美股科技股在盈利和资本开支双重推动下持续走强，但市场对牛市终局的讨论日益升温。中信建投证券海外与大类资产团队分析师钱伟在最新研究中给出了一个明确的时间锚点：2028年可能成为美股科技的关键转折点。

短期来看，钱伟提示回撤风险，认为纳斯达克指数不排除从前高下跌10%以上。但这一判断并非意味着立即转空。研究指出，当前几个“大顶”逻辑大多停留在叙事层面，估值扩张动力已经减弱，市场更可能呈现震荡上行中夹杂回撤的格局，而非单边崩盘。年内涨幅已基本兑现2026年盈利预期，下一阶段上涨需等待市场将视线切换至2027年。

中信建投归纳了可能导致牛市终结的五大矛盾：杠杆过热、中国AI追赶、传统经济复苏带来的风格切换、政治反噬，以及产业证伪或联储紧缩。其中，杠杆信号已亮起红灯。数据显示，美股融资余额增速相对股指涨幅的差额已升至25%，历史上该指标突破20%后，曾对应2000年科网泡沫、2008年金融危机和2022年联储加息后的市场大跌。不过，这并非精确倒计时，短期市场仍可能继续冲高。

中国AI的快速追赶正在动摇美股科技最硬的支撑——资本开支（CAPEX）信仰。行业测评显示，中美顶尖大模型差距持续收窄，Kimi K3公布后，美国优势从最大时的近300%降至5%。同时，中国大模型平均成本显著低于美国。若美国模型无法持续提供前沿突破，市场对巨额算力投入的合理性将受到质疑。2025年初DeepSeek曾触发纳指大跌，Kimi K3的性能评估是否会复制类似冲击，成为市场关注的变量。

传统经济复苏是另一条终结科技牛市的路径。2000年科网泡沫破裂时，纳指暴跌，但道指因经济过热而横盘近一年。当前高利率压制下，地产、工业、消费等传统部门全面内生改善难度较大，靠传统经济主动替代科技主线的概率不高。除非AI应用端爆发带动各行业进入新增长周期，否则市场主线仍将集中在科技领域。

政治风险是更难以提前消化的变量。若K型分化再延续一两年，反AI的社会情绪可能抬头。历史上，2000年微软垄断案被裁定分拆，成为科网泡沫破裂的重要利空。到2028年大选，两党是否会将“加强AI巨头监管”“反垄断”“加税”等纳入竞选纲领，将直接影响市场定价。

估值层面，科技板块前瞻估值在2024年中和2025年底两次挑战30倍未果，今年一季度趋势性压缩，二季度反弹至25倍后再次回落。这意味着产业叙事和联储叙事已很难推动“拔估值”行情，后续股价上行更依赖EPS兑现。

钱伟强调，2028年并非精确预测，而是风险开始拥挤的年份。AI应用能否爆发、中国模型是否继续追赶、美股CAPEX能否维持、联储是否重新紧缩、K型分化是否被大选政治放大——这些矛盾可能在那之前集中摊牌。科技牛市要撑过这个时间点，需要的不仅是盈利持续向好，更要证明AI能让更多部门一起受益。