被稱為“新債王”的DoubleLine Capital執行長Jeffrey Gundlach在近日接受The Julia La Roche Show採訪時表示，市場已經“跨入了艱難的一側”，未來6至9個月都將是高風險階段，他建議投資者全面轉向防禦，並已將自己投資組合中的AI相關敞口清零。

在股票配置上，Gundlach透露其股票倉位已從上一季度的40%降至30%，且全部配置於等權重指數——以收入最高的約440家公司等權重持有。他稱，這樣做“在AI上的敞口幾乎為零，儘可能遠離那個區域”。他直言，如果投資者仍留在AI交易中，“祝你好運”，但市場已經過了“一切都很美好”的階段。

估值：CAPE達42，歷史指向負實際回報

Gundlach援引估值指標指出，標普500的席勒週期調整市盈率（Shiller CAPE）目前已達42。他稱，歷史上每一次該指標超過35，未來10年的實際回報——即經通脹調整後的回報——無一例外均為負值，最常見的結果是每年實際虧損約5%。他進一步推算，如果通脹維持在2%，未來10年名義回報也將為負。與此同時，國債收益率在過去6個月已上升約75個基點，但股市估值不降反升，拉伸程度越來越嚴重。

AI信貸裂縫：利差走闊，評級公信力受質疑

Gundlach將目光轉向信用市場的分化。他表示，幾個月前各評級層級的信用利差幾乎同步收緊，但現在三重C級（CCC）資產已開始出現侵蝕：三重C銀行貸款價格下跌數個百分點，總回報下滑約5%至6%，而評級較高的銀行貸款仍上漲約4%。

在AI板塊內部，分化同樣明顯。他稱，若把高收益債券和銀行貸款市場拆分為AI相關與非AI相關兩部分，非AI部分依然強勁、利差幾乎沒有擴大；但AI相關垃圾債券利差已從最低點擴大約50個基點，銀行貸款利差更擴大約130個基點。他以SpaceX為例，指出該公司債券獲得投資級最低評級BBB-，但市場定價卻反映出低三個評級檔次的信用質量，稱“債券市場根本不買賬”。他對評級機構的獨立性提出質疑，暗示部分小型評級機構存在“價目表式”評級行為，並指出私人信貸公司與其旗下保險公司之間存在系統性的評級套利。

Gundlach進一步警告，AI領域的資本擴張已經走到極端。他指出，超大規模雲廠商和AI公司對借錢有著貪得無厭的需求，“利差走闊他們不在乎，利率再上升200個基點他們也不會在乎”。這些公司期望的可觸達市場甚至是全球GDP的四分之一，他認為“這根本不可能成立”。他直言，這場AI的“聖盃競賽”必然會產生輸家和衝擊，並將引發風險資產下一輪非常重大的回撤，“我們已經足夠接近那個臨界點，所以我想離開這個震中”。

資產配置：啞鈴策略、黃金與新興市場

面對上述風險，Gundlach公開了目前的資產配置框架。股票佔30%，全部為等權重指數；固定收益佔30%，採用啞鈴策略，一半配置於高信用質量的總回報基金（無企業債），另一半配置於本幣新興市場債務，後者收益率超過7%；實物資產佔20%，其中10%為黃金（此前在金價超過5000美元時削減至5%，金價回落至4300美元後重新加倉至10%），另外10%為商品ETF（DCMT），該基金年初至今已上漲38%；“幹火藥”佔20%，分別配置於短久期商業地產ETF（DCRE，收益率約6%）和靈活債券基金（DLEX）。整體組合收益率約6.25%，久期僅為2年。他稱，即便利率再上升200個基點，組合仍能保持正回報。

私人信貸與保險：引信與炸彈

Gundlach對私人信貸與保險業交織形成的風險鏈條發出最嚴厲警告。他描述了一個封閉的利益迴圈：私募股權收購保險公司，保險公司被要求購買私募股權旗下的私人信貸產品，再通過離岸再保險公司（如巴貝多、開曼群島）轉移風險，而美國監管機構對此無管轄權。他稱，有報道顯示某些公司對於100美元的未來負債，儲備金可能連100美元都不到，而外界根本看不到，因為美國監管機構沒有權力。他還提到，某家受困投資機構旗下保險公司的關聯投資佔比從3%飆升至42%，且其50%的評級來自一家僅有25名員工、去年卻完成3200筆評級的機構，稱“這根本不可能”。

他將這一結構比作2006年的CDO評級亂象：那些AAA級抵押貸款支援證券在2009年3月跌破30，在60以下停留了相當長時間，類似的事情很可能發生在部分保險公司身上。他建議購買年金或人壽保險的投資者只選擇互助型保險公司，因為這類公司為保單持有人服務，而非為私募股權公司服務。

清算時刻：比2008年更難解釋

Gundlach坦言，他對當前局勢的擔憂程度超過以往。他稱，整個樂觀情緒的頂點大約在今年6月，那種感覺就像1999年、像2006年——一種“不可能輸”的心態。他還提到，AI相關債券發行後數日內，市場報價就從發行價大幅折讓，這是一個明顯的轉變訊號。他預計，當AI和私人市場的清算到來時，將有巨大的救助壓力，但這一次很難向公眾解釋——無法像2008年那樣，用“保護普通家庭”來包裝對華爾街最精明投資者的救助。他最後總結道，六個月前他說今年會越來越難，現在他認為市場已經跨入艱難的一側，未來6到9個月都將如此。