截至2026年8月13日，阿里巴巴港股收於121.9港元，按約191.75億股計算，股權市值約2.34萬億港元，摺合約2.02萬億元人民幣。相較6月26日89.5港元的收盤低點，股價累計回升約36%。隨著股價回升，市場開始重新討論阿里的估值空間。智訊智庫釋出分析報告指出，過去幾年阿里的估值主要建立在中國電商利潤、現金資產和回購分紅之上；如今雲業務重新提速，阿里雲正逐漸成為影響估值彈性的新變數。

阿里雲AI相關產品收入已連續十一個季度實現三位數同比增長，佔阿里雲來自集團外部客戶收入的30%。市場關注點也開始從“AI投入了多少”轉向“AI能夠帶來多少收入和利潤”。如果需求能夠從算力和推理進一步延伸至模型平台、資料庫、安全、開發工具和企業軟體，AI帶來的就不只是雲收入增長，還可能是阿里雲利潤率和資本回報的改善。

報告將阿里估值框架概括為：電商決定盈利底，現金決定估值底，雲和AI決定估值彈性。本輪估值修復可沿三條線索理解：中國電商基本盤、已兌現的雲業務改善、對未來增長的預期。FY2026中國電商調整後EBITA為1075.09億元，遠高於雲業務的143億元；現金及其他流動性投資約5208億元。2026年1-3月，阿里雲收入同比增長38%至416.26億元，外部收入同比增長40%；AI相關產品收入89.71億元，連續第十一個季度三位數增長，佔外部雲收入30%；調整後EBITA利潤率約9.1%。7月8日，《證券日報》援引接近阿里人士的財報前瞻稱，2027財年第一財季阿里雲收入預計同比增長至45%左右、利潤率提升至低雙位數，當天港股上漲約12%。這些資料仍屬市場預測，但顯示市場已開始提前定價雲業務增長和利潤率改善的預期。

與AWS和Google Cloud對比，阿里雲的AI增長成色如何？統一到2026年1-3月，阿里雲收入增速處於AWS和Google Cloud之間，但盈利能力仍有明顯差距。阿里雲增速高於AWS，但收入規模只有AWS約六分之一。Google Cloud同期收入增長63%，經營利潤率達32.9%。進入2026年4-6月，AWS收入增速提高至36.7%，剔除能源合約公允價值收益後經營利潤率約38.1%；Google Cloud收入增長82%，利潤率升至35.6%。相比之下，阿里雲約45%的增速目前仍屬市場預測。三家披露AI業務的口徑也不同：AWS披露AI業務年化收入執行率超250億美元，阿里披露AI相關產品收入佔外部雲收入30%，Google未提供直接可比資料。利潤口徑亦有差異，阿里用調整後EBITA，AWS和Google Cloud用GAAP經營利潤，Google Cloud還包含Workspace。這些差異不足以解釋阿里雲與另外兩家超20個百分點的利潤率差距。

盈利差距不只來自規模，也來自收入結構。越靠近基礎設施層，業務越易受晶片成本、折舊、資源利用率影響；越向資料庫、安全、模型平台、開發工具和企業軟體延伸，產品差異化、客戶黏性和持續付費能力通常越強。AWS接近四成的利潤率建立在其龐大收入規模、較高資源利用率、自研晶片、長期合同和完整產品體系之上，截至2026年6月底長期合同履約義務約4960億美元，平均剩餘期限6.4年。Google Cloud也形成從基礎設施向平台和軟體延伸的結構，但其利潤率不能直接視為純雲基礎設施業務的回報。阿里雲的AI收入已開始向模型和應用服務延伸，Model Studio客戶數同比增長8倍，公司預計包括Model Studio在內的AI模型和應用服務ARR將在2026年4-6月超過100億元，年底達300億元。但目前阿里未披露AI收入在算力、模型平台和應用之間的具體結構，也未披露各層業務獨立利潤率，因此現階段不能把利潤率差距直接歸因於AI業務。中國市場政務雲、央國企“雲+AI”、混合雲等需求涉及私有化部署、定製整合，企業軟體付費能力、價格競爭等也與美國不同，AWS近四成利潤率更適合作為參考上限。

AI利潤增長還要看資本回報。阿里計劃未來三年至少投入3800億元建設雲和AI基礎設施，這意味著雲業務利潤率改善並不一定會同步轉化為自由現金流增長。AI能為阿里雲創造多少價值，最終還要看新增利潤能否覆蓋持續增加的資本投入。

報告採用遠期EV/EBITA折現法，以FY2026阿里雲收入1581.32億元為起點，測算不同情景下FY2031的收入和調整後EBITA，再按成熟期EV/EBITA倍數折現。成熟期EV/EBITA設為9-12倍，主模型取中值10.5倍；折現率10%-11%，主模型取10.5%。四種情景：傳統雲情景（五年收入複合增速8%-10%，FY2031利潤率12%-14%）、AI保守情景（13%-16%，利潤率14%-16%）、AI基準情景（18%-22%，利潤率18%-22%）、AI樂觀情景（23%-27%，利潤率23%-26%）。按各情景中值計算，AI保守、AI基準和AI樂觀情景相比傳統雲情景分別增加約960億元、3000億元和5520億元價值。以AI基準情景為例，約53%的增量價值來自收入增長，47%來自利潤率提升。

當前市值隱含的阿里雲企業價值約2367億元，高於傳統雲情景上限2270億元，但低於AI保守情景下限2600億元。因此，在其他分部採用基準估值的前提下，當前121.9港元已包含初步AI增量價值，但尚未完全進入AI保守情景。按SOTP，當前股價處於傳統雲情景的119.8港元與AI保守情景的125.6港元之間。若阿里雲進入基準情景，對應阿里整體價值約137.9港元/股，較當前價格有約13%空間；樂觀情景對應153.1港元/股，潛在空間約26%。若AI增長減弱，估值可能回到傳統雲情景對應的119.8港元/股。作為市場對照，截至8月13日，Yahoo Finance彙總的分析師平均目標價為180.40港元，最低92.52港元，最高236.56港元。