在A股科技成长赛道分歧显著扩大的背景下，广发证券策略团队于7月26日发布报告，系统回答了当前AI产业周期所处位置及如何判断泡沫化顶部的问题。该团队由分析师刘晨明、郑恺等人领衔，核心结论是：估值高低和货币环境均非有效的顶部信号，真正的判断依据只能回归产业自身的盈利周期。
报告首先否定了两种常见的顶部判断方式。估值层面，历史上不同赛道在顶部时的市盈率（PE）水平从几十倍到几百倍不等，差异悬殊，难以作为统一参照系；且估值高点通常早于股价高点出现。货币环境层面，自上世纪90年代以来，美联储多轮加息周期中资本市场多数时间仍在上涨，仅2022年为明显例外；流动性收紧最终会传导至企业盈利，但存在明显时滞——2000年科网泡沫顶部距首次加息约1年，2007年和2018年的顶部距首次加息约3年。
广发证券将景气边际变化区分为增速拐点和景气拐点两个层次，后者对应股价真正的顶部区域。基于对A股2005年至今的大样本统计回测，报告提出两个关键经验阈值：盈利增速降至30%以下，或增速降幅超过50%。一旦触及这两条“红线”，历史数据显示市盈率压缩的幅度将超过每股收益（EPS）增速的贡献，股价承压。
报告进一步将历史景气赛道归纳为四种类型，各自顶部信号识别逻辑不同。景气兑现型以盈利动能由强转弱为核心信号，重点跟踪盈利增速（g）与增速变化率（Δg），典型案例包括2020至2022年的动力电池和2019至2020年的半导体设计。产能反转型同样关注Δg，但高供给弹性可能使盈利呈现双顶结构，如通威股份的案例显示，单次触发增速折半未必意味着行情终结。空间定价型的顶部信号在于远期预期停止上修，市场主要交易用户增长和订单空间，股价顶部与前瞻市盈率高点同步，移动互联网和半导体设备均为典型案例。稳定复利型见顶通常伴随盈利增长预期放缓与估值收缩同步发生，需综合判断。
通过复盘美股四个历史案例（1980年美国能源泡沫、1989年日本地产与半导体泡沫、2000年科网泡沫、2008年次贷危机），该报告验证了上述规律的跨市场适用性，并指出加息本身并不可怕，但加息中后期需要警惕——历次泡沫破灭的共同因素之一，均是连续加息最终导致宏观环境和企业盈利转向。
回到当前AI赛道，广发证券的判断是：AI产业景气周期仍在进行时。据微软报告，2026年第一季度全球AI渗透率为17.8%，其中美国31%、德国31%、中国16%。参照PC和互联网的产业发展规律，渗透率需达到40%至50%才可能引发股价较长时间的滞涨，当前整体渗透率仍明显偏低。与此同时，科技巨头的资本开支（CAPEX）扩张仍在持续。该团队指出，即使核心AI资产出现盈利增速二阶导边际放缓（对应表观估值的阶段性高点），也不意味着景气拐点的出现，产业强度和渗透率仍将继续支撑EPS和股价。
值得注意的是，上述结论出炉之际，A股科技成长赛道分歧显著扩大。公募基金二季报显示，电子行业配置比例已升至43.7%，刷新历史纪录，引发市场对“产业周期泡沫化”和“风格再平衡”的广泛讨论。广发证券的分析为投资者提供了一套基于历史统计规律的可跟踪指标框架，但报告也强调，粗线条的赛道判断将逐步让位于对各环节景气度的精细化追踪。