具身智慧賽道的冷熱分化正在同時上演。過去三個交易日，宇樹科技股價累計大漲近30%，市值重回2000億元以上高位，雖未觸及上市首日超4000億元的高點，但已是近一個月來少有的強勢反彈，單日漲幅一度僅次於上市首日。面對持續上漲的股價，宇樹科技釋出公告稱公司經營正常，不存在應披露而未披露的重大事項，同時提示公司滾動市盈率已達388.25倍，接近通用裝置製造業平均水平的10倍，而人形機器人行業仍處於商業化早期，若落地不及預期將面臨估值迴歸風險。

與宇樹反彈形成對照的是，另一家曾備受矚目的明星機器人公司正走向破產清算。10月19日，盈合機器人召開破產清算後首次債權人會議。該公司脫胎於何劍鋒旗下的盈峰集團，曾先後獲得字節跳動、金沙江創投及美團系企業投資，巔峰估值超5億美元，從巔峰滑落不過兩年時間。

盈合併非孤例。近兩年來，包括智橙動力、深蘭機器人、達闥機器人、龍慧醫療、錐能機器人等一批機器人公司相繼破產，其中不乏產業龍頭孵化、知名投資機構及行業大佬加持的明星專案。這些公司面臨的難題高度相似：起步階段就獲得鉅額融資及預期訂單，但幾年下來遲遲無法交付，也從未獲得穩定收入來源，只能靠融資續命。

以盈合為例，其2021年曾拿下佛山照明近億元大單，承建球泡燈智慧製造車間專案，但專案逾期兩年仍未通過驗收，雙方最終對簿公堂，盈合追索約1.04億元未果，反被判返還2690.4萬元並自費拆除裝置。深蘭機器人大肆宣傳的LG訂單也未能大規模執行，有員工向媒體表示，很多產品在真實場景中並不能有效落地，只能做展示用。達闥創始人黃曉慶後來反思，創業犯下的最大錯誤是沒有儘快讓公司實現造血能力；據其稱，從2024年開始融資變得特別困難，原因之一是人形機器人賽道新湧入許多創業公司，投資人可以用更低估值投資早期專案，達闥這樣的後期高估值專案反而無人問津。

海外同樣如此。今年7月，美國手術機器人公司Vicarious Surgical啟動破產清算，這家曾獲比爾·蓋茨、楊致遠等支援、2021年借殼上市時估值達11億美元的公司，直到今年產品仍未獲準商業化。

上一波機器人公司苦等融資未果，熱錢卻仍在湧向新賽道。IT桔子統計稱，2026上半年國內具身智慧融資總額超過930億人民幣，較去年同期暴漲5倍；估值超百億的具身智慧企業多達22家，而去年只有3家。新公司融資速度已讓前輩望塵莫及：達闥用了近十年、經歷五輪融資累計拿到約40億元，而智平方今年上半年一系列融資就接近50億元，自變數則在兩個月內連續完成四輪融資，雙方都自稱是大灣區首家200億元估值的具身智慧公司。紅杉中國、高瓴創投等機構上半年均參與近20起相關融資，有時甚至聯合領投。

市場情緒最火熱的時刻莫過於宇樹科技上市首日，當天股價盤中漲幅最高達629.44%，市值一度接近4500億元，比蔚來、理想、小鵬、零跑四家車企市值總和還高，而宇樹科技去年營收不過17億元。據不完全統計，今年瞄準IPO的具身智慧企業已多達20餘家，但上市熱潮很快迎來降溫。有報道稱，中國證監會已向部分投資銀行和投資機構作出非正式指導，提高人形機器人企業IPO的審批門檻，尤其關注企業高企的估值以及依賴政府專案的收入是否真正反映商業需求。

今年5月獲IPO受理的雲深處，去年營收3.4億元、歸母淨利潤2868萬元，實現扭虧為盈；今年上半年營收同比翻倍，卻重回虧損。招股書顯示，雲深處過去兩年DR系列人形機器人合計只賣出4台，上交所首輪問詢尤為關注其收入是否持續、人形機器人何時規模化銷售以及訂單結構等問題。智元則推遲了上市規劃，轉而尋求新一輪融資，融資額約10-15億元、估值約500億元，按港交所要求，遞表後完成新融資需滿120日方可掛牌，年內IPO無望。

即便IPO降溫，資金依然在向頭部集中。IT桔子統計顯示，今年上半年國內具身智慧賽道融資額排名前20的企業合計拿到550億元，佔全行業融資總額的59%。Counterpoint統計稱，今年上半年全球人形機器人出貨量超過2.2萬台，同比增長近300%，但文娛商演、科研和資料採集仍佔六成以上，智慧製造和倉儲物流分別只佔13%和5%；前五大廠商合計佔總出貨量的86%，其中智元及宇樹分別佔43%及31%。

商業化落地的成色也參差不齊。樂聚智慧招股書顯示，2025年公司全尺寸人形機器人夸父系列銷售577台、收入1.78億元，其中約45%收入來自資料採集領域，來自工業製造領域的收入佔比僅3.88%。有從業者公開抨擊部分企業利用數採中心關聯交易製造虛假收入。海外方面，Figure披露旗下機器人在寶馬美國工廠累計執行超過1250小時、搬運逾9萬件零件、參與生產超過3萬輛汽車，但具體負責的只是把鈑金件從料架取下放到焊接夾具上這一個動作，雙方為此花了數月測試除錯。國際機器人聯合會今年9月釋出的報告指出，人形機器人應用仍以專門任務為主，經常需要人工遙操作，訓練和維護成本過高，工業應用的經濟回報不足。

即便是已獲較多訂單的公司也尚未擺脫虧損。優必選今年上半年售出921台全尺寸人形機器人，相關收入達5.9億元，成為公司第一大業務；同期總營收翻倍至12.69億元，但仍虧損3.39億元。在洶湧的投資熱潮下，新一批機器人公司暫時還不用為生存發愁，但市場的信心或許也堅持不了太久。