韓國證券存管機構（KSD）週四明確，SK海力士將本地股轉換為美國存託憑證（ADR）的比例上限設定為總股本的2.5%，且該額度已在7月10日完成的265億美元ADR發行中全部耗盡。KSD執行長Rhee Yunsu表示，除非現有ADR持有人將手中憑證轉回韓國股票、騰出額度，否則投資者目前無法將首爾上市股票轉換為ADR。這一結構性約束意味著，正常的跨市場套利機制實際上已被封堵。

SK海力士於7月10日完成史上外國公司在美最大規模股票發行，此後ADR與韓國本地股之間的定價背離便成為市場焦點。通常情況下，ADR與對應本地股之間的價差可通過發行或登出ADR的轉換操作迅速抹平。然而，當前轉換通道面臨雙重封堵：其一，作為存託銀行的花旗集團釋出通知稱，由於韓國新發行普通股在韓國交易所掛牌前不可轉讓，ADR賬簿的發行與登出通道將關閉至7月29日；其二，KSD的表態進一步明確，即便通道重新開放，2.5%的轉換上限已告用盡，可用容量極為有限，且後續是否需要額外監管審批仍不明朗。兩道閘門疊加，令套利者幾乎無從下手。SK海力士ADR溢價一度飆升至51%的歷史峰值，截至週三仍約高出本地股33%。

KSD的表態揭示了SK海力士ADR的結構性特徵——其與台積電ADR的機制高度相似。台積電ADR持有人可將憑證轉換為中國台灣本地股，但本地股無法自由轉換為ADR，這一單向機制導致其美股長期維持溢價。據彭博資料，過去五年台積電ADR平均溢價約為12.6%。SK海力士的情況與之類似，但溢價幅度更為極端。每份SK海力士ADR對應十分之一普通股，ADR持有人可登出憑證並取回韓國股票，但反向操作受到嚴格限制。分析人士認為，這一結構性約束使得溢價長期存在的可能性顯著上升。

轉換通道受阻，令這一價差存在長期持續的可能，並在市場上催生出一系列替代性佈局策略。部分投資者可能轉向直接買入韓國本地股，或通過其他衍生品工具間接對沖溢價風險。對於關注AI產業鏈的投資者而言，SK海力士作為全球HBM（高頻寬記憶體） 核心供應商，其ADR溢價高企意味著美股投資者需支付更高成本才能持有該標的，這可能影響資金對AI儲存環節的配置效率。

市場有風險，投資需謹慎。本文不構成個人投資建議，也未考慮到個別使用者特殊的投資目標、財務狀況或需要。使用者應考慮本文中的任何意見、觀點或結論是否符合其特定狀況。據此投資，責任自負。