随着7月30日三星电子发布第二季度财报，国际三大存储芯片厂商三星电子、SK海力士、美光科技的第二季度/最新财季财报全部出炉，三家公司各自刷新了成立以来的最高业绩纪录。然而，创纪录的业绩并未带来股价的同步上涨，最近一个多月，这三家公司的股价均出现大幅回撤。市场观点认为，投资者担忧这一轮行业繁荣会重蹈过去几十年间反复出现的“涨价—扩产—过剩—暴跌”的“死亡循环”。

面对至少持续到2028年的供需缺口，存储厂商与下游客户正试图通过签订长期供应协议（长协）来改变周期命运。据经济观察报报道，三巨头在AI方向集中扩产的同时，各自与下游客户签订了三至五年期的长期供应合同，并在其中约定了保底价格和照付不议条款（即无论买方是否提货都必须按约定金额付款），买方则以预付款和保证金作为履约保障。这种商业模式的变化，有望拉长存储厂商高盈利的持续时间，支撑其估值中枢从此前的5至6倍提升至8至10倍（高盛研报观点）。

供需缺口是长协得以推行的根本原因。美光管理层在6月25日的财报电话会上判断，供需紧张将持续到2027年之后；三星存储业务执行副总裁金在俊于7月30日表示，2027年的供需缺口将比2026年更严重，2028年之前不会出现显著的新增供应。高盛8月4日研报测算，2026年全球DRAM供需缺口为-4.9%，是过去15年来最严重的一次，预计2027年将更加紧张。制约扩产速度的关键环节是EUV光刻机，其交货周期已超过两年半，导致新增产能要到2028年下半年才能开始释放。

扩产方向高度集中于AI，进一步加剧了消费端供给紧张。据接近SK海力士的供应链人士透露，HBM的光刻、刻蚀等工艺步骤数量约为常规DRAM的3倍，每建成1万片HBM月产能大约要消耗3万片常规DRAM月产能。当前全行业HBM月产能约为32.6万片12英寸等效晶圆（三星约14万片，SK海力士约15万片，美光约3.6万片），仍不够用。群智咨询分析师王旭东称，AI服务器在2026年已占全球DRAM晶圆产能约50%，2027年预计升至约60%。

值得注意的是，HBM与常规DRAM的利润对比出现反常。据供应链人士透露，HBM3E目前每GB单价约12—13美元，HBM4每GB约16—19美元，但2026年定价均低于同期DDR5。常规DDR产品行业平均毛利率普遍在80%以上，而HBM因封装和TSV环节良率损耗，毛利率约为50%—70%。高盛预计，到2026年底常规DRAM平均价格将升至约2美元/Gb（2025年底为0.5至0.6美元/Gb），截至第二季度，常规DRAM每GB定价已超过HBM。该机构预计，2027年HBM混合平均售价需同比上涨87%—100%才能恢复相对常规DRAM的溢价。

大买家甚至因此修改产品设计。集邦咨询8月4日报告显示，英伟达已从今年第三季度起将下一代GPU Rubin Ultra的HBM配置从HBM4E 12层堆叠改为并行评估多种降规方案；因LPDDR5X持续短缺，英伟达还决定将下一代超级芯片模组搭载的内存容量减半。集邦咨询预计，2027年HBM出货比特将同比增长50%—60%，但仍不足以满足需求。

长协的覆盖范围正在扩大。美光在2026财年第三财季签署了16份五年期战略客户协议，其中14份设有保底价格，按保底价计算金额合计约1000亿美元，预计收到约220亿美元现金存款和信用证作为履约保障，目标是让这类协议覆盖40%以上营收。三星计划将60%—70%产能分配给多年期长协，全球前五大数据中心客户全部签约，另有五家大型AI客户处于最后谈判阶段。SK海力士确认完成约10家核心客户谈判。NAND厂商闪迪8月5日确认与8家客户签署多年期长协，加权平均期限超四年，按保底价计算收入合计939亿美元，预计2027财年覆盖超50%比特产能，2028财年达约三分之二。

长协条款明显有利于卖方。美银证券研报分析，三星在长协中将价格下调幅度控制在环比不超过5%，上调空间在10%—20%以上且无上限。三巨头在价格上涨时跟随市场受益，下跌时由条款下限托住收入。买方愿意接受这些条款，核心原因是供给缺口时间跨度足够长。深圳一家大型存储模组厂商产品经理称，当前服务器内存严重短缺，客户首要需求是拿到货，而不是谈更好价格。

价格走势方面，DRAM合约价环比涨幅已逐季收窄。集邦咨询统计，2026年第一季度DRAM合约价环比涨幅约90%，第二季度降至约60%，第三季度预计进一步收窄至13%—18%。多位业内人士认为，2027年年中之后价格涨幅将明显收敛，2028年随着新产能释放存在回调空间。但即便回调，节奏也将与以往不同——三巨头通过长协将不同客户、不同产品线的价格调整周期“错位拉开”，消费电子最先感受松动，服务器次之，汽车电子最后调整。

2028年之后，全球存储市场将迎来新变量——长鑫科技（688825.SH）。该公司7月27日在科创板挂牌上市，募集资金约579亿元，上市以来市值一度逼近4万亿元。据Omdia统计，其2025年第四季度全球DRAM销售额份额为7.67%，位居全球第四。长鑫科技生产成本和终端报价均低于海外同类产品约一成，正填补三巨头转向AI后腾出的消费电子市场空间。不过，国内企业在HBM领域与海外差距约两代，尚处于产能爬坡验证阶段。

消费端需求也在承压。存储模组厂商产品经理称，2026年全年手机存储需求同比下修幅度预计在15%—20%，消费类存储到第四季度可能“涨不动了”。苹果CEO蒂姆·库克在7月30日财报电话会上形容这轮存储涨价是“百年一遇的洪水”，苹果产品毛利率正因内存成本上涨而承压。

存储产业能否打破“死亡循环”？目前来看，长协模式与AI需求的持续性提供了支撑，但2028年后新产能释放与国产替代的推进，仍可能改变供需格局。行业正处在周期拐点的博弈之中。