甲骨文旗下資料中心建設危機正在從單點事件演變為系統性隱憂。繼新墨西哥州Jupiter專案宣佈不可抗力後，位於威斯康星州Port Washington的1.3GW超大型資料中心Project Lighthouse再度告急，問題不在選址或資金，而在於電力接不上來。

據資料中心研究機構Aterio釋出的報告，Lighthouse專案的輸電審批流程已被威斯康星州公共服務委員會（PSC）打回重來，法定審查時鐘從零重啟。這意味著甲骨文此前承諾的2027年下半年向客戶交付極可能無法兌現。基準情景下，全功率供電將推遲至2028年10月，悲觀情景下更延至2029年春季。訊息傳出後，甲骨文股價當日下跌1.8%，公司方面未作公開回應。

審批歸零：564份檔案與一次罕見的撤銷

Lighthouse專案由Vantage Data Centers開發，甲骨文為租戶，是OpenAI Stargate建設計劃的組成部分，總電力需求達1.3GW，關鍵IT負載約902MW。園區供電依賴美國輸電公司（ATC）新建一條高壓輸電線路，而ATC必須獲得PSC批准才能動工。

原本程式已推進至關鍵節點。ATC的申請於2025年12月被認定為完整申請，但此後該公司陸續補充或重新提交了564份檔案，新增線路方案和臨時旁路線路。今年8月7日，PSC委員會一致撤銷了原先的完整性認定，據報道這在該委員會近幾十年歷史中屬首次。PSC主席Summer Strand表示，申請變更的規模和數量對各方及公眾參與造成了障礙；委員Marcus Hawkins則直言，嚴格的時間表前提是申請必須完整。行政法法官隨後認定ATC未遵從列明變更事項的命令，PSC於9月10日在未對實質內容作出裁決的情況下關閉案件。ATC於9月18日重新提交申請，審查時鐘從零開始。

ATC最初計劃2026年12月開工、2027年底完工，與甲骨文交付時間表吻合，該計劃目前已正式落空。根據威斯康星州法律，PSC須在30天內就申請完整性作出裁定，隨後有180天作出實質決定且可再延期180天，此後還須提前6個月通知方可動工。Aterio據此推算出三種情景：樂觀情景下2027年10月實現部分供電、2028年8月全功率供電；基準情景下2027年12月部分供電、2028年10月全功率供電；延期情景下2028年6月部分供電、2029年4月全功率供電。Aterio指出，從歷史記錄看，PSC在同類大型輸電案例中均啟動了延期審查，345kV專案從認定完整到作出決定實際耗時355至358天，而非理論上的180天，換言之延期情景才是有歷史依據的基準。

Aterio資料中心研究主管Javier Reyes表示，Port Washington的建設施工正在穩步推進，但供電到位取決於一個已經重啟的監管程式。目前園區已有兩棟建築完成封頂，但沒有電網接入。

成本跳漲75%，融資與保證金壓力疊加

除時間表外，專案成本也大幅膨脹。ATC重新提交的Ozaukee縣配電互聯專案估算成本已升至24.8億至27.2億美元，較原申請的13億至17億美元上漲約75%，可能成為威斯康星州史上造價最高的單一輸電專案。其中約11億美元用於Decker電網穩定系統，甲骨文已承諾承擔這部分費用。Citizens Utility Board的Tom Content援引資料指出，威斯康星州目前最大用電客戶的用電量不足100兆瓦，而該園區峰值用電量可能高達3500兆瓦。

融資層面的壓力同樣不容忽視。據巴克萊資料，威斯康星園區的建設資金來自Vantage一筆380億美元貸款包中的150億美元，該貸款包據報道在銀團銷售中面臨困難。此外，由於威斯康星州大用電客戶關稅要求申請方信用評級不低於A-，而甲骨文當前評級為BBB-，公司將面臨保證金追繳壓力。甲骨文自身披露，相關信用證擔保要求每年可能超過1億美元，總擔保金額據報道逾70億美元。

延期的代價：每月近9億美元營收遞延

高盛股票研究估算，超大規模雲服務商每GW算力每年需要約116億美元AI營收，才能在2026至2027年AI算力支出上實現15%的投資回報率。以Lighthouse約0.9GW的IT容量計算，每推遲一個月即對應約8.5億至9億美元的營收遞延。Bloom Energy在財報電話會議上表示，對於一座1GW資料中心而言，提前一個月通電可帶來約10億至20億美元的營收價值。

與此同時，資本開支壓力並不因延期而緩解。甲骨文此前在Jupiter專案中籤署的無論如何必須履約租約，意味著即便園區未能上線，公司仍須承擔持有成本。巴克萊指出，硬體資本開支通常在資產上線前2至3個月已經支出，推遲的是收入而非成本。甲骨文FY27資本開支指引高達最多950億美元，遠超FY26的557億美元。

從孤立事件到系統性隱憂

這一困境並非甲骨文獨有。據高盛《碳經濟學》報告，美國新建高壓輸電線路規模已從2010至2014年間年均1700英里大幅萎縮至2020至2023年間的350英里，從併網申請到商業運營的中位時間已接近5年。發動機製造商INNIO向高盛表示，電網接入週期已從歷史上的約2年延長至如今的7年以上。這也是高盛預計到2030年美國資料中心28%的電力需求將由表後天然氣和燃料電池供應的背景。

巴克萊信貸策略師Andrew Keches在新墨西哥專案宣佈不可抗力後曾向客戶表示，該問題對其他專案無傳導影響、信用不應因此波動。然而甲骨文信用違約互換（CDS）在次日飆升至創紀錄的237個基點，隨著威斯康星專案曝光，無傳導的判斷日益脆弱。值得注意的是，甲骨文各專案延期原因各異：新墨西哥州陷於管道和空氣許可證問題，威斯康星州則是電網監管審批受阻。當每個專案都有各自獨特的延期理由時，孤立性的辯護邏輯便不再成立。

高盛TMT分析師Sean Johnstone在新墨西哥不可抗力宣告次日的研報中警告，許可審批、電力方案重新設計、社群反對以及本地基礎設施制約，正在威脅施工時間表和融資假設。對貸款方和資料中心投資者而言，這提醒人們第三方開發的AI基礎設施並不總是看上去那般穩定可靠。數百億美元債務支撐的建設潮，其邏輯前提是資產按期上線，而現實是它們並未按期上線。