2026年第二季度，中國科技巨頭在AI基礎設施上的資本開支呈現爆發式增長。阿里巴巴與騰訊兩家合計資本開支超過1200億元人民幣，其中騰訊表現尤為突出：儘管年利潤超千億，但該季度自由現金流首次轉負，達到-138億元人民幣，主要源於約514億元的算力採購預付款。百度單季資本開支達114億元，同比增長約200%；字節跳動則將全年資本開支計劃上調至2000億元，成為國內最激進的投資者。
這一輪資本開支並非尋常的週期波動，而是中國網際網路巨頭為爭奪AI時代入場券而展開的軍備競賽。硬體採購佔據資本開支大頭，阿里巴巴2026財年約1260億元的資本開支中，AI伺服器、資料中心和GPU採購是絕對主力。算力成本仍在攀升：儲存芯片價格上漲，輝達近期產品提價超過15%，直接推高中國買家的採購成本。與此同時，國產替代以空前速度滲透，據行業調查估計，騰訊未來國產晶片採購份額預計將升至65%以上，訓練卡主要來自燧原科技，推理卡主要來自寒武紀。
算力的終局是電力。阿里巴巴近期完成800億港元配售，為其2019年香港上市以來首次，全部所得將投入AI基礎設施，中東、歐洲和亞洲的主權財富基金合計認購超過40%。長期資本正在用真金白銀押注中國的AI敘事。
四家巨頭路徑分化明顯。阿里巴巴是典型的“賣水人”，擁有最清晰的全棧閉環：向企業客戶出售算力。第二季度營收2690億元，同比增長9%，但調整後淨利潤僅207億元，同比下降38%，利潤被AI投資明顯侵蝕。不過，AI雲與算力服務收入達484億元，同比增長45%，EBITA利潤56億元，同比增長133%。憑藉公有云基礎，阿里巴巴目前是將AI支出轉化為實際收入最快的公司。
騰訊則將海量算力內化為微信13億使用者生態的一部分，扮演“二房東”角色。第二季度營收首次突破2000億元，達2048億元，同比增長11%，但資本開支528億元遠超市場預期。該模式的核心問題在於，算力被微信內的AI應用消耗，回報週期長且不透明，這也是自由現金流為負138億元的原因。
百度規模最小，最依賴出售算力和token變現，先發優勢曾帶來首波紅利，但盈利質量承壓：第二季度歸母淨利潤僅約23億元，同比下降68%。在阿里雲和火山引擎的規模壓制下，百度能否守住位置，取決於能否縮小與頭部雲廠商的差距。
字節跳動是最激進的投資者，計劃2000億元資本開支在四家中居首，火山引擎在內部算力需求與外部服務交付兩條戰線推進。作為非上市公司，位元組不受資本市場季度利潤壓力約束，但火山引擎能否真正規模化、商業模式能否跑通，仍是四家中最大的不確定性。
中美AI競賽不僅是回報率問題，更是節奏問題。高盛2026年AI投資地圖顯示，全球AI相關投資總額將超過1萬億美元，其中美國近6000億美元，佔比接近60%。但規模本身不能說明一切，結構性差異更為關鍵。美國超大規模雲廠商主導市場，三家打法高度相似，資本開支週期幾乎同步；中國則高度分散，四種模式同時下注——賣算力、內化生態、token變現、純戰略投資。
中美AI資本回報率的差距，本質上是產業發展階段的差異。摩根士丹利估計，北美雲廠商AI投資ROIC約為25%-50%，而中國僅為13%-20%。這種差距最終將以何種形式收斂，取決於中國廠商能否在規模擴張的同時提升資本效率，以及國產算力生態能否在自主可控與商業回報之間找到平衡。