據多家媒體披露，Anthropic已秘密向美國SEC遞交S-1招股書，計劃在11月美國中期選舉後正式登陸納斯達克。這一次的規模超出此前所有科技IPO：擬募資高達1000億美元，目標估值超過2萬億美元。作為參照，SpaceX今年6月上市時募資857億美元、估值1.77萬億美元，已是當時史上最大IPO；若Anthropic成行，將把這一門檻再抬高一個量級。

支撐2萬億估值的，是一組反差極大的數字。2025年，Anthropic收入46億美元，同比增長12倍，年化收入（ARR）已衝到約650億美元。估值曲線同樣陡峭：今年5月完成H輪融資時投後估值9650億美元，已超過OpenAI；僅5個月後，IPO目標估值就翻倍至2萬億。

另一面則是同樣驚人的虧損。2025年淨虧損約420億美元，其中約340億為非現金會計費用，主要來自融資估值上漲帶來的賬面增值，並非真金白銀支出；即便如此，真實經營虧損仍有80多億美元。收入漲12倍、虧損漲得更快，這種以燒錢換增長的路徑，與早年亞馬遜的打法有相似之處。

Anthropic講給華爾街的故事核心是算力。招股書披露，公司已簽下約5180億美元的未來算力與基礎設施承諾，其中80%不可撤銷，相當於把未來十年的彈藥押在GPU上。收入結構則存在隱患：近一半（47%）收入通過亞馬遜雲和谷歌雲渠道分銷，近四分之一收入來自兩個大客戶，獨立性與議價能力因此受到關注。

與SpaceX相比，兩者的估值邏輯並不相同。SpaceX有Starlink現金流、發射服務訂單和NASA合同，估值雖貴但相對可觸；Anthropic按2萬億估值、650億美元年化收入計算，市銷率（PS）高達30.8倍，高於Snowflake等SaaS公司遠期8—10倍的水平，也高於輝達的20多倍。華爾街給出的邏輯是看2028年：Anthropic自身預測屆時收入將達1900億—2000億美元，按此計算PS降至約10倍。但PitchBook等研究機構認為，洩露的財報資料雖顯示增長迅猛，卻完全支撐不起2萬億估值；要撐住這一估值，公司須同時滿足毛利率持續提升、大客戶不流失、算力利用率超預期三個條件，任何一個掉鏈子，估值都可能腰斬。

選擇在中期選舉後上市，也被解讀為政治考量：AI監管政策正在國會山拉鋸，大選前落地監管不確定性偏高，選舉後政策方向更明朗、定價更從容。招股書風險因素中甚至寫入“AI可能威脅人類生存”，這種一邊融資一邊提示風險的做法，被視為本輪AI熱潮的典型特徵。

對中國AI產業而言，這場IPO釋放出幾個訊號。其一，大模型的商業模式獲得資本市場背書——先看增速、再談利潤，虧損可被解釋為戰略性投入，國內大模型公司的估值錨隨之出現；但若Anthropic上市後股價大幅回落，全球大模型估值體系也會承壓。其二，算力軍備競賽的上限被重新定義，5180億美元承諾約合人民幣3.7萬億，量級已接近一個國家的年度財政預算，對受限於高階GPU的中國產業而言，既是壓力也是倒逼國產替代、模型效率與應用層突破的動力。其三，第一批AI獨角獸進入公開市場定價時代，OpenAI、xAI、Mistral等被預期排隊IPO，行業將從私募融資講故事轉向公開市場驗真身，業績與股東回報的約束會明顯增強。

2萬億美元約相當於一個義大利的GDP、整個A股市值的四分之一。一家成立僅五年、仍在鉅虧的公司要在公開市場拿到這一價碼，既可以被視為創新奇蹟，也可以被視為集體狂熱。泡沫與革命常是一體兩面，鐵路泡沫催生了現代物流，網際網路泡沫催生了谷歌和亞馬遜；這一輪AI熱潮中能否長出改變世界的公司，答案將在11月揭曉。