过去一周，美国半导体股遭遇逾一年来最惨烈的单周下跌，费城半导体指数较6月高点累计回撤超过20%，正式进入技术性熊市。但指数的跌幅，只是这轮抛售最温和的一面。跌势几乎蔓延到了整条AI产业链。
过去一个月，美光股价从最高点的1254美元跌至848美元，回撤32.4%；英特尔从最高点142美元跌至95美元，跌幅33.1%；AI云计算公司CoreWeave近一个月回撤约38%。港股同样没有幸免，长飞光纤光缆从最高304港元跌至141港元，回撤超过54%；智谱股价从最高2410港元跌至900港元，跌幅达到62.7%。
最惨烈的地方是杠杆资金。港股的南方两倍做多SK海力士ETF单周暴跌47%，从193.65港元的历史高点算起，不到一个月已经跌去超过70%。高盛资产配置研究主管Christian Mueller-Glissmann表示，这是有记录以来规模最大的动量策略抛售之一。
令人困惑的是，这轮暴跌并非发生在坏消息之中。恰恰相反，AI产业链正在交出历史级别的业绩。台积电将2026年营收增长指引上调至40%以上，营收基数已经超过1500亿美元。在券商的最新预测里，SK海力士二季度营业利润同比增长超过500%。但即使如此，也挡不住投资人用脚投票。
核心原因是，动量交易的资金正在系统性平仓。所谓动量交易，就是追涨杀跌的系统化版本，买入过去一段时间表现最好的股票，同时卖出或回避表现最差的股票。过去一年，AI算力、半导体、存储和数据中心一直是市场最强势的方向，动量资金因此不断买入这些股票。但一旦市场风格突然反转，策略会在多头和空头两端同时受伤。
按照摩根士丹利量化与衍生品策略团队的统计，本轮广义动量因子从峰值到谷底下跌28%，整个过程只用了17个交易日。相比之下，自1999年以来，历史上一轮典型动量回撤的中位数为22%，平均持续33个交易日。科技股的情况更加极端，摩根士丹利追踪的TMT动量因子已经从高点下跌40%，无论回撤速度还是回撤深度，均创下有记录以来的最高水平。
历史上，动量策略一共出现过45次超过10%的回撤，只有两次比这一轮更深：一次是2000年至2001年的互联网泡沫破裂；另一次发生在2020年11月9日，当天辉瑞公布新冠疫苗取得重大进展。彭博追踪动量策略表现的指数，自6月科技股行情见顶以来已经累计下跌13%，并可能创下2007年指数成立以来最差的月度表现之一。而就在6月，这一指数刚刚录得成立以来最好的单月表现。
市场现在担忧三个方面：第一，资本开支增长的持续性。UBS预计，微软、亚马逊、Alphabet和Meta等超大规模云厂商的资本开支，2026年将增长76%，达到6730亿美元，但边际增速正在见顶。科技巨头必须证明这些高额投入能产生足够回报，目前真正实现大规模商业化的模型公司仍集中在少数头部玩家。
第二，除了编程（Coding），谁来接棒AI商业化？过去一年，AI商业化最清晰的方向是编程，开发者愿意付费，产品价值容易衡量。但按目前市场预测，即使OpenAI和Anthropic快速增长，行业渗透率约30%后增速也可能放缓。一旦Coding增速放缓且没有新场景接棒，市场就会提前交易AI收入增速见顶。
第三，存储价格还能涨多久。摩根大通计算，未来三年SK海力士和三星电子的预期净利润，相当于韩国政府债务的1.4倍。过去一年，市场给存储行业讲了一个“这次不一样”的故事，但存储在数据中心整机成本中的占比很难继续大幅提升，下游可能已经承受不起继续涨价。
这已经是ChatGPT问世以来，存储股经历的第三次大幅回调。前两次回调都没有真正打断行业上行周期，这一次会不会成为例外，没人知道。从云厂商到大模型，再到存储，每个环节都有需要回答的问题。所有人都更需要一个新的故事。