美国银行衍生品团队在最新一期《全球股票波动率洞察》报告中提出一个值得关注的判断：当AI泡沫最终破裂时，市场走势将与过去数月截然不同——不是「股跌债跌」（股票下跌、美债收益率上升），而是股票与美债收益率同步下行。该行将这一模式视为AI风险传导的核心特征。
10月8日，英国《金融时报》披露OpenAI年化收入远低于市场流传数字，当日纳斯达克指数重挫逾1%，费城半导体指数跌3.4%，而美债收益率也随即走低。美国银行将这次单日闪崩定性为「AI解仓的最佳预演」，并强调更关键的信号在于：彼时美债收益率与股市同步下行，而非出现市场几个月来已习以为常的「股跌债涨」格局。
这一模式在10月14日得到复制。当日美国CPI通胀数据超预期，10年期美债收益率一度飙升，加息预期概率短暂突破50%，但随着云计算基础设施企业CoreWeave股价崩跌逾15%、信用违约互换利差扩大135个基点，债市收益率涨势迅速逆转，最终接近持平收盘。15日，10年期美债收益率继续大幅下行10个基点至5.09%，触及三周低点；与此同时，MSCI亚太股票指数重挫逾3%，韩国综合指数单日一度暴跌9%，三星、SK海力士跌幅一度达到两位数。
美国银行认为，这正是AI泡沫破裂的「传导链条」：私人AI生态的压力最先、最猛烈地冲击纳斯达克，同时将债市拉向避险模式。该行股票挂钩团队Benjamin Bowler、Nitin Saksena、Arjun Goyal等人指出，10月8日纳斯达克对大盘的大幅跑输，与过去数年每一次AI特定风险事件的表现高度吻合——从2025年1月的DeepSeek冲击到今年夏天的半导体板块回调，规律如出一辙。报告认为，这反映了纳斯达克对私人AI生态的高敞口：OpenAI、Anthropic等私人AI公司一旦出现裂缝，纳斯达克100指数即为公开市场中首先承压的代理标的。
债市的行为模式更值得关注。过去数月，美股与美债收益率持续呈现反向关系，债券作为对冲工具的功能几乎失效。然而，10月8日与10月14日的两次AI风险事件均打破这一格局，收益率随股市同步走低。美国银行将其归结为AI放缓的宏观逻辑：除传统避险资金流入外，AI投资周期降温意味着资本开支减少、电力及资源消耗下降，叠加对经济增长与通胀的双重压制，将对债券形成额外利好。报告援引的历史参照是2000年互联网泡沫破裂：彼时纳斯达克100指数崩盘，10年期美债收益率从约6.5%跌至4%中段。该行承认两个数据点尚不构成完整规律，但认为历史先例与宏观逻辑相互印证，已足以为投资者提供结构性参考。
10月14日的市场抛售还揭示了AI泡沫另一潜在破裂路径：信用端。CoreWeave（CRWV）是此次风暴中心。在其2032年到期债券G-spread突破1000个基点、收益率升至15%之后，股价随之崩跌逾15%，创上市以来第三大单日跌幅。D.A. Davidson分析师Gil Luria将CoreWeave定性为AI领域的「次级抵押贷款分级」，并警告若公司无法偿付债务，股价将归零——其融资成本约为9%，而投资回报率仅约1%。CoreWeave的信用违约互换利差当日扩大135个基点，市场目前隐含的五年内违约概率已达63%。恐慌迅速蔓延：DigitalOcean（DOCN）下跌14%，Hut 8（HUT）跌10%，Nebius（NBIS）与IREN各跌约9%；Oracle（ORCL）下挫9%。市场研究机构Gartner随即发出警告，预计80%的新兴云计算企业将在2030年前停止独立运营。本周，AI板块相对标普500非AI成分股的累计跑输幅度已达840个基点。BTIG策略师Jonathan Krinsky同样认为，当前的痛苦交易指向「利率下行、纳斯达克下行」。
面对这一潜在风险，美国银行衍生品团队提出了一套「以债补股」的对冲结构。传统AI泡沫对冲的难点在于时机：过早买入看跌期权，市场持续走高将不断让行权价落后于市场。该行的解决方案是「最大回望看跌期权」（max lookback put）——其行权价随市场上涨而持续上移，但这一特性本身成本较高。其创新之处在于，将期权设定为在10年期SOFR低于当前远期利率25个基点时方才生效，以此将利率下行预期转化为期权费补贴。具体交易方案为：买入纳斯达克100指数2027年9月到期、行权价为当前价格90%的每日观测最大回望看跌期权，附加利率触发条款，指示性期权费为3.62%，较纯回望看跌期权折价46%，亦低于普通看跌期权23个基点。回测数据显示，对该结构进行过去30年的模拟定价，其触发概率为13%，平均价内赔付倍数为7.2倍，最大超额收益出现于互联网泡沫破裂期间。该结构的主要风险在于2022年式的「股跌债涨」情景，即通胀冲击或美联储意外紧缩导致股债同向下跌的格局。
美国银行泡沫风险指标（BRI）的最新读数提供了更为细化的视角。标普500指数中目前仅有13只股票BRI超过0.8，合计占指数权重约2.4%；相比之下，互联网泡沫高峰期曾有50至100只股票触及该阈值，占指数权重20%至40%。当前泡沫特征呈现明显的集中性：单股层面，Moderna（MRNA）、CrowdStrike（CRWD）、惠普企业（HPE）、Zebra Technologies、Revvity及Palo Alto Networks（PANW）读数靠前。值得注意的是，价格层面的泡沫指标显示风险仍属局部，但Jefferies已将当前局面定性为「AI的2008时刻」，并指出两家现金消耗型AI实验室合计占据2.3万亿美元订单积压的一半。这意味着真正的泡沫风险或并不体现在股价层面，而潜伏于资产负债表之中。
表面平静之下，市场结构已暗流涌动。标普500指数5日盘中已实现波动率仅为7.6%，处于过去一年的第三百分位。但美国银行认为，这种平静是被期权做市商手中庞大的gamma敞口人为维持的。截至10月9日，标普500对冲型gamma读数为145亿美元，为过去一年第四高。然而，这一缓冲正在松动。据彭博宏观策略师Michael Ball指出，标普500已跌破7775至7750点的第一道支撑位；SpotGamma将「波动率触发点」定于7775点——低于此水平，做市商的对冲行为将不再起到平抑波动的作用。与此同时，客户已悄然大量买入VIX看涨期权，仓位水平已接近2024年夏季高点。美国银行估算，若前月VIX期货出现10点跳升，做市商为维持delta中性将被迫买入相当于约90%日均VIX期货成交量的头寸，为过去一年最高读数。高盛近期亦独立得出类似结论，认为VIX触及25点的概率高于标普500下跌2%的概率。
后续关注节点包括PPI数据、Anthropic财务披露，以及本月晚些时候的大型科技公司财报季，这些将对上述逻辑形成直接压力测试。若标普500无法收复7750点，做市商的gamma护盾将不复存在。