.7年，第3年至第9年EPS复合增速跌至约-35%，长期趋势盈利也从2024年的约6倍下降至约2倍。汇丰认为，这样的定价已经体现出对下行周期“过度悲观”。相比之下，台积电则呈现完全不同的特征。虽然股价也有所调整，但市场隐含盈利周期仍维持在约7.4年，长期趋势盈利仍相当于2024年的约2.3倍，说明市场依然认可AI能够带来穿越周期的盈利提升，而不仅仅是一轮短暂景气。韩国存储股与台积电之间的定价差异，也成为本轮AI板块调整最鲜明的特征。
除了盈利预期，汇丰还认为资金面出现积极变化。今年以来，外资累计净卖出三星电子、SK海力士和台积电约1500亿美元，其中仅6月以来就达到约600亿美元。与此同时，此前放大波动的单一股票2倍杠杆ETF正在快速去杠杆，相关产品管理规模已由6月底约370亿美元降至120亿美元，在个股剧烈波动日中的成交占比也明显下降。汇丰认为，这意味着最具破坏力的机械性抛压正在减弱。
对于市场而言，下一阶段真正需要回答的问题已经不是AI需求是否存在，而是当前股价是否已经把AI周期压缩得过于悲观。如果AI需求继续维持韧性，那么韩国存储股当前所隐含的长期盈利假设，或许存在重新修正的空间。