財報裡出現了兩個新名字，都帶著 AI。一個這一季賺了 56.28 億元，另一個虧了 138.61 億元。
8 月 20 日，阿里巴巴公佈截至 6 月 30 日的季度業績。[1] 被反覆引用的數字是 12%——阿里雲的利潤率，同比翻了近一倍。而這份財報真正改動的地方，是它第一次把「賣算力」和「做模型」放進了兩個不同的抽屜。
結論先行
阿里本季啟用新的分部劃分，賣算力的歸「AI 雲與算力服務」，做模型和 AI 應用的歸「AI 實驗室與應用」。兩欄相加是淨虧 82.33 億元。被市場反覆引用的 12% 利潤率只屬於賣算力那一欄，不是阿里 AI 生意整體的利潤率；而它取得於折舊還沒追上資本開支的時點。
財報裡多出兩個名字
「分部」是公司把自己切成幾塊、分別報收入和利潤的方式。切法一改，同一家公司就換了一副骨架。
這一季阿里把原來的雲智慧集團和晶片設計部門平頭哥合併，叫「AI 雲與算力服務」；同時把原先埋在「所有其他」裡的 AI 模型實驗室、Qwen 消費者業務群和 QwenWork 拿出來，單獨立成「AI 實驗室與應用」。加上阿里電商集團和「所有其他」，一共四個分部。[1]
平頭哥並進來是有道理的：它最新的 AI 處理器真武 M890，本身就是通過阿里雲的服務賣出去的，財報稱已被 20 多個行業、650 家以上外部客戶採用。[1] 晶片和機房在這裡是同一門生意——把算力按小時賣給別人。
另一半則是另一門生意：訓模型、做 app、讓人用。它的收入方式還沒定型。
| 分部 | 收入（億元） | 同比 | 經調整 EBITA（億元） | 去年同期 |
|---|---|---|---|---|
| 阿里電商集團 | 2058.62 | +4% | 397.49 | 399.88（−1%） |
| AI 雲與算力服務 | 484.37 | +45% | 56.28 | 24.19（+133%） |
| AI 實驗室與應用 | 33.38 | +16% | −138.61 | −32.24 |
| 所有其他 | 288.03 | +1% | −33.43 | +6.87 |
| 兩個 AI 分部相加 | 517.75 | — | −82.33 | −8.05 |
分部收入含集團內部交易，四項相加是 2864.40 億元，比集團總收入 2689.53 億元多出一截，抵銷之後才是集團數。[1]
這次改口徑給了讀者一樣東西，也拿走了一樣東西。給的是：模型那半的賬終於露出來了——過去它混在「所有其他」這個雜物間裡，外界只能猜。拿走的是可比性：去年同期的數字被按新口徑重新擺過一遍（財報裡叫 recast，重述），於是新口徑下只剩兩個可比時點，再往前的歷史接不上去。[1]
12% 是哪一本賬的利潤率
要看懂 56.28 億元這個數，得先弄清它是怎麼算出來的。
EBITA 是「息稅攤銷前利潤」——把利息、所得稅、收購留下的無形資產攤銷先撇在一邊看的利潤。前面再加「經調整」三個字，意思是公司自己劃的口徑：把幾筆它認為不反映日常經營的開銷（發給員工的股票、減值之類）加回去再看。EBITDA 比 EBITA 多撇開一樣東西：折舊。
折舊是這裡的關鍵。一台伺服器 100 萬元，錢在買的那個季度一次性付出去，賬上卻不當季全記成本，而是按使用年限一年一年地攤——按五年算，每年記 20 萬元，連記五年。經調整 EBITDA 連這 20 萬元都不認，經調整 EBITA 認。
阿里這次的對賬表把這條路走完了：
| 一步一步扣下來 | 本季金額（億元） |
|---|---|
| 收入 | 2689.53 |
| 經調整 EBITDA（尚未扣折舊） | 391.43｜利潤率 15% |
| 減：折舊與攤銷 | −118.14 |
| 經調整 EBITA（已扣折舊） | 273.29｜利潤率 10% |
| 減：非現金股權激勵 | −29.62 |
| 減：收購帶來的無形資產攤銷 | −6.65 |
| 減：商譽減值及其他 | −85.41 |
| 經營利潤 | 151.61 |
對賬表裡沒有「加回折舊」這一項。這意味著 56.28 億元是扣過折舊之後的利潤——這一點對阿里有利：它不是那種把機器成本藏進 EBITDA 裡、只報好看數字的口徑。經調整 EBITDA 與經調整 EBITA 之間那 118.14 億元的差額，就是本季折舊與攤銷的全部。[1]
那 85.41 億元的「商譽減值及其他」裡，有 44.58 億元是商譽減值——早年高價買來的資產如今值不了那個價，一次性認了虧。[1] 這些一起把集團經營利潤壓到 151.61 億元，同比降 57%；淨利潤 104.44 億元，同比降 75%。[1]
所以 12% 這個數，說的是：賣算力這門生意，在把機器的折舊算進去之後，每 100 元收入還剩約 12 元。它是真的。它只是不覆蓋另一欄。
相加是負的
56.28 減 138.61，等於 −82.33 億元。虧的那欄是賺的那欄的 2.46 倍，相當於阿里電商集團本季 397.49 億元利潤的 20.7%。
虧損方的收入是 33.38 億元，同比增 16%；虧損從去年同期的 32.24 億元擴到 138.61 億元。財報給的原因有兩條：AI 能力投入增加，以及 Qwen app 的推理成本上升。[1]
推理成本是模型每回答一次問題燒掉的算力錢。Qwen app 自 5 月推出，財報稱已有 2.5 億使用者第一次通過它的智慧體功能完成一次 AI 驅動的購物。[1] 每一次這樣的完成，都是一筆從這一欄出去的開銷。
8 月釋出的 Qwen3.8-Max 把 2.4 萬億引數的模型權重開放了出去，距上一版本三個月。[1] 開放權重意味著別人可以自己下載來跑——用的人越多，這一欄的收入表上越看不見。收錢的路徑正在另起：據鈦媒體報道，阿里 8 月在 Qwen 應用內推出開放平台，讓第三方在聊天介面裡建智慧體，首批合作方包括順豐、自如、哈囉、美的，模式從免費對話轉向交易抽傭。
最能說明這一欄價值的事，恰恰不落在這一欄的收入裡。據鈦媒體報道，國行版 Apple Intelligence 已與千問完成備案對接，採用端雲協同架構。這件事讓千問進了數億台裝置，賬面上它體現為推理成本，不體現為 33.38 億元裡的哪一塊。
而這一欄的模型，正是隔壁那一欄的引擎。AI 雲與算力服務本季的 AI 相關產品收入為 123.76 億元，連續第 12 個季度三位數增長，佔該分部收入的 25.6%。[1] 做模型那欄一整季的收入 33.38 億元，還不到這個數的三分之一。
兩欄之間的分工是清楚的：模型開出去、app 免費用，錢在雲上收。分部一拆，這個分工第一次有了兩個具體的數字。
今天買的機器，會在往後每一季回來要錢
本季資本開支 676.78 億元，同比增長 75%（去年同期 386.76 億元）。財報給的三條原因：採購週期波動、為應對客戶採用 AI 智慧體的預期增長而擴充 CPU 算力、晶片元件價格上漲。[1]
自由現金流——經營掙回的現金，減去買地建樓買機器花掉的現金——本季為 −446.70 億元，去年同期 −188.15 億元。財報明確說主因是雲基礎設施投入增加。[1] 這道減法幾乎可以當場算平：經營活動現金流淨額 229.45 億元（還同比增長 11%），減去 676.78 億元的資本開支，是 −447.33 億元，與報出來的數只差不到 1 億元。業務本身在造血，是買機器的手更快。
缺口同比擴大了 258.55 億元，同期資本開支增加了 290.02 億元。這個缺口的來路沒有別的解釋。
它也不是流動性問題。阿里賬上現金及其他流動投資 4745.05 億元，能裝下十個這樣的季度。[1] 真正的問題在別處：這些機器一旦裝上電，就會變成往後每一季的成本。
阿里 FY2026 年報裡的折舊費用是一條清楚的爬坡線：FY2024 為 233.44 億元，FY2025 為 245.15 億元，FY2026 為 349.63 億元，最後一年同比漲了 42.6%，兩年長了近五成。[2] 截至 2026 年 3 月 31 日，計算機裝置與軟體列在賬上的金額是 2387.60 億元——本季一個季度買的，就相當於那個存量的近三成。[2]
把這筆賬往前推一步。阿里在這份季度業績公告裡沒有披露伺服器的折舊年限，以下年限只是估算量級用的假設：
| 假設的折舊年限 | 本季 676.78 億元每季新增折舊 | 若連買四季，一年後的季度折舊比現在多出 |
|---|---|---|
| 4 年 | 42.30 億元 | 169.19 億元 |
| 5 年 | 33.84 億元 | 135.36 億元 |
| 6 年 | 28.20 億元 | 112.80 億元 |
對照另一個數：AI 雲與算力服務本季收入同比增加了 150.19 億元（334.18 → 484.37）。
兩個數字撞在一起。按五年攤，一年後排隊進賬的季度折舊增量是 135.36 億元，收入增量 150.19 億元還蓋得住；把年限改成四年，折舊增量變成 169.19 億元，就蓋不住了。一個沒有被披露的假設，足以翻轉這道對照的方向。
何況這道對照本身是「上限對下限」：收入增量裡還要付電費、頻寬和人工，能落到利潤上的只是其中一部分；而折舊增量是純成本，一分不打折。真正要問的問題因此不是「45% 的增速夠不夠快」，而是「45% 能維持幾年」——折舊是剛性的，增速不是。
阿里對這個節奏是有過公開承諾的。2025 年 2 月 24 日，吳泳銘宣佈未來三年投入超過 3800 億元用於雲和 AI 基礎設施，總額超過去十年總和。[9] 到 2026 年 5 月的分析師電話會上，他表示未來 AI 基建投入會遠遠超過 3800 億元。[10] 按本季 676.78 億元的速度，一年就是 2700 億元上下。
同一門生意，能記成幾種賬
同樣在造 AI 算力，賬可以長得很不一樣。
騰訊二季度資本開支 527.8 億元，同比激增 176%，自由現金流 −138 億元，據報道為 2005 年以來首次轉負。[11][12] 騰訊沒有單獨報「AI 雲利潤」這個數，它賬上最刺眼的位置是現金流；阿里最刺眼的位置是分部虧損。同一件事，落在兩張表的不同格子裡。
騰訊還在電話會上當場演示了「同一本賬的第二種記法」：據報道，若剔除算力採購的預付款，其自由現金流仍為正的 376 億元。總裁劉熾平提到，部分幾個月前預訂的算力訂單，如今轉售價格比採購價高 30% 以上。[11][12] 這句話的言下之意是：這些機器不是沉沒成本，是搶手貨。它成不成立，要幾年後的折舊表來回答。
美國那幾家更大的公司，連這道題都沒擺出來。亞馬遜、微軟、谷歌都在財報裡報雲業務的整體盈利，但 AI 的算力開銷和自家模型的開銷混在那個更大的口徑裡，外界算不出「AI 那部分」的利潤率是多少。阿里這次把兩邊分開擺，在這個意義上是往前走了一步：它交出了一個可以被檢驗的數，哪怕這個數一半是負的。
再看另一端。Nebius 二季度收入 5.82 億美元，同比增長 454%，同期資本開支 56.6 億美元——花掉的錢是收進來的錢的 9.7 倍，靠的是外部融資。[13][14] 阿里的對應比值是 1.40 倍（676.78 億元資本開支對 484.37 億元分部收入），差額由電商那欄的 397.49 億元利潤墊著。
三本賬記的是同一件事：把機器買下來、把算力賣出去。但沒有一本能直接拿去和另一本比——記法不同，能看見的東西就不同。這正是阿里改分部這件事的分量所在。
這份賬證明了什麼，還沒證明什麼
阿里雲不是第一次穿過這條線。它 2009 年成立，到 FY2022 才第一次實現全年經調整 EBITA 盈利，那一年的數字是 11.46 億元，上一財年還虧 22.51 億元。[5][6] 中間隔著 2023 年 11 月 16 日那次轉向——美國擴大先進計算晶片出口限制後，阿里宣佈不再推進雲智慧集團的完全分拆，理由是分拆可能無法按原先設想提升股東價值；[3][4] 也隔著 2024 年 2 月 29 日那場史上最大規模降價，100 多款產品官網直降 20%，物件儲存最高降 55%。[7][8] 一門生意用十三年證明自己能賺錢，中間還改過兩次活法。
這份財報證明的是：中國的 AI 算力生意在收入端確實在加速——AI 雲與算力服務的總收入與外部客戶收入增速雙雙升到 45%，據財報援引 Omdia《AI 雲市場：中國 - 2025》，阿里雲以 38.1% 的份額位居中國 AI 雲市場第一；[1] 並且這門生意在扣過折舊之後仍然是賺的。
它還沒有證明的有三件：做模型那一欄能不能自己站住；12% 在折舊完全進賬之後還剩多少；676.78 億元一個季度的採購節奏，能不能被後面幾年的收入接住。
上一次，阿里要證明的是「雲能賺錢」，用了十三年，答案是能。這一次要證明的是「AI 能賺錢」。賬已經擺成了兩本，答案暫時是：賣算力的那本能，做模型的那本還不能，相加還不能。