美股科技股在盈利和資本開支雙重推動下持續走強，但市場對牛市終局的討論日益升溫。中信建投證券海外與大類資產團隊分析師錢偉在最新研究中給出了一個明確的時間錨點：2028年可能成為美股科技的關鍵轉折點。

短期來看，錢偉提示回撤風險，認為納斯達克指數不排除從前高下跌10%以上。但這一判斷並非意味著立即轉空。研究指出，當前幾個“大頂”邏輯大多停留在敘事層面，估值擴張動力已經減弱，市場更可能呈現震盪上行中夾雜回撤的格局，而非單邊崩盤。年內漲幅已基本兌現2026年盈利預期，下一階段上漲需等待市場將視線切換至2027年。

中信建投歸納了可能導致牛市終結的五大矛盾：槓桿過熱、中國AI追趕、傳統經濟復甦帶來的風格切換、政治反噬，以及產業證偽或聯儲緊縮。其中，槓桿訊號已亮起紅燈。資料顯示，美股融資餘額增速相對股指漲幅的差額已升至25%，歷史上該指標突破20%後，曾對應2000年科網泡沫、2008年金融危機和2022年聯儲加息後的市場大跌。不過，這並非精確倒計時，短期市場仍可能繼續衝高。

中國AI的快速追趕正在動搖美股科技最硬的支撐——資本開支（CAPEX）信仰。行業測評顯示，中美頂尖大模型差距持續收窄，Kimi K3公佈後，美國優勢從最大時的近300%降至5%。同時，中國大模型平均成本顯著低於美國。若美國模型無法持續提供前沿突破，市場對鉅額算力投入的合理性將受到質疑。2025年初DeepSeek曾觸發納指大跌，Kimi K3的效能評估是否會複製類似衝擊，成為市場關注的變數。

傳統經濟復甦是另一條終結科技牛市的路徑。2000年科網泡沫破裂時，納指暴跌，但道指因經濟過熱而橫盤近一年。當前高利率壓制下，地產、工業、消費等傳統部門全面內生改善難度較大，靠傳統經濟主動替代科技主線的機率不高。除非AI應用端爆發帶動各行業進入新增長週期，否則市場主線仍將集中在科技領域。

政治風險是更難以提前消化的變數。若K型分化再延續一兩年，反AI的社會情緒可能抬頭。歷史上，2000年微軟壟斷案被裁定分拆，成為科網泡沫破裂的重要利空。到2028年大選，兩黨是否會將“加強AI巨頭監管”“反壟斷”“加稅”等納入競選綱領，將直接影響市場定價。

估值層面，科技板塊前瞻估值在2024年中和2025年底兩次挑戰30倍未果，今年一季度趨勢性壓縮，二季度反彈至25倍後再次回落。這意味著產業敘事和聯儲敘事已很難推動“拔估值”行情，後續股價上行更依賴EPS兌現。

錢偉強調，2028年並非精確預測，而是風險開始擁擠的年份。AI應用能否爆發、中國模型是否繼續追趕、美股CAPEX能否維持、聯儲是否重新緊縮、K型分化是否被大選政治放大——這些矛盾可能在那之前集中攤牌。科技牛市要撐過這個時間點，需要的不僅是盈利持續向好，更要證明AI能讓更多部門一起受益。