高盛銷售與交易部門最新內部報告顯示，標普500指數成分股二季度每股收益（EPS）同比增速高達45%，但剔除大型科技公司持有股權投資的公允價值變動收益後，這一增速近乎腰斬至26%。這意味著，約一半的“創紀錄”盈利增長來自科技巨頭對自身風險投資組合的賬面重估，而非實體經營利潤的實質擴張。同時，AI基礎設施相關股票貢獻了標普500整體EPS增長的約三分之一，進一步凸顯盈利增長的高度集中性。
高盛銷售與交易部門分析師Ioannis Blekos在本週報告中指出，若將大型科技公司持有股權投資的升值收益——即所謂“其他收入”——納入計算，標普500的EPS同比增速為45%；一旦剔除這部分按市值計價的賬面收益，增速將降至26%。這一差異的來源在於，輝達等科技巨頭持有大量對外股權投資，當這些被投公司的股價上漲時，持股方可將相應的公允價值變動計入當期損益。這種會計處理方式在會計準則框架內完全合規，但其本質是資產價格上漲在財務報表上的對映，與企業核心業務的盈利能力並無直接關聯。
這意味著，當前被廣泛引用的“創紀錄”盈利增速，有相當一部分並非來自產品銷售、服務收入或運營效率的提升，而是來自股票市場本身的上漲——一種迴圈自我強化的邏輯。
除賬面收益外，盈利增長的另一大支柱同樣高度集中。據高盛同一份報告，AI基礎設施相關股票貢獻了標普500二季度EPS增長的約三分之一。這一主題的內在邏輯形成了一個閉環：超大規模雲計算廠商向輝達採購晶片，輝達將部分資金投資於購買其晶片的公司，各方再相互抬高彼此的估值。這種資本迴圈在短期內可以持續放大賬面收益，但其可持續性高度依賴AI投資熱情的延續與相關資產價格的持續上漲。
與此形成對比的是，標普500中位數公司的二季度EPS增速僅為12%。頭條數字與中位數之間33個百分點的鴻溝，清晰揭示了當前盈利增長的結構：少數科技巨頭通過集中效應與特殊會計專案，將整體指數的表觀盈利增速推至遠超大多數成分股實際表現的水平。
在盈利資料引發結構性疑問的同時，市場情緒指標也在發出異常訊號。高盛美國衍生品交易台分析師Ismail Abbas指出，標普500指數看漲期權單日成交量已突破400萬張合約，創下有史以來最高紀錄——不僅高於今年此前任何時點，也超過了2021年散戶熱潮期間的峰值。價格行為同樣異常：指數當日實際波動幅度達到179個基點，而隱含波動率所定價的預期區間僅為±40個基點，實際波動超出定價幅度逾四倍，且方向完全偏向上行。高盛資料顯示，上一次出現類似走勢，是在2016年12月。
值得注意的是，儘管出現上述極端讀數，高盛交易台對當日整體活躍程度的評分僅為10分制中的4分。這意味著，在創紀錄的看漲期權成交量與四倍於預期的單邊上漲背後，市場參與者並未表現出明顯的緊張或對沖意願——這種平靜本身，或許才是當前市場狀態最值得關注的特徵。