雲端計算服務商 CoreWeave 的債券本月遭遇重挫，其 2032 年到期票據收益率一度飆升至 15%，成為企業信貸市場甦醒的最刺眼訊號。與此同時，垃圾級和投資級債券收益率分別升至 2025 年和 2023 年以來最高水平。彭博專欄作家 Jonathan Levin 撰文認為，這輪企業融資成本上升雖屬美聯儲長期期待的緊縮效果，但決策者未必能完全掌控後續走向，美聯儲應在 10 月議息會議上按兵不動，維持 3.75% 至 4% 的利率區間，並對 12 月決策保持審慎。
過去數年，美國企業憑藉疫情期間鎖定的超低借貸成本，幾乎對美聯儲自 2022 年以來最激進的加息週期免疫。據美國經濟分析局資料，從 2021 年初至 2022 年底，企業甚至是加息預期的淨受益者——現金儲備收益隨利率上升而增厚，債務端重定價卻極為緩慢。隨後五年裡，非金融企業淨利息支出僅增加約 860 億美元，而稅前利潤同期激增約 1.2 萬億美元至約 2.7 萬億美元。這從根本上切斷了貨幣政策通過提高資本成本抑制企業投資與招聘的傳導鏈條，其機制與 1400 萬戶家庭在利率 2% 至 3% 時完成房貸再融資的“抵押貸款鎖定效應”如出一轍。如今，利息支出對企業經營的影響正在驟然迴歸。
CoreWeave 是這一轉變中的極端案例。其商業模式高度依賴持續進入債務市場融資：不斷借款購置 AI 晶片、擴建資料中心，再以長期合約出租算力，賺取超過融資成本的回報。這一邏輯的前提是能以合理利率穩定獲取資金，一旦融資條件收緊，整個鏈條便告斷裂。上週 CoreWeave 債券與股價雙雙崩跌，彭博報道稱並無明顯單一催化劑，主因是長期國債收益率整體走高。市場研究機構 Gartner 同期釋出報告，指出 AI 收入或難以支撐當前資料中心投資規模，進一步加劇了市場悲觀情緒。
衝擊正在向更廣範圍蔓延。Oracle、Alphabet 和 Meta 等企業的借貸成本均因美國國債收益率上升及投資者要求更高風險溢價而走高。當前美國財政赤字約佔 GDP 的 6% 且預計維持高位，國債收益率大幅下行的空間十分有限。據彭博美國高收益債券指數，約 四分之一成分債券將在未來一至三年內到期，佔比接近歷史最高水平。高企的收益率對於需在 2028 年前後集中再融資的發行人而言將構成嚴峻考驗，彼時到期壓力牆最為險峻。
投資級市場所受衝擊相對可控。對於回報率達 50% 的 AI 專案而言，無論投資級收益率是 5% 還是 6%，推進決策不會受到根本動搖；但對於盈利前景不確定、回報率較低的專案，若高融資成本持續，相關投資計劃或將被擱置。
Jonathan Levin 指出，貨幣政策歷來存在“漫長且多變的滯後效應”，但此輪尤為特殊：企業信貸傳導渠道失靈的持續時間，是數十年來罕見的。與此同時，高達 78 萬億美元的居民淨財富增量以及戰時規模的財政赤字，也在持續緩衝緊縮政策對增長的衝擊，令貨幣政策的實際效果更加難以預判。
在新任主席 沃什 的領導下，美聯儲面臨一個微妙的政策視窗。溫和的信用收緊，有望在半導體及資料中心相關供給缺口逐步彌合的同時，適度冷卻 AI 資本支出熱潮，從而在不引發系統性風險的前提下，推動通脹在近六年偏離目標後重回 2%。但若信用利差出現無序擴張，2028 年的債務到期高峰將從“具有挑戰性”演變為“難以為繼”，進而觸發連鎖違約和失業上升，並迅速侵蝕多年積累的居民財富。兩種情景究竟哪一種會成為現實，目前尚無定論。正是這種不確定性，要求美聯儲在 10 月議息會議上維持利率於 3.75% 至 4% 區間，並對 12 月的決策保持審慎。CoreWeave 債券的暴跌已將沉睡的信貸市場喚醒，這頭巨獸在未來數月將如何反應，無人能夠預知。