AI資料中心的天價建設成本，正催生一種新的金融遊戲：超大規模雲廠商（hyperscaler）通過複雜的結構將鉅額債務“藏”在資產負債表之外，國際清算銀行稱之為“影子借貸”（Shadow Borrowing）。據矽谷101的深度調查，僅美國五大數據中心運營商——亞馬遜、微軟、谷歌、Meta和甲骨文——的發債總額已達1.65萬億美元，若用100美元紙幣首尾相連，可繞地球赤道約64圈。

以Meta最新的Hyperion資料中心專案為例，該專案共借款273億美元，但在Meta的資產負債表上，與該專案相關的記錄僅有一筆23.7億美元的投資。剩餘約250億美元債務通過一系列特殊目的實體（SPV）被隔離在法律層面之外。這些實體均註冊在美國特拉華州，註冊時間前後不到六週，且無需向美國證監會遞交招股說明書，因此這筆債務永遠不會成為公開登記的債券。

這種“藏債”手法並非孤例。矽谷101查閱了大型資料中心各類申報檔案，總結出至少五種不同的藏債方式。其核心邏輯是：通過多層SPV將債務從母公司報表中剝離，同時保持對資產的控制權。例如，Hyperion專案由Laidley LLC運營，其上層是Project Beignet Holdings持有產權，再上層是Beignet Investor發行273億債券，而Beignet Pledgor將股權質押給受託人，最終由Blue Owl旗下基金OSNL及共同投資人出資。這種結構使得債務在會計上不直接體現在Meta的合併報表中。

值得注意的是，這些公司在法律檔案中對資金用途的表述極為模糊。Meta此前發行300億美元債券時，在電話會上表示用於AI和資料中心長期融資，但在遞交證監會的招股說明書中，資金用途僅寫“一般公司用途”。甲骨文2026年2月發債時稱用於雲客戶擴容，但招股書卻寫“分紅和股票回購”。這種錯位反映出巨頭們不願公開宣告大規模舉債，以免影響評級和股東信心。

為何不直接發行公開債券？矽谷101分析認為有三重原因：其一，市場胃口有限，超額認購倍數下降——亞馬遜的認購倍數從2025年11月的5.3倍跌至2026年7月的1.6倍，顯示投資者變得挑剔；其二，過多公開債打破與股東“零淨負債、高回購”的默契，導致股東要求更高回報；其三，公開債必須全額記入資產負債表，直接影響評級。以甲骨文為例，其資本開支一年內從212億美元增至557億美元，標普在2026年7月將其評級從BBB降至BBB-，距垃圾級僅一檔。

與此同時，華爾街的私募信貸機構正從SaaS領域轉向資料中心。Blue Owl因SaaS貸款擠兌而股價暴跌，但很快轉向AI資料中心融資。2025年12月，Blue Owl拒絕甲骨文密歇根專案後，PIMCO以更高定價接手。資料中心證券化規模從2022年的13億美元飆升至300至400億美元，四年增長二十倍。

這種趨勢引發擔憂：當債務被層層隔離，投資者能否看清真實風險？矽谷101指出，若科技巨頭持續以現有速度燒錢，其經營現金流與資本開支的缺口可能在2027年前後顯現。摩根士丹利測算，2028年前全球資料中心資本開支約2.9萬億美元，其中約1.5萬億需外部資本。一旦市場情緒轉向，這些表外債務可能成為“AI時代的次貸危機”導火索。