8月19日晚，快手发布二季度财报，收入同比增长1.4%，账面利润下滑36%，直播业务持续萎缩，广告增速未达公司指引。但市场真正关注的是另一件事：快手将旗下视频生成大模型可灵拆分独立融资，估值高达180亿美元，吸引三十多家机构争抢，其中腾讯、阿里云各出资13.63亿元，百度出资3.41亿元，北京国资、影视公司华策等也参与其中。

可灵是快手2024年6月自研的视频生成大模型，支持文生视频、图生视频，是业内首个原生4K直出的产品。过去半年全球用户破亿，覆盖224个国家和地区，企业客户近5万家，还曾获戛纳创意节奖项。创作者用可灵制作的AI短片《纸手机》三天完成，全网播放破亿。然而，可灵并不盈利：2024年亏损5亿元，2025年亏损19亿元，收入11亿元，相当于每赚1元亏1.7元。截至去年底，可灵净资产为负900万元。

相比之下，快手2025年全年盈利206亿元，可灵一年亏损19亿元，相当于每赚十元就烧掉一元。快手2026年资本开支约260亿元，比去年多110亿元，增量几乎全砸在AI算力上，二季度研发开支46亿元，同比增34.7%，利润下滑多源于此。有快手员工对媒体表示，拆分是因为“养不起”。

市场对可灵在快手体内的估值远低于独立估值：快手作为“内容公司”估值约为年收入的1.5倍，而可灵按“AI公司”标价达36倍。拆分后，快手保留可灵68.33%股权，仍为大股东，报表合并。可灵2025年亏损19亿元仍计入快手利润表，融资到账资金则进入可灵账户，与快手利润无关。

拆分后第4天，腾讯通过场外大宗交易卖出2.73亿股快手，套现约125亿港元，持股从15.68%降至9.37%，不再是主要股东。公告称对快手长远发展有信心，但市场解读为“换仓”：一边卖旧股，一边买可灵新股权。腾讯近期几乎天天回购自家股票，月回购接近100亿港元，卖快手的钱或用于回购。减持当天快手股价收盘涨近8%，市场认为腾讯并非不看好快手，而是想要其最值钱的部分。

券商开始用SOTP（分部加总）方法重新估值快手，将可灵、主站、现金分开计算。中金给出目标价72.8港元，大摩65港元，里昂57港元，34家机构平均目标价66.4港元，当时股价37.8港元。最悲观目标价39.4港元，最乐观93.99港元，分歧近一倍半。

8月19日收盘，快手股价37.8港元，市值1635亿港元，较2021年上市时万亿级市值大幅缩水。账上可用资金1213亿元（6月底），加上可灵股权按融资价折算约120亿美元，两项合计比市值多出五六百亿港元。市场对主业（广告、直播、电商）估值接近负值，电商GMV自2026年起停止披露，加剧担忧。二季度经营现金流59亿元，但市场不买账。

摩根大通6月研报指出，扣除净现金和可灵后，快手剩余业务交易价值为负，但该业务2026年预计盈利约30亿美元。晨星则认为快手价值几乎全在短视频主业，可灵几乎不给估值，30亿美元融资仅够烧一年，而字节和谷歌一个季度在视频生成上的投入就超过这一整轮。

可灵融资条款包含对赌：2031年10月30日前上市，否则按年化8%回购，快手为连带义务人。此外，5年内快手不得再碰视频生成大模型，堵死另起炉灶之路。

竞争方面，国内视频生成市场Seedance占八成以上份额，短剧行业渗透率近95%。H3在7月底开源，官方价0.8元/秒，第三方分销最低0.09元，不到可灵官方价八分之一。Seedance 2.5支持30秒长镜头，可灵仍为15秒。Seedance背后是抖音和TikTok全球二十多亿月活，是字节生态的一部分。

人才方面，可灵灵魂人物张迪2025年8月离职，五个月后带队做出阿里Happy Horse；今年8月6日，高级研究员王鑫涛（Real-ESRGAN、GFPGAN作者）离职。可灵股权激励上限15%，盖坤获3%加十倍投票权，程一笑获1%零对价，但未能留住核心人才。

尽管挑战重重，可灵二季度收入超8.5亿元，同比翻两倍，70%来自海外，B端和P端双轮驱动。按当前速度年收入可达5亿美元，程一笑在电话会上对2026年收入翻倍以上有信心。

快手拆分可灵、腾讯换仓、券商SOTP估值，都押注可灵能否在五年内上市。上市成功，68.33%股权变为可流通市值，对赌解除；失败则需按年化8%回购，30亿美元加利息由快手和可灵共同承担。市场对快手的分歧，正是其当前处境的注脚。