美股2026年第二季度財報季交出了一份亮眼的成績單：標普500企業每股收益（EPS）同比增速一度達到45%，遠超財季初市場約22%的預期，財報超預期比例也處於歷史高位。然而，高盛的最新拆解顯示，這45%的增速中，近半來自大型科技公司的投資收益，而非主營業務利潤增長，盈利質量正在發生變化。
具體來看，高盛指出，標普500二季度EPS增長中，約19個百分點來自Alphabet和亞馬遜的“其他收入”專案，主要是持有股權投資產生的未實現收益。其中，Alphabet單季其他收入約980億美元，亞馬遜約530億美元，主要來自私人公司股權投資價值上升。此外，微軟也貢獻了約30億美元其他收入。剔除這些非經營性收益後，標普500二季度EPS同比增速約為26%，雖然明顯低於45%的表面增速，但依然是2021年以來最快增長之一。
這意味著，美股盈利並非完全依靠會計收益“美化”，但盈利質量確實在變化：投資收益正在成為大型科技公司利潤的重要組成部分。資料顯示，2026年二季度，超大市值科技公司的“其他收入”佔GAAP利潤比例升至61%，明顯高於過去多年水平。
儘管盈利數字強勁，市場反應卻出現了微妙變化。截至7月31日，已有61%的標普500公司公佈二季度業績，覆蓋約66%的指數市值。其中約64%的公司EPS超出市場預期至少一個標準差，這一比例接近歷史高位。但財報超預期帶來的股價上漲明顯弱於過去。高盛資料顯示，歷史上標普500公司EPS超預期後一個交易日，股價平均跑贏指數約95個基點；而本季度，TMT公司即使盈利超過預期，次日平均表現反而落後標普500約192個基點。相比之下，非TMT公司財報超預期後，次日平均錄得約75個基點的正超額收益。市場正在釋放一個訊號：對於AI龍頭企業，投資者已經提前計入了較高增長預期，單純的盈利超預期已不足以推動股價繼續上漲。
當前美股盈利增長越來越集中於AI產業鏈。高盛資料顯示，AI基礎設施相關企業貢獻了二季度標普500約三分之一的EPS增長；展望2026下半年與2027年，該板塊預計貢獻超半數盈利增量。從公司貢獻來看，Alphabet貢獻標普500二季度EPS增長約28%，亞馬遜貢獻約16%，美光貢獻約10%，輝達預計貢獻約9%。前十大貢獻公司合計貢獻了約79%的盈利增長。這意味著，標普500整體盈利表現越來越依賴少數幾家AI基礎設施受益者，盈利集中度提升也意味著風險更加集中。
財報季另一個值得關注的變化是超大規模科技公司的資本開支壓力。Alphabet、亞馬遜、微軟二季度雲業務收入同比增長48%，較一季度39%的增速明顯加快，AI需求正在轉化為雲端計算增長。但為了爭奪AI基礎設施優勢，企業資本投入也快速擴大。上述超大規模科技公司二季度合計資本開支達到1820億美元，而同期自由現金流僅約50億美元。資金缺口正在迫使企業更多依賴外部融資：二季度，這些公司合計發行約510億美元債券，並完成約500億美元股權融資。
高盛預計，超大規模科技公司2027年資本開支將超過1萬億美元，同比增長約33%，較年初預測大幅上調。隨著AI投資週期延續，科技巨頭可能需要持續進入融資市場，高盛信用團隊預計2027年這些公司可能發行約4000億美元投資級債券。AI帶來的盈利增長仍在繼續，但資本開支能否轉化為足夠回報，將成為未來市場關注重點。