在由36氪·暗涌主办的 WAVES 2026 大会上，峰瑞资本创始合伙人 李丰 发表演讲，从资本与流动性视角，剖析了当前AI产业所处的周期阶段。他提出一个历史规律：技术创新的第一个资本周期，前半段大家热衷谈论技术本身，而到了后半段，焦点几乎完全转向“钱”——市值、融资额与烧钱速度。李丰认为，当前AI周期已明显进入这一后半段。

李丰首先解释了本轮AI热潮何以空前。他指出，2020年全球主要央行为应对疫情冲击，超发基础货币约12万亿美元。按保守的货币乘数4倍计算，这相当于向全球注入了近50万亿美元的流动性，规模在人类金融史上绝无仅有。这笔巨量资金在2021年推高了全球资本市场。进入2022年，俄乌冲突等地缘因素使欧洲与中国的不确定性上升，大量国际资本几乎只能选择流向美国。恰在此时，ChatGPT 在2022年底出现，为涌入美国的巨额资金提供了完美的价值叙事，从而点燃了本轮AI投资狂潮。

李丰进一步用数据勾勒了当前美国科技巨头的投入规模。他指出，美国资本市场总市值已接近 80万亿美元，约为其GDP的2.5倍，远超巴菲特指数所认为的合理区间。以谷歌为例，其近期发行了800亿美元新股，2025年净现金为1647亿美元，但资本开支高达914亿美元，今年预期资本开支更将达到 1750亿至1850亿美元。若不计算新增融资，其净现金流可能转负。整体来看，去年美国四大科技巨头资本开支约4000亿美元，今年预计将翻近一倍至 7500亿美元，若算上其他中小型互联网公司，总额将超过 1万亿美元。

李丰将当下与2000年互联网泡沫时期进行了对比。当时市值最高的公司是 思科，达到5550亿美元，市场逻辑是“无论泡沫多大，你总得买交换机和路由器”。如今市值最高的公司是 英伟达，市值恰好是当年思科的十倍，而市场逻辑惊人地相似：“不管AI有没有泡沫，你总得买GPU”。他提醒，思科在泡沫破裂后市值蒸发近80%，尽管手握数百亿美元订单，但许多客户在危机中选择违约。这为当前市场提供了一个值得思考的历史参照。

关于AI商业模式，李丰指出，与互联网时代烧钱拉新不同，本轮AI的烧钱主要集中在后台的算力基建与模型训练。基座模型公司目前普遍不赚钱，一旦市场要求其实现盈利，Token的定价与成本必须打平，届时Token价格的变化将对整个行业产生连锁反应。

李丰最后总结，所有技术周期的投资都经历三个阶段：从关注技术本身，到想象颠覆性应用，最终回归到“谁用技术真正赚到了钱”。他认为，中国在AI应用落地阶段具备产业链完整、数字化基建良好等优势，但这一阶段的全面到来，需要等到资本周期的想象力高点过去之后。他的核心结论是，在技术创新第一轮资本周期的后半段，无论技术还是投资圈，话题都将从技术差异转向对“钱”的讨论。