美股在10月经历了一轮代价高昂的清醒时刻。据Dohmen Capital Research资深分析师Bert Dohmen与Dion Dohmen撰文，当月美股市值蒸发逾1.5万亿美元，规模约为1987年“黑色星期一”单日崩跌约5000亿美元的三倍；纳斯达克综合指数当月重挫5.3%，为2025年3月以来最差单月表现，标普500指数则连续两个月收跌。
抛售的导火索接连点燃。Meta三季度财报于10月21日盘后公布后，市场情绪急转；10月28日，微软与谷歌相继发布业绩，谷歌母公司Alphabet单日暴跌13.5%，拖累整个超大型科技股群体。代表“Mag 7”的MAGS ETF自10月13日峰值以来动能急速衰减，并于10月底连续两日收于70点关键支撑位下方，确认此前的向上突破为假突破。Dohmen二人强调，科技股与半导体板块的实际顶部早在今年6月已经形成，但彼时并未引发广泛关注——真正的市场顶部往往先于引人瞩目的崩跌提前数月出现。
此轮AI交易退潮的根本驱动力，是市场开始正视一个被长期回避的问题：巨额AI基础设施投入，能否转化为可持续的商业回报？Dohmen在文章中写道，围绕AI融资的担忧持续发酵，“在市场头顶笼罩着一片巨大的乌云”。
以Elliott Investment Management为代表的知名机构已率先发出警告。据《华尔街日报》报道，Paul Singer旗下的Elliott在给投资者的10月信函中明确表示，“目前，几乎每一个预警重大熊市来临的警钟都在鸣响”，并将当前市场环境与大萧条前的“咆哮的20年代”相提并论。Elliott对AI领域列出三大具体隐忧：AI模型公司与AI基础设施制造商之间的循环投资、靠举债支撑的资本开支扩张，以及正在兴起的反AI社会运动。Elliott警告称，一旦AI产品定价受到挑战，或市场对AI建设的预期出现收缩，其对市场造成的冲击“可能是历史性的，至少与过去数十年内任何一次熊市一样严峻”。
这一逻辑闭环正在市场中显现：超大型科技股凭借AI叙事享受了大幅溢价，而当叙事的商业化兑现遭遇质疑，估值体系便面临重构压力。重仓这些股票的杠杆资金一旦启动撤退，便会触发保证金追缴，进而迫使投资者抛售其他资产套现，形成连锁反应——黄金、白银等流动性资产亦未能幸免。
市场情绪的底层结构可能正在发生质变。Elliott认为，当前牛市由多重因素共同支撑，这恰恰构成系统性风险——一旦美国预算赤字扩张、顽固通胀、私人信贷隐患与AI泡沫中的任意一两个支柱动摇，市场情绪可能从“错失恐惧”（FOMO）骤然转向“被摧毁的恐惧”（FOGO），并触发自我强化的连锁崩解。Elliott更将当前市场中日益盛行的零日期权交易与Meme股押注定性为“更接近赌博”的行为，认为这些投机活动正在扭曲市场的正常定价机制。Elliott管理合伙人Jesse Cohn近期在X平台上写道，股市现在感觉不一样了，因为它确实不一样了；赢家持续赢，输家遭到重创，财报季的市场反应越来越难以预测，且波动幅度越来越大。
面对上述风险判断，部分头部机构已开始主动收缩风险敞口，转入防御模式。Elliott已将投资重心切换至保全资本。Singer与联席首席执行官Jonathan Pollock在信中写道，在Elliott五十年的历史中，沉寂期确实存在，但这些时期历史上往往伴随着市场动荡，并随后迎来罕见的机会窗口；其目标是做好充分准备——在下行风险上得到保护，同时持有可在市场低点买入便宜筹码的资本，等待潮水再度翻转。
Dohmen二人在文章中同样明确建议避免在AI及相关股票下跌时逢低买入，并以扑克桌上的格言作喻——“如果你看不出谁是那个冤大头，那冤大头就是你。”
无论是Dohmen还是Elliott，均在提示一个反直觉的市场规律：市场的真实顶部，往往形成于公众尚未察觉之时。进入高位后才加仓的投资者，如今面临的是巨额浮亏与“不甘割肉”的心理博弈——这正是熊市中套牢筹码积累的经典路径，也是未来每一次反弹都将遭遇大量抛压的根源所在。Elliott将当前局面与大萧条前“咆哮的20年代”类比，彼时同样是债务驱动的风险偏好与新技术狂热的叠加。历史不会简单重复，但往往押着相同的韵脚。