亞馬遜（AMZN）正在執行其歷史上最大規模的資本開支計劃，預計今年資本支出約2200億美元，這一數字較7月CEO安迪·賈西（Andy Jassy）給出的2000億美元有所上調。此外，8月26日，亞馬遜雲服務（AWS）與輝達宣佈，將在2027至2028年間為AWS基礎設施新增200萬塊輝達GPU，加上此前宣佈的從2026年開始部署的超過100萬塊GPU，合計將部署超300萬塊。如此大規模的投入，歷史上對股價意味著什麼？亞馬遜過去15年的記錄顯示，其股價最差的兩年均出現在淨虧損的年份，而隨後都迎來了巨大反彈。
回顧2014年，亞馬遜資本支出達49億美元，同比增長42%，約為2010年的五倍。儘管銷售額增長20%至890億美元，但營業利潤萎縮至1.78億美元，全年淨虧損2.41億美元，股價當年下跌22%。然而次年（2015年），營業利潤反彈超十倍至22億美元，公司扭虧為盈，股價大漲118%，成為過去15年表現最好的一年。
2022年的情況更為嚴峻。資本支出達到當時創紀錄的583億美元，儘管營收同比增長9%，但全年淨虧損達27億美元。營業利潤減半至122億美元，加上對Rivian Automotive投資產生的127億美元稅前估值損失，拖累淨利潤轉負。股價當年下跌約一半。但2023年，淨利潤回升至304億美元，股價反彈81%。
值得注意的是，並非所有高投入年份都會導致股價下跌。2021、2024和2025年，亞馬遜資本支出分別為554億、777億和1283億美元，股價回報分別為上漲2%、上漲44%和上漲5%。即使在2012年，公司雖有小額淨虧損（3900萬美元），但股價仍上漲45%。關鍵區別在於，2014年和2022年，利潤增長未能跟上支出步伐，導致投資者信心受挫。
當前，從現金流角度看，亞馬遜的情況與歷史糟糕年份相似：過去12個月資本支出（扣除處置收益）達1690億美元，同比增加661億美元，主要歸因於AI投入。自由現金流已轉為負值，過去12個月流出76億美元，而去年同期為流入182億美元。資本支出約佔過去12個月營收的22%，負擔比2014年或2022年更重。
然而，從利潤表看，當前狀況與歷史截然不同。2026年第二季度，營業利潤同比增長43%至275億美元；AWS營收同比增長37%，為2021年以來最快增速。目前尚未出現歷史糟糕年份的利潤侵蝕跡象，但未來幾個季度，折舊可能對利潤率構成壓力。
市場是否會在擴張期間為亞馬遜買單？歷史給出了兩種答案：當利潤持續增長時，市場會為擴張買單；當利潤消失時，市場會懲罰股價，但隨後又會給予豐厚回報。目前，市場似乎仍在為擴張買單——股價約為266美元，2026年迄今上漲約15%。因此，未來需要關注的關鍵指標不是資本預算規模，而是營業利潤能否在預算執行期間持續攀升。若利潤增長停滯，則需警惕風險。歷史僅有的兩次經驗表明，單純的高支出並非賣出理由。