摩根士丹利分析师Brian Nowak团队在7月12日发布的研报中，大幅上调了对全球五大超大规模云厂商的资本开支预测，显示AI基础设施建设的烧钱速度仍在加快。

报告将Meta、亚马逊、微软、谷歌和SpaceX五家公司2027年的合计资本开支预测上调9%，达到约1.2万亿美元；2028年的预测上调10%，达到约1.4万亿美元。这一数字远超市场此前预期，但大摩认为，这并非需求泡沫，而是成本通胀与算力紧缺双重压力下的必然结果。

成本上涨是此次上调的直接触发因素。 大摩指出，GPU相关成本整体上涨约20%，压力来自机架内外两个方向。在机架内部，内存价格大幅攀升，使得内存在Blackwell架构（GB300、GB200） 机架中的成本占比从低个位数百分比跃升至高个位数百分比；在下一代Vera Rubin机架中，内存占比更从高个位数升至约25%。

机架外成本同样显著增加。电气与机械设备交货期延长、建筑材料紧缺、熟练劳工短缺，以及向“表后电力”解决方案的转移，共同推高了数据中心建设开支。大摩估算，GB200、TPU和Trainium的机架外成本约为每兆瓦1100万至1300万美元，而GB300、Vera Rubin和Rubin Ultra则进一步升至每兆瓦1600万至1900万美元。

换算到每吉瓦（GW）数据中心建设成本，GB200约需350亿美元，GB300约390亿美元，Vera Rubin约490亿美元；定制ASIC方面，TPUv7约270亿美元，Trainium3约200亿美元。这些数字清晰勾勒出下一代AI基础设施的天价门槛。

资本开支的终点是算力。 Nowak预测，五大云厂商的可用算力将从2025年的约30GW增长至2028年的约116.6GW，增幅接近四倍。分拆来看，AWS在2028年将以35GW的算力规模居首；谷歌以31.6GW紧随其后，且新增算力最多，2027年和2028年分别新增9GW和11GW；微软和Meta则分别达到20.3GW和21.2GW。

报告特别指出，从破土动工到数据中心开业，建设周期已拉长至最长3年。社会反对声音增加，以及2028年总统大选前的政治不确定性，正促使云厂商提前开工建设以强调创造就业，这进一步加剧了通胀压力，也加速了资本开支的前置。

在个股层面，大摩维持Meta为首选股，目标价775美元，评级超配。报告列出了五个尚未被市场定价的盈利驱动因素，包括Neocloud变现、Meta AI、搜索、API收入和订阅机会，若全部兑现，可在基准每股盈利约33美元的基础上额外贡献约10美元。其中，Meta近期推出的Muse Spark 1.1模型API定价比竞争对手低30%至85%，大摩测算每100兆瓦算力用于API业务可产生约85.88亿美元收入。

对于亚马逊，大摩将其2027年和2028年资本开支分别上调15%和29%，至3080亿和3180亿美元。但与Meta不同，亚马逊的每股盈利预测反而因AWS收入预测大幅上调而获得提升——2027年和2028年AWS收入预测分别上调3%和7%，对应同比增速40%和36%，绝对值达2435亿和3316亿美元。大摩认为市场对AWS的收入预测过于保守，并预计AWS积压订单将在二季度环比大增1100亿美元，达到约4750亿美元。

谷歌方面，大摩给予目标价415美元，评级超配，预计谷歌云2026年二季度和全年增速分别达77%和78%。但报告提示了一个战术性风险：谷歌目前处于算力受限状态，其近期与SpaceX的算力租赁协议即为佐证，这可能拖累近期收入增长或产品发布节奏。此外，Gemini 3.5的发布已晚于谷歌在I/O大会上设定的时间表，下半年模型产品化进展值得关注。

整体来看，大摩这份报告传递的核心信号是：AI资本开支的膨胀并非非理性烧钱，而是由真实的成本压力和算力需求驱动。对于投资者而言，关键在于辨别哪些公司能将巨额投入有效转化为收入增长，哪些公司可能陷入投入产出失衡的困境。