8月28日，壁仞科技交出上市后首份中报：上半年收入12.36亿元，同比增长近20倍；期内亏损3.8亿元，同比大幅减亏76%；经调整净亏损收窄近四成至3.37亿元；毛利率42.7%，同比提升10.8个百分点。这份成绩单显示，国产GPU公司开始获得客户真金白银的订单，而不仅仅是讲“对标英伟达”的故事。

资本市场早已提前反应。壁仞于今年1月2日上市，首日大涨76%，市值突破800亿港元；7月以46.20港元/股完成配售，募资约70亿港元，配售价较发行价翻倍；截至8月28日收盘，股价报39.24港元，市值约1017亿港元，较发行价翻了一倍。

收入暴增主要来自智能计算解决方案的打包交付，包括芯片、板卡、服务器、软件和集群集成，上半年贡献11.68亿元，占总收入95%，而去年同期仅5815万元。软件收入从几乎为零增至6517万元，显示自研BIRENSUPA软件栈开始产生独立商业价值。智能计算集群的租金收入则归零，公司重心转向直接销售硬件和解决方案。

增长动力来自两方面：一是完成互联网大客户的供应商引入认证并开始批量交付，这是算力行业门槛最高的客户群体；二是与合作伙伴交付了京津冀标杆性国产算力集群，单集群规模达数千卡，为工业制造、航空航天等行业提供算力支撑。产品端，BR106和BR166在2025年实现全形态量产与规模交付，为接单打下基础。

不过，20倍的增速有低基数因素：2025年上半年壁仞收入仅0.59亿元，而同期沐曦营收超9亿、摩尔超7亿。低基数叠加量产爬坡、行业需求爆发以及全球供应格局变化，共同拉高了增速。

从“大幅减亏”到“真正扭亏”，壁仞仍面临三道考题。第一，研发开支加速增长，上半年研发开支8.04亿元，同比增长40.7%，超过同期毛利5.27亿元；2022至2025年累计研发投入达42亿元，2025年全年研发开支14.76亿元，超过当年营收。下一代产品BR20X量产前的持续投入是必要的，但短期内研发强度不会下降。

第二，毛利率环比回落。上半年毛利率42.7%，高于去年同期的31.9%，但低于2025年全年的53.8%。原因可能在于收入结构变化：去年高毛利来自标准化单卡、板卡销售，而今年上半年主要依赖大型智算集群交付，集成第三方硬件拉低了整体毛利。中报未披露分产品毛利率，该推断基于收入结构变化。

第三，收入尚未完全转化为现金。贸易应收款从年初的5.32亿翻倍至11.17亿，与营收几乎一比一；截至财报公告日，回款比例仅23.3%，超过8.5亿货款未收回。同时存货12.15亿元，较年初增长28.1%，存货与服务相关预付款项合计15.34亿元，较年初暴增230%。不过，客户以大厂和政企为主，验收付款周期长，提前备货也为下一代产品量产锁产能。

在“国产GPU四小龙”中，壁仞是第一个登陆港股的。摩尔线程、沐曦股份已于2025年12月先后登陆A股科创板，燧原科技也已通过科创板注册。四家均未盈利：摩尔线程上半年归母净亏1156万元，沐曦一季度亏9884万元，燧原上半年归母净亏6亿元。

截至8月28日收盘，摩尔线程报533.88元，上市以来上涨367%，但较首日高点回撤超四成；沐曦股份报674.90元，上市以来上涨545%，较历史高点回撤约三成；壁仞报39.24港元，上市以来上涨100%，涨幅最温和。市值方面，摩尔线程约2509亿元人民币，沐曦约2700亿元人民币，壁仞约1017亿港元（折合约925亿元人民币），A股同行分别是其2.7倍和2.9倍。差距或源于上市地估值逻辑不同：A股对国产算力有“信仰溢价”，港股机构更看重收入质量和盈利路径；同时A股硬科技标的稀缺，资金愿付溢价。

四家公司业务重心各异：摩尔线程主打全功能通用GPU，沐曦聚焦高性能通用GPU，燧原深度绑定某大厂，壁仞则把超节点、智算集群系统作为主要方向，这恰是算力竞争下一程的主战场。壁仞能否在超节点和系统工程上走得更远，还需观察BR20X的量产表现。