中國幾家現金最充裕的網際網路公司，近期幾乎同時轉向外部融資。阿里在香港配股，騰訊發行債券，字節跳動則從近30家銀行拿到一筆296億美元的銀團貸款。從賬面上看，它們並不缺錢：截至今年6月底，阿里持有的現金及其他流動投資仍有4745億元，騰訊官方口徑的「總現金」為5112億元，沒有公開財報的位元組也是中國最能賺錢的網際網路公司之一。

最新加入的是位元組。據媒體報道，位元組最初只打算借200億美元，訊息放出後，中國、美國、歐洲、新加坡近30家銀行參與，認購金額超過300億美元，位元組隨後把規模擴大到296億美元，約合人民幣2000億元，成為今年亞洲第二大的美元貸款交易。更特別的是這筆貸款沒有抵押，一名直接參與交易的人士稱，如此大規模的無抵押貸款非常少見——銀行敢借，靠的是位元組本身的信用。2024年位元組曾從約20家機構借過108億美元，如今規模接近當時的三倍，融資條件反而更好。位元組給出的用途是「一般企業用途」，但據媒體報道，資金將主要用於支援AI擴張。

阿里走的是股權融資路線。今年8月下旬，阿里在香港配售新股，一次募集800億港元，並明確表示全部投入AI，主要用於擴充算力、建設大型AI資料中心和升級雲基礎設施。騰訊則選擇債券市場：今年6月發行24.5億美元和150億元人民幣債券，其中一部分人民幣債券期限長達30年、直接借到2056年。騰訊沒有說這筆錢專項投AI，但其AI基礎設施投入同期明顯加速。

這股融資潮並非中國獨有。截至7月7日，亞馬遜、Alphabet、Meta和甲骨文四家公司年內已發行約1940億美元債券，超過2025年全年的1080億美元近八成。其中Meta僅4月底一次就發行250億美元債券；甲骨文今年計劃通過債券和股權等方式籌集450億至500億美元，為不斷擴大的雲和AI基礎設施補充資金。從中國到美國，科技巨頭主動外部融資，原因不是沒錢，而是AI太燒錢。

在山西大同廣靈縣，位元組旗下火山雲佈局了規模龐大的太行算力中心，僅二期專案總投資就達45億元，規劃超過1.5萬個伺服器機櫃，並配套建設220千伏輸變電工程。AI落到地面上，是一棟棟機房、一排排伺服器和整套基礎設施。晶片固然受關注，但拿到晶片只是第一步，把晶片變成可穩定執行的算力才是難點。今年以來輝達H200對華銷售經歷反覆的審批與交付過程，即便獲得許可也不意味著晶片馬上到手；資料中心從建設、部署到通電同樣需要時間。這意味著AI基礎設施投入金額巨大，且必須提前佈局、持續投入。

資本開支隨之膨脹。2025年初，阿里宣佈未來三年至少投入3800億元建設AI和雲端計算基礎設施，僅今年二季度就花了約677億元。位元組更激進，據媒體報道，其內部討論過把2026年資本開支提高到最高700億美元、約合人民幣4700億元，重點仍是資料中心和其他AI基礎設施，這一數字最終可能調整。張一鳴今年7月罕見地在Seed團隊內部會上發聲，提出不要依賴競爭對手模型的蒸餾換取短期排名，並表示願意為長期目標犧牲部分短期收益——模型研發強調長期主義，算力和基礎設施投入卻在加速。原因在於模型落後半年還能迭代，但別人的GPU已裝進機房執行、你的資料中心還在等電，這個時間差很難補回來。

既然賬上有幾千億元現金，為什麼不直接花自己的？因為公司的錢從來不只幹一件事：回購股票、收購、發展新業務都需要資金，還要為未來的風險與機會留出空間。而伺服器、資料中心會在很多年裡持續產生價值，用長期資金支撐長期投入是自然選擇。

更關鍵的是，這筆賬已經開始能算。今年二季度騰訊財報會上，有分析師問：按二季度約530億元的資本開支年化將超2000億元，未來折舊攤銷會如何影響利潤，AI新增收入多久能覆蓋成本？騰訊首席戰略官James Mitchell表示，在當前算力需求和出租價格下，若像一些新興雲端計算公司那樣把新增算力直接出租給第三方，幾乎可以立即覆蓋裝置折舊並很快取得不錯回報；騰訊總裁劉熾平補充，一些幾個月前預付款和下單的算力如果現在轉手，甚至可獲得超過30%的利潤。這相當於給資本開支提供了一層「安全墊」：自有AI業務增長快就自己用，外部需求旺就通過雲服務變現。

阿里也在算類似的賬。今年8月，集團CEO吳泳銘在財報會上表示，按目前AI產品的平均毛利水平，AI相關資本開支大約3年可以回本，隨著毛利率提升和運營效率改善，未來可能縮短到2.5年甚至2年左右。他還提到，阿里2020年採購的A100、甚至2018年採購的V100目前仍接近滿負荷執行，實際使用壽命遠長於理論折舊週期。收入也在跟上：阿里AI相關產品收入連續第12個季度實現三位數增長，年化收入已超過495億元；今年二季度快手可靈AI收入也超過8.5億元。這些數字尚不能證明幾千億元投入已全面收回，但至少大廠不再只能靠想象計算AI的未來。

一個迴圈由此形成：錢變成算力，算力帶來業務，業務再支撐下一輪投入。但資本市場風向也在變化——上半年中美資本對AI都很熱情，進入下半年則更謹慎，高估值能否兌現、鉅額投入多久回本越來越受關注。這也解釋了阿里為何並不缺錢卻仍選擇現在配股，位元組擴大銀團貸款、騰訊發行長期債券背後也有類似考慮：趁錢還好拿，提前為未來幾年準備彈藥，比真正需要時再融資更穩妥。因為接下來需要錢的絕不只是這幾家公司，平台、晶片、雲廠商、大模型公司都還要繼續加碼，當大家同時需要幾百億、上千億元資金時，資本本身也可能成為稀缺資源。