輝達（Nvidia）在週三釋出的最新財報中披露，其供應承諾總額已從上一季度的1190億美元激增至2790億美元，增幅超過一倍，主要用於鎖定未來數年的記憶體供應。這一數字遠超市場預期，也直接解釋了為何公司對短期毛利率的展望趨於保守。財報顯示，輝達第二財季（截至7月26日）營收達到創紀錄的962億美元，同比增長超過一倍；資料中心業務營收更是飆升117%至890億美元。財報釋出後，公司股價在盤後交易中上漲約5%。

供應承諾的大幅增加，意味著輝達正在為未來幾年的AI算力需求提前囤積關鍵部件。其中約2670億美元的承諾將在2029財年末前到期，顯示出採購的高度集中。與此同時，公司庫存也從上一季度的258億美元增至316億美元，為即將在本季度推出的下一代平台Vera Rubin做準備。這在一定程度上表明，輝達正在記憶體價格進一步攀升前，提前鎖定這一AI建設中最稀缺的投入品之一。

毛利率的變化是市場關注的焦點。輝達第二財季非GAAP毛利率為75%，高於去年同期的72.5%，但公司預計第三財季將降至74%。首席財務官Colette Kress在財報電話會議上給出了更長期的指引：記憶體價格上漲的幅度已超出公司預期，且明年還將繼續走高；毛利率預計在第四財季觸底，區間為71%至72%，隨後在2028財年回升至72%至73%，前提是已執行的價格上漲能在第一季度生效。Kress強調，公司希望直接面對這一問題，而不是讓它懸而未決。這意味著毛利率的低谷將比第二財季的水平低3至4個百分點，而非第三財季指引所顯示的僅1個百分點。按公司當前的營收規模計算，每1個百分點的毛利率約合每季度10億美元。

輝達顯然在吸收大部分記憶體成本上漲，直到明年1月，之後才通過提價將部分成本轉嫁出去。Kress還將記憶體短缺本身視為需求旺盛的體現，認為這很大程度上源於推動輝達自身增長的同一股AI建設浪潮。

儘管毛利率承壓，輝達的業績指引依然強勁。公司預計第三財季營收為1080億美元，同比增長約89%，且該展望假設來自中國的資料中心計算營收為零。即便在指引的毛利率水平下，毛利潤的美元金額很可能繼續攀升。此外，公司本季度通過股票回購和股息向股東返還了創紀錄的260億美元。

從估值角度看，輝達股價週三收盤接近210美元，盤後上漲約5%。按當前股價計算，市盈率約為27倍；若基於分析師對下一財年的盈利預期，市盈率則降至約16倍。對於一家以如此速度增長的公司而言，這一估值並不顯得過高。當然，指引也存在風險：記憶體價格已經超出公司預期一次，而毛利率回升至72%-73%的預期依賴於已執行的價格上漲能在2028財年持續。但總體而言，輝達因需求超過供應而吸收成本，與因需求疲軟而降價的公司相比，前者更值得長期持有。2790億美元的供應承諾鎖定了多年的供應，而毛利率的低谷正是為此付出的代價。