中国互联网巨头的AI投入正在以前所未有的速度加码。2026年二季度，阿里巴巴与腾讯两家公司的资本开支合计超过1200亿元，其中腾讯单季资本开支付款约593亿元，包括约514亿元的算力采购预付款，导致其自由现金流录得-138亿元，为历史首次转负。百度单季资本开支114亿元，同比增长约200%；字节跳动则将2026年全年资本开支规划上调至2000亿元，投入强度居国内首位。

这场军备竞赛的资金流向清晰指向硬件采购。阿里2026财年约1260亿元资本开支中，AI服务器、数据中心与GPU采购是绝对主力。算力成本持续上升，存储芯片价格飙升，英伟达近期将产品价格上调15%以上，直接推高中国厂商的采购成本。与此同时，国产替代加速渗透，据行业调研，腾讯后续国产芯片采购比例预计提升至65%以上，训练卡主要采购自燧原，推理卡主要采购自寒武纪。

四家巨头演化出四种不同的商业路径。阿里是最典型的“卖水人”，依托公有云底座，将算力卖给B端。二季度营收2690亿元，同比增长9%，但调整后净利润仅207亿元，同比下滑38%，利润被AI投入明显侵蚀。回报端，AI云与算力服务收入484亿元，同比增长45%，EBITA利润56亿元，同比增长133%，是目前最快将AI投入转化为收入的一家。

腾讯则扮演“二房东”角色，将算力内化进微信13亿用户的生态。二季度营收首次突破2000亿元，录得2048亿元，同比增长11%，但528亿元资本开支远超市场预期。算力被微信内AI应用消耗，回报周期长且隐蔽，自由现金流转负由此而来。

百度体量最小，最依赖“卖算力与Token”变现，先发优势曾带来红利，但盈利承压：二季度归母净利仅23亿元左右，同比下滑68%。在阿里云与火山引擎的规模压制下，其阵地能否坚守取决于与头部云的差距能否收窄。

字节投入力度最大，2000亿元资本开支规划居四家之首，火山引擎算力内需与对外服务双线推进。作为未上市公司，字节不承受季度利润压力，但商业模式能否兑现，仍是四家中不确定性最高的一环。

置于全球坐标系，高盛绘制的2026年AI投资版图显示，全球AI相关总投资将突破1万亿美元，美国本土接近6000亿美元、占比近六成。美国由超大规模云厂商主导，模式趋同；中国则格局分散，四种模式同时下注。摩根士丹利测算，北美云厂商AI投资ROIC约25%-50%，中国同行仅13%-20%。差距源于产业阶段：美国自2020年前后规模化部署，已进入收获期；中国大规模投入集中在2025至2026年，相当于一年走完美国三年建设周期，前期摊销导致ROIC阶段性偏低。

结构性优势方面，中国在制造端、应用场景端和能源配套端均有亮点。高盛8月报告预计，2026年美国AI投资对GDP增速净拉动仅约0.1个百分点；东吴证券测算，人工智能对中国GDP增速拉动约0.3至0.5个百分点。随着折旧推进与应用成熟，中国AI投资ROIC有望在未来18至24个月内逐步改善。

这场豪赌由三个变量裁决：英伟达Rubin周期、国产替代拐点、C端爆发。8月26日英伟达财报显示，Q2营收962亿美元、同比+106%，Vera Rubin已量产、Q4出货爬坡，涨价15%以上将在2027年初出货时生效。腾讯65%以上国产芯片采购比例是风向标，燧原、寒武纪产能若按期放量，可能逆转ROIC困境。而一个ChatGPT级别的现象级产品能否在中国出现，直接决定腾讯内化模式和字节投入模式能否兑现。

分析认为，这本质是一场被“不投就出局”恐惧驱动的生存博弈。阿里800亿港元配售获全球多地主权基金认购，说明长线资本已开始用脚投票。中美ROIC差距最终以何种形式收敛，尚无定论，留给巨头们的时间已经不多了。