AI算力云运营商CoreWeave（纳斯达克代码：CRWV）于8月11日盘后发布财报，营收25.75亿美元，同比增长112%，在手订单（backlog）攀升至1042亿美元，同比大增246%。然而，归属股东的净亏损达6.26亿美元，较去年同期的2.9亿美元翻倍以上。营收与亏损同步翻倍，凸显了AI算力重资产模式的典型特征。财报发布后，股价盘后一度大涨逾14%，次日收涨19.5%，但随后两个交易日冲高回落，累计涨幅收窄至约16%。
CoreWeave的前身是2017年成立的Atlantic Crypto，由三位大宗商品期货交易出身的人士创立，最初从事以太坊挖矿。2018年加密市场寒冬后，公司转型为GPU算力云服务商，并于2021年正式更名CoreWeave。2025年3月，公司在纳斯达克上市。其商业模式本质上是“包租公”：通过借款购买GPU、建设数据中心，将算力以多年期合同租给微软、Meta、Anthropic等客户，用租金收入偿还债务本息。英伟达既是其最大供应商，也是股东，持股约一成，并于2026年1月追加投资约20亿美元。
财报显示，公司上半年经营现金流为36.63亿美元，但主要来自客户回款增加，而非盈利能力改善。调整后EBITDA约15.1亿美元，利润率59%，但远不足以覆盖折旧与利息支出。技术和基础设施成本同比增长125%，折旧摊销升至约14亿美元，单季利息支出6.4亿美元，同比增长140%，几乎吞噬全部毛利，导致净亏损6.26亿美元。公司CFO将全年营收指引上修至124亿至132亿美元，资本开支上修至350亿至390亿美元，接近营收的三倍，显示扩张仍在加速。
CoreWeave的竞争优势在于早期与英伟达深度绑定，能优先获得高端GPU，并构建了裸金属架构，在训练大模型场景中交付速度较快。然而，随着Blackwell产能释放和传统云厂商补齐能力，这些优势正在削弱。更关键的是，其合同被设计为“服务”而非“租赁”，使客户无需将算力开支计入资产负债表，从而将重资产和债务风险转移给CoreWeave。这种会计安排构成了围绕资产负债表的“共谋”，而英伟达则通过联合Apollo、黑石、贝莱德等六家机构设立超过5000亿美元的融资平台，为购买其芯片的客户提供资金，进一步强化了资金链条。
做空机构Michael Burry批评这是“循环融资”，并类比2000年互联网泡沫时期思科通过Cisco Capital提供供应商融资的案例。同行中，Nebius杠杆较轻，Oracle有传统业务托底，而CoreWeave是加杠杆最激进的一家。财报还提示了客户集中度风险（2025年单一大客户贡献约71%收入）、“去英伟达化”风险以及未来持续融资需求。市场关注的拐点在于资本开支增速何时低于营收增速，那将是重资产模式开始收敛的信号。在此之前，CoreWeave将继续在两位数增长与持续亏损之间摇摆。