英伟达股价今年仅上涨约10%，估值却已跌至近五年低点。据S&P Global Market Intelligence数据，其当前市盈率（EBITDA基础）约为明年预期盈利的17倍，远低于五年平均的36倍，处于2021年7月以来的最低区间。与此同时，竞争对手AMD和美光分别大涨142%和213%，费城半导体指数同期累计上涨71%，英伟达的表现显得格外落寞。
晨星分析师Brian Colello指出，英伟达目前约212美元的股价隐含的信息是，市场认为公司在2027年后几乎不会再有任何增长。他认为该股合理价值应接近280美元，约合其2029财年预期销售额的16倍。这一估值水平意味着，英伟达正从一只成长股被市场重新归类为大型成熟科技股。
空头逻辑：挑战者涌现，规模效应制约增速
自ChatGPT发布以来，AI芯片市场吸引了大量新入局者。初创公司如SambaNova、Cerebras Systems推出自研芯片；谷歌多年前研发的自有AI芯片已对外销售并通过云端出租；亚马逊、Meta、微软、OpenAI和Anthropic也均在推进自研芯片计划。AMD将于今年晚些时候开始出货其首款AI服务器机架系统Helios，这是一套高度集成的AI芯片及配套硬件系统，与英伟达旗下Grace Blackwell和Vera Rubin系列直接竞争。
此外，英伟达营收基数已十分庞大，其增速与小型竞争对手的直接对比本身就不在同一量级。Gabelli Funds基金经理John Belton表示，半导体投资者正追逐那些存在“最强供需失衡、尚有未开发增长机会”的标的，“英伟达目前并不符合这些标准中的任何一条。”Belton近期持续加仓AMD和美光，对英伟达则按兵不动，维持持有但未增仓。
多头反驳：定价过于悲观，增长前景被低估
分析师预测数据与市场定价之间存在明显落差。据分析师预期，英伟达下一财年（截至2028年1月）收入将增长42%，达到5600亿美元；再下一年将再增长23%。相比之下，AMD虽然预计2027年收入增长57%、2028年增长36%，但其绝对体量——预计2027年仅约780亿美元——与英伟达不在同一数量级，这难以解释AMD目前高达53倍的溢价市盈率。
Brian Colello指出，英伟达“以几年后的维度来看估值相当便宜”，关键问题在于：两年后超大规模云厂商和企业的资本开支是否仍将保持强劲，英伟达是否能守住其市场份额。“我们认为答案是肯定的，这也是该股被低估的原因所在。”他预计，英伟达在2029财年前每年营收和调整后每股盈利增速均将超过45%。
护城河犹在：推理市场份额上升，逆周期韧性不容忽视
尽管竞争压力与日俱增，英伟达在AI芯片领域的主导地位仍未动摇。据The Information近期报道，英伟达在推理芯片市场（即运行模型而非训练模型所用芯片）的份额实际上有所上升。
更值得注意的是，英伟达的逆周期韧性或被市场低估。一旦OpenAI等科技公司削减AI投资，许多刚刚涉足芯片研发的公司可能放弃自研、转回英伟达的生态——这意味着AI寒冬对英伟达的冲击，反而可能小于那些产品尚未经过市场充分验证的新兴芯片设计商。此外，英伟达对Nebius、CoreWeave等新云服务商的战略性投资虽近期遭到质疑，但这一布局有望在市场下行时为其业务提供缓冲保护。
在超大规模资本开支仍在扩张的当下，英伟达的定价是否真正反映了其基本面，正成为市场争议的核心命题。Alphabet本周上调了2026年资本支出预期，并表示明年将进一步增加投入，这为AI芯片需求提供了持续支撑。