2026年6月15日，燧原科技在上海證券交易所科創板IPO過會，國產GPU領域的最後一家頭部創業公司完成資本市場集結。此前，摩爾線程與沐曦股份已於2025年12月登陸科創板，市值均超過3000億元；壁仞科技則在2026年1月於港股上市，市值超過1200億元。至此，被業內稱為“國產GPU四小龍”的四家企業全部進入公開市場。

與另外三家選擇通用GPU路線、強調與英偉達CUDA生態兼容不同，燧原科技自2018年成立以來，始終堅持DSA架構（領域專用架構）加自研軟件棧的技術路徑，不兼容CUDA。這一選擇使其在訓練市場缺乏通用性優勢，但在推理場景中憑藉更高的能效比和更低的單位算力成本，逐漸打開商業化空間。

燧原科技的創始人是兩位AMD老兵——趙立東與張亞林。趙立東畢業於清華大學EE85班，在硅谷工作超過二十年，曾任AMD計算事業部高級總監；張亞林則歷任AMD資深芯片經理、中國研發中心技術總監。兩人在2018年選擇AI芯片賽道創業，直接瞄準難度最高的雲端AI訓練芯片。成立僅18個月，燧原就發佈了第一代雲端訓練芯片邃思1.0及雲燧T10訓練加速卡，此後保持快速迭代，截至2025年底已自研四代架構、五款雲端AI芯片，構建了從芯片、加速卡到智算集群和軟件平臺的完整產品體系。

從收入結構看，燧原科技的收入主要來自AI加速卡及模組、智算系統及集群、IP授權及其他三部分。2025年，AI加速卡及模組貢獻8.56億元，佔總收入的86.83%，是絕對主力。智算系統及集群收入在2024年曾佔比56%，但2025年規模縮減約三分之二，佔比降至13%。值得注意的是，儘管燧原以訓練芯片起家，其商業化落地卻主要依靠推理產品。2023年至2025年，AI加速卡及模組收入從1.86億元增至3.08億元再增至8.56億元，2024年增長主要靠平均單價上漲60.8%驅動，2025年則靠銷量上漲197.8%拉動。2026年第一季度，該業務收入2.87億元，同比增長14.87倍。

燧原科技與騰訊的深度綁定，是其商業模式中最突出的特徵。騰訊不僅是燧原的最大客戶，也是其大股東，騰訊及其關聯方合計持有燧原20.26%的股份。在AVAP口徑下，燧原向騰訊的銷售收入從2023年的1億元增至2024年的2.7億元，再增至2025年的8.3億元，佔同期收入比重從33.34%攀升至83.8%。這種高度集中，是DSA架構下客戶導入成本較高的商業映射——燧原選擇集中資源打透核心客戶，而騰訊擁有元寶、混元、微信AI等海量算力需求，雙方形成戰略依存。

深度綁定帶來雙重效應。正面看，燧原的軟硬件生態已深度嵌入騰訊的AI基礎設施，遷移成本構成護城河，騰訊缺乏大規模替代的現實動機。反面看，燧原向騰訊的供貨單價低於對外非關聯第三方售價，2025年銷售給騰訊的三代AI加速卡毛利率為33.95%，而銷售給非互聯網客戶B的同類產品毛利率為43.05%，定價權明顯受損。疊加推理卡毛利率低於訓練卡的因素，燧原整體毛利率遠低於行業均值。公司預計2026年或2027年實現盈利，但這高度依賴營收達成率與毛利率改善。

在客戶拓展方面，燧原尚未建立起穩定復購的客戶梯隊。除騰訊外的前四大客戶每年頻繁更迭，2026年雖有3家互聯網潛在客戶有望年底小規模交付、1家非互聯網客戶有望年內產生收入，但“以點帶線”的效果仍需驗證。更深層的風險在於，騰訊自身戰略可能變化——谷歌做TPU、Meta做自研ASIC，超級平臺將算力命脈握在自己手裡的趨勢始終存在，燧原對此缺乏緩衝空間。2023至2025年，燧原累計虧損超43億元，2026年上半年預計虧損5.77億元至6.08億元，小幅收窄。

燧原選擇不兼容CUDA，背後是對自主可控算力路線的押注。公司認為，永遠兼容CUDA只能做英偉達的影子，而谷歌、微軟、亞馬遜等雲巨頭均堅持自研DSA架構芯片，國內2025年出貨量較高的主要國產廠商也採用DSA架構。燧原賭的是，只有徹底自研，才有可能在下一代AI算力格局裡拿到定義權。為此，2023至2025年燧原累計研發投入36.76億元，是同期營收的1.8倍，643名研發人員佔員工總數的76.73%。此次IPO募資將繼續投向第五代、第六代芯片研發及軟硬件協同創新項目。

不過，另起爐灶的代價是生態孤立。在騰訊體內，燧原的軟硬件已深度嵌入核心業務線，形成了一個封閉但活躍的內部生態，大客戶體量暫時消化了生態孤立的代價。但當燧原試圖向其他廠商推廣時，對方未必有騰訊那樣的戰略耐心，每一次導入都是一場硬仗。市場定位也面臨兩難：若被視為騰訊算力生態的核心資產，估值將綁定騰訊的AI投入節奏；若被視為客戶集中度極高的風險標的，估值又可能因單點依賴而承壓。

根據灼識諮詢預測，全球AI加速卡的推理需求市場規模將從2024年的476.11億美元增長到2028年的3256.18億美元，複合增長率61.71%，國內規模將達到8085億元，佔整體市場的七成以上。這意味著DSA路線的商業化窗口期仍在，但燧原能否在窗口期內完成從“騰訊依賴”到“多點開花”的跨越，將是決定其長期價值的關鍵。