AI熱潮催生了一批規模龐大的長期供應合同，晶片廠商、雲端計算公司和AI開發商紛紛以此向投資者展示“前所未有的營收可見性”。然而，據《華爾街日報》最新報道分析，這些合同在繁榮期看似堅不可摧，一旦需求逆轉，其約束力究竟有多強，值得認真審視。歷史表明，新冠疫情期間類似合同在供需逆轉後普遍被豁免執行，合同的約束力遠比表面看起來脆弱。
記憶體晶片行業是這一趨勢最典型的縮影。自主AI智慧體的爆發式增長推高了對記憶體的需求，這類應用極度依賴記憶體資源。這讓記憶體行業——一個歷史上以價格戰激烈、週期性強著稱的行業——開始向更穩定的模式轉型。三星電子、SK海力士和美光科技三大記憶體巨頭目前均錄得創紀錄利潤，並預計供應短缺將持續至2028年。SK海力士本月剛在紐約上市，一位高管今年4月在分析師電話會上表示，長期合同有助於改善市場對整個記憶體行業的看法。
美光的動作尤為積極。其“戰略客戶協議”通常為期五年，且為“照單付款”（take-or-pay）條款——即買方無論是否實際提貨，都必須付款。美光執行長Sanjay Mehrotra上月在財報電話會上表示，這些協議未來將貢獻公司超過半數的營收。資本市場的反應直接體現在股價上：美光今年以來股價約漲三倍，SK海力士漲幅相近，三星也約翻倍。
問題在於：長期合同在上行週期助推了繁榮，但在下行週期能否真正發揮約束作用？據《華爾街日報》分析，答案很可能是否定的。邏輯很簡單：第一，若需求在合同到期前萎縮，晶片廠商不願強行向客戶發貨——因為客戶用不上的晶片只會積壓在倉庫，等到需求回來，客戶會先消化庫存再採購新貨，晶片廠商的營收因此被推遲。第二，強行壓貨還會損害長期客戶關係，尤其是當競爭對手選擇更靈活時，堅持執行合同的廠商反而處於不利地位。
歷史已有先例。新冠疫情期間的晶片短缺同樣催生了一批長期合同，但當短缺轉為過剩，合同紛紛被重新談判或延期，客戶獲得了大量豁免。微控制器晶片廠商Microchip Technology 2021年推出“優選供應商計劃”，要求客戶簽訂長期承諾。幾年後供需逆轉，該計劃被直接叫停。公司執行長Steve Sanghi去年11月直言：“我們不會強迫客戶購買任何他們不需要的東西。”這句話，幾乎是整個行業在下行週期的真實寫照。
這一風險並不侷限於記憶體市場，而是貫穿整條AI供應鏈。鏈條大致如下：AI開發商（如OpenAI）與雲端計算公司（如甲骨文、CoreWeave）簽訂算力合同；雲端計算公司再與AI晶片廠商簽訂採購合同；晶片廠商委託台積電代工；台積電則與荷蘭ASML簽訂長期裝置採購合同。每一環都依賴下一環的需求兌現。涉及金額極為龐大。甲骨文去年與OpenAI簽署了一筆鉅額雲端計算合同，截至上季度末，其“剩餘履約義務”（即尚未交付的合同）達6380億美元。甲骨文首席財務官Hilary Maxson上月對分析師表示，這一數字“為我們未來的營收增長提供了卓越的可見性，均有長期合同客戶承諾作為支撐”。資料顯示，過去一年合同依賴度急劇攀升。自2025年中以來，谷歌、微軟、亞馬遜和甲骨文四大AI支出方的營收積壓合計增加逾1萬億美元，總量翻倍不止。
國際清算銀行（BIS）本月在其年度經濟報告中指出，AI供應鏈各環節的短缺可能正在放大過度投資——“因為企業試圖通過長期合同鎖定未來產能，而這些合同反過來又使它們更容易受到需求不及預期的衝擊”。換言之，基於長期合同向相關企業提供資金的貸款方和投資者，一旦需求降溫，可能面臨意外損失。合同越大、鏈條越長，一旦某個環節斷裂，傳導效應就越劇烈。