8月19日晚，快手釋出二季度財報，收入同比增長1.4%，賬面利潤下滑36%，直播業務持續萎縮，廣告增速未達公司指引。但市場真正關注的是另一件事：快手將旗下影片生成大模型可靈拆分獨立融資，估值高達180億美元，吸引三十多家機構爭搶，其中騰訊、阿里雲各出資13.63億元，百度出資3.41億元，北京國資、影視公司華策等也參與其中。

可靈是快手2024年6月自研的影片生成大模型，支援文生影片、圖生影片，是業內首個原生4K直出的產品。過去半年全球使用者破億，覆蓋224個國家和地區，企業客戶近5萬家，還曾獲戛納創意節獎項。創作者用可靈製作的AI短片《紙手機》三天完成，全網播放破億。然而，可靈並不盈利：2024年虧損5億元，2025年虧損19億元，收入11億元，相當於每賺1元虧1.7元。截至去年底，可靈淨資產為負900萬元。

相比之下，快手2025年全年盈利206億元，可靈一年虧損19億元，相當於每賺十元就燒掉一元。快手2026年資本開支約260億元，比去年多110億元，增量幾乎全砸在AI算力上，二季度研發開支46億元，同比增34.7%，利潤下滑多源於此。有快手員工對媒體表示，拆分是因為“養不起”。

市場對可靈在快手體內的估值遠低於獨立估值：快手作為“內容公司”估值約為年收入的1.5倍，而可靈按“AI公司”標價達36倍。拆分後，快手保留可靈68.33%股權，仍為大股東，報表合併。可靈2025年虧損19億元仍計入快手利潤表，融資到賬資金則進入可靈賬戶，與快手利潤無關。

拆分後第4天，騰訊通過場外大宗交易賣出2.73億股快手，套現約125億港元，持股從15.68%降至9.37%，不再是主要股東。公告稱對快手長遠發展有信心，但市場解讀為“換倉”：一邊賣舊股，一邊買可靈新股權。騰訊近期幾乎天天回購自家股票，月回購接近100億港元，賣快手的錢或用於回購。減持當天快手股價收盤漲近8%，市場認為騰訊並非不看好快手，而是想要其最值錢的部分。

券商開始用SOTP（分部加總）方法重新估值快手，將可靈、主站、現金分開計算。中金給出目標價72.8港元，大摩65港元，里昂57港元，34家機構平均目標價66.4港元，當時股價37.8港元。最悲觀目標價39.4港元，最樂觀93.99港元，分歧近一倍半。

8月19日收盤，快手股價37.8港元，市值1635億港元，較2021年上市時萬億級市值大幅縮水。賬上可用資金1213億元（6月底），加上可靈股權按融資價折算約120億美元，兩項合計比市值多出五六百億港元。市場對主業（廣告、直播、電商）估值接近負值，電商GMV自2026年起停止披露，加劇擔憂。二季度經營現金流59億元，但市場不買賬。

摩根大通6月研報指出，扣除淨現金和可靈後，快手剩餘業務交易價值為負，但該業務2026年預計盈利約30億美元。晨星則認為快手價值幾乎全在短影片主業，可靈幾乎不給估值，30億美元融資僅夠燒一年，而位元組和谷歌一個季度在影片生成上的投入就超過這一整輪。

可靈融資條款包含對賭：2031年10月30日前上市，否則按年化8%回購，快手為連帶義務人。此外，5年內快手不得再碰影片生成大模型，堵死另起爐灶之路。

競爭方面，國內影片生成市場Seedance佔八成以上份額，短劇行業滲透率近95%。H3在7月底開源，官方價0.8元/秒，第三方分銷最低0.09元，不到可靈官方價八分之一。Seedance 2.5支援30秒長鏡頭，可靈仍為15秒。Seedance背後是抖音和TikTok全球二十多億月活，是位元組生態的一部分。

人才方面，可靈靈魂人物張迪2025年8月離職，五個月後帶隊做出阿里Happy Horse；今年8月6日，高階研究員王鑫濤（Real-ESRGAN、GFPGAN作者）離職。可靈股權激勵上限15%，蓋坤獲3%加十倍投票權，程一笑獲1%零對價，但未能留住核心人才。

儘管挑戰重重，可靈二季度收入超8.5億元，同比翻兩倍，70%來自海外，B端和P端雙輪驅動。按當前速度年收入可達5億美元，程一笑在電話會上對2026年收入翻倍以上有信心。

快手拆分可靈、騰訊換倉、券商SOTP估值，都押注可靈能否在五年內上市。上市成功，68.33%股權變為可流通市值，對賭解除；失敗則需按年化8%回購，30億美元加利息由快手和可靈共同承擔。市場對快手的分歧，正是其當前處境的註腳。