中國幾家賬面現金最充裕的網際網路公司，正在同時向外找錢。阿里在香港配售新股募資800億港元，騰訊發行24.5億美元和150億元人民幣債券，位元組則從近30家銀行獲得296億美元銀團貸款。這些公司並不缺錢——截至今年6月底，阿里持有現金及其他流動投資4745億元，騰訊口徑的“總現金”為5112億元，位元組雖無公開財報，也是中國最能賺錢的網際網路公司之一。融資的真正指向是AI。

最新加入的是位元組。據媒體報道，位元組最初只准備借200億美元，訊息放出後，中國、美國、歐洲、新加坡近30家銀行參與，認購金額超過300億美元，位元組隨後把貸款規模擴大到296億美元，約合人民幣2000億元，成為今年亞洲第二大的美元貸款交易。更特別的是，這筆貸款沒有抵押。一名直接參與交易的人士稱，如此大規模的無抵押貸款非常少見，銀行敢借，靠的是位元組本身的信用。2024年位元組也曾從約20家銀行及其他貸款機構借過108億美元，如今規模已是當時的近3倍，融資條件反而更好。位元組對資金用途的官方解釋是“一般企業用途”，但據媒體報道，這筆錢將主要用於支援AI擴張。

阿里走的是股權融資路線。今年8月下旬，阿里在香港配售新股，一次募集800億港元，並明確表示全部投入AI，主要用於擴充算力、建設大型AI資料中心和升級雲基礎設施。騰訊則選擇債券市場，今年6月發行24.5億美元和150億元人民幣債券，其中一部分人民幣債券期限長達30年、直接借到2056年。騰訊沒有說這筆錢專項投AI，但其AI基礎設施投入同期明顯加速。

這股融資潮並非中國獨有。截至今年7月7日，亞馬遜、Alphabet、Meta和甲骨文四家公司年內已發行約1940億美元債券，比2025年全年的1080億美元還多近八成。其中Meta僅4月底一次就發行250億美元債券；甲骨文今年計劃通過債券和股權等方式籌集450億至500億美元，為不斷擴大的雲和AI基礎設施補充資金。從中國到美國，科技巨頭主動從外部融資，不是因為沒錢，而是AI太燒錢。

在山西大同廣靈縣，位元組旗下火山雲佈局了規模龐大的太行算力中心。僅二期專案總投資就達45億元，規劃超過1.5萬個伺服器機櫃，還配套建設了220千伏輸變電工程。AI在使用者端表現為聊天機器人和幾秒生成的影片，落到地面上卻是一棟棟機房、一排排伺服器和整套龐大的基礎設施。晶片固然受關注，但拿到晶片只是第一步，真正困難的是把晶片變成可穩定執行的算力。今年以來，輝達H200對華銷售經歷了反覆的審批和交付過程，即使獲得許可也不意味著晶片馬上到手；資料中心從建設、裝置部署到最終通電同樣需要時間。這意味著AI基礎設施投入不僅金額巨大，還必須提前佈局、持續投入。

資本開支隨之迅速膨脹。2025年初，阿里宣佈未來三年至少投入3800億元建設AI和雲端計算基礎設施，僅今年二季度就花了約677億元。位元組更激進，據媒體報道，其內部曾討論把2026年資本開支提高到最高700億美元，摺合人民幣約4700億元，重點仍是資料中心和其他AI基礎設施。這個數字最終可能調整，但已足夠說明競賽規模。位元組創始人張一鳴今年7月罕見地在Seed團隊內部會上發聲，明確提出不要依賴競爭對手模型的蒸餾來換取短期排名，並表示願意為長期目標犧牲部分短期收益。在模型研發上他強調長期主義，但在算力和基礎設施投入上，位元組明顯在加速。原因並不複雜：模型今天落後，半年後還可以迭代；但如果別人已把大量GPU裝進機房執行，你的資料中心還在建設、還在等電，這個時間很難補回來。

既然賬上有幾千億元現金，為什麼不直接花自己的？因為公司的錢從來不只幹一件事，回購股票、收購公司、發展新業務都需要資金，還得為未來可能的風險和機會留出空間。而伺服器、資料中心等基礎設施會在很多年裡持續產生價值，用長期資金支撐長期投入是自然選擇。騰訊就是直觀例子：雖然發債資金沒有專項繫結AI，但長期資金為未來大規模投入留下了更大空間。

大廠敢這麼花，還有一個重要前提：這筆賬已經開始能算了。今年二季度騰訊財報會上，有分析師問，若按二季度約530億元的資本開支計算，年化將超過2000億元，未來折舊攤銷會如何影響利潤，AI新增收入又要多久才能覆蓋成本。騰訊首席戰略官James Mitchell回應稱，在當前算力需求和出租價格下，如果像一些新興雲端計算公司那樣把新增算力直接出租給第三方，幾乎可以立即覆蓋裝置折舊，並很快取得不錯回報。騰訊總裁劉熾平隨後補充，一些幾個月前預付款和下單的算力，如果現在轉手，甚至可以獲得超過30%的利潤。這相當於給騰訊的AI資本開支提供了一層“安全墊”：自有AI業務增長快就自己用，外部需求更旺盛就通過雲服務變現，算力正從單純成本變成能產生收入的生產性資產。

阿里也在算類似的賬。今年8月，阿里巴巴集團CEO吳泳銘在財報會上表示，按照目前AI產品的平均毛利水平，AI相關資本開支大約3年可以回本，隨著毛利率提升和運營效率改善，未來還可能縮短到2.5年甚至2年左右。他還提到，阿里2020年採購的A100、甚至2018年採購的V100，目前仍接近滿負荷執行，實際使用壽命遠長於理論折舊週期。收入也在跟上：阿里AI相關產品收入連續第12個季度實現三位數增長，年化收入已超過495億元；今年二季度，快手可靈AI收入也超過8.5億元。這些數字還不能證明幾千億元的AI投入已全面賺回，但至少大廠不再只能靠想象計算AI的未來，投入多少、多久回本、能產生多少收入，這筆賬正變得越來越清楚。

一個新的迴圈由此形成：算力越多，能訓練的模型、服務的客戶就越多；收入增長後，公司更有底氣繼續投入，也更容易拿到下一輪資金。錢變成算力，算力帶來業務，業務再支撐下一輪投入。但資本市場風向也在變化。今年上半年，無論中國還是美國，資本對AI都很熱情；進入下半年，市場開始更謹慎，高估值能否兌現、鉅額投入多久回本越來越受關注。這也是阿里800億港元配股值得注意之處——阿里並不缺錢，卻仍選擇現在把錢拿到手；位元組擴大銀團貸款、騰訊發行長期債券，背後也有類似考慮。對大廠來說，趁錢還好拿，提前為未來幾年準備彈藥，比等到真正需要時再融資更穩妥。因為接下來需要錢的絕不只是這幾家公司，平台公司、晶片公司、雲廠商、大模型公司都還要繼續增加投入。當大家同時需要幾百億、上千億元資金時，資本本身也可能成為稀缺資源。