中國大模型領域的“雙雄”——智譜（02513.HK）和MiniMax（00100.HK）——正在經歷收入結構的顯著變化。相比此前對外展示的追求AGI的技術敘事，兩家公司當前更激進的共同動作是：學會如何“賣Token”。智譜於9月2日入駐天貓開設官方旗艦店，線上銷售GLM Coding Plan訂閱套餐等產品；MiniMax今年上半年的B端收入同比暴增703.1%，佔比提升至63.4%，超過C端成為第一大收入來源。

據一位大模型行業獵頭透露，隨著to B商業化加速，兩家公司都在招聘to B Token銷售，國內國外均有需求，候選人基本要求是3年以上雲廠商或MaaS平台銷售經驗，最好還自己會“vide coding”（影片編碼）。

賣Token並非新鮮事。阿里雲和火山引擎早已為提升Token規模製定了激進的“開發客戶+高額補貼”策略，但它們激進的前提不僅是有模型，更在於擁有底層算力、雲廠商資源和大量to B經驗。梳理智譜和MiniMax的“Token賣法”，可以發現兩家模型廠商的打法本質上是“新瓶裝舊酒”——它們正努力學習賣Token，並逐漸意識到這並非網際網路時代的流量生意，不僅要靠持續領先的SOTA模型，還需延伸到全鏈路Token服務，包括成本定價、網路穩定、安全合規等更復雜的競爭因素。

大模型雙雄的Token賣法

賣Token本質上對應三類生意模式。第一種是賣呼叫量，按量計費，把Token當“水電煤”賣。早在AI大模型興起初期，雲廠商和模型廠商就已通過MaaS平台為企業提供開箱即用的API呼叫服務。智譜的收入重心已轉向賣API：2025年上半年，本地化部署曾佔智譜八成以上營收，但如今開放平台及API收入佔比已取代這一業務，API生意佔據整體營收的86.5%。MiniMax同樣如此，今年上半年其開放平台及AI企業服務收入佔比已超六成，而此前C端訂閱收費是其主要收入來源。

第二種是賣訂閱，按積分額度付費，把Token當“話費”賣。分檔位、限額度、分層收費，將Token打包成套餐，本質仍是訂閱付費。年初隨著“龍蝦熱”和程式設計應用興起，模型廠商推出了各種Token付費套餐，如智譜的Coding Plan、MiniMax的Token Plan等。

第三種是賣標品，把API打包給下游的中轉站或AI應用公司，模型公司充當幕後批發商。其中，AI應用公司或中轉站也會爭奪模型廠商API首發權，簽訂年框訂單，價格不同，模型能力和體驗也不同。

智譜和MiniMax的賣Token方法基本涵蓋這三種，但存在差異。首先，戰場不同：智譜主要聚焦國外市場，而MiniMax更強調全球化生意。今年上半年，MiniMax海外收入佔總收入的比例已達60.8%。其次，場景不同：智譜的Token套餐更強調Coding能力和網路安全能力，而MiniMax的Token Plan更強調全模態能力，這與兩家公司的業務場景和模型能力有關。

智譜管理層在業績電話會上將大模型能力演進形容為“一條只能按順序走完的階梯”，分為Chat、Coding、Agent、Co-worker、Autonomous AI五大階段，目前公司處於第二級Coding到第四級Co-worker之間。可見智譜是明顯的“階梯式賣Token”路線：代表高階智慧的GLM-5.2、GLM-5.3強調Coding長程任務和網路安全能力，而GLM-5.3 Flash作為價效比模型，聚焦低價Token普惠。智譜更看重Token交付結果，不同任務難度交付不同Token價值，因此必須分層、分任務定價。

與智譜不同，MiniMax走“一體化賣Token”路線。MiniMax同樣押注Coding和Agentic能力，如今年6月推出的MiniMax-M3，但還押注多模態模型，影片、音訊等原生多模態能力進化是其另一張王牌。因此MiniMax採取文本模型和多模態模型多線並進，通過“模應一體化”賣Token：文本模型承接程式碼場景，多模態模型聚焦創作和內容生產場景。

賣Token這場仗，不得不打

瘋狂賣Token，是“大模型雙雄”不得不打的一場仗。儘管雙方今年都默契提出了關於Token的公式——智譜認為“AGI商業價值=智慧上界×Token消耗規模”，MiniMax認為“平台價值=智慧密度×Token吞吐量”——但一位算力銷售指出，真正要用Token的客戶是“僧多粥少”：很多資料看著漂亮，但客戶對價格依舊敏感，很多來詢價的最後要麼問渠道合作，要麼是薅Token額度。這意味著，爭奪有付費意願的企業客戶、落地能交付Token價值的場景，成為“先到先得”的事。

此外，雲廠商和運營商也在爭奪Token市場。阿里今年4月制定了旨在提升Token規模的“530 Token戰役”，電信、移動和聯通三大運營商也開始賣Token套餐。與這些競爭對手相比，大模型雙雄的劣勢明顯：缺算力、缺服務。一方面，雲廠商和運營商建設了龐大算力網路，能以規模優勢降低Token成本；另一方面，多年渠道和服務資源使其擁有強勢業務觸點，能接觸並理解一線企業的Token服務需求。

但對智譜和MiniMax而言，攻克企業端市場也有兩項能力優勢。第一是Token定價權。賣Token本身不難，難在長期定價權。今天的模型競爭已不是單點SOTA領先或某個benchmark第一，Token定價權建立在“快、好、省”上：快，指模型迭代速度能否追平前沿模型、保持SOTA領先；好，指在真實任務中模型和應用完成率是否達使用者預期，在更高價值任務場景能否高效交付；省，指進入真實工作流後，需考慮模型穩定性及使用者遷移和適配成本。智譜管理層在業績電話會上也提到，Token定價權建立在更快的模型迭代、更高的真實任務完成率、更低的單位智慧成本，以及進入更高價值工作流。若使用者能持續選擇自己的模型，就能持續掌握Token定價權。

第二是單位智慧成本的管控能力，關鍵環節是最佳化大模型推理，因為它直接影響吞吐、時延和單位呼叫成本。為追求更高性價比推理，大模型雙雄在自建基礎設施、模型架構創新、排程提升等方面均有嘗試。智譜提到，目前已實現十萬卡級國產晶片的規模化低成本推理，單位Token推理成本較年初下降80%。MiniMax創始人兼CEO閆俊傑透露，隨著資金規模擴大，公司已從過去向雲廠商採購算力，轉向更直接地理解和參與供應鏈，為配套叢集還將自行建設高速網路、專線、伺服器和儲存。此外，雙方也加快適配國產晶片，管理層提到目前已開始使用一部分國產晶片，預計2026年第四季度使用佔比會提高。

高性價比推理是全鏈路系統化工程，涉及並行執行、運算元與通訊、KV Cache、量化、排程及彈性服務等，這是技術算賬邏輯。對先上市的智譜和MiniMax而言，學會算賬已是必修課。但掌握Token定價權和單位智慧成本管控都是長期能力建設，短期領先並不意味著長期領跑。儘管雙方已公佈賣Token戰報——MiniMax提到8月ARR超過8億美元，Token消耗是1月的20倍；智譜8月ARR達16億美元，較一個月前增長60%——但需注意，ARR只反映某一節點模型廠商的收入情況，不能與直接確認的財務收入劃等號，也無法反映真實利潤結構。

因此，僅從當下來看，對大模型雙雄來說，賣Token依舊不能視作一門穩賺不賠的好生意。一方面，它逐漸趨向重資產，需要廠商有渠道資源、有一線客戶需求；另一方面，其毛利率天花板不完全取決於模型多聰明，而取決於模型和算力帶來的綜合成本優勢。對智譜和MiniMax而言，賣Token這場仗，不得不打，也更加艱難。