台積電在7月16日公佈了2025年第二季度財報，核心指標全面超預期。當季營收達到402億美元，同比增長33.7%；淨利潤約224億美元，同比大增77.4%，其中約20億美元來自出售世界先進股權的一次性收益；毛利率67.7%，創下歷史新高，並超過公司此前給出的指引上限。公司同時將全年美元收入增速指引從“超過30%”上調至“略高於40%”，資本開支也從520-560億美元的區間大幅提升至600-640億美元。儘管財報資料亮眼，台積電美股夜盤卻先漲後跌，市場關注點轉向了Q3毛利率指引的環比回撥——公司給出的Q3毛利率指引中值為66%，較Q2的67.7%下降了1.7個百分點。管理層在電話會上解釋，2奈米技術的快速爬坡將稀釋毛利率約3到4個百分點，部分被強勁需求和成本改善所抵消。這一變化表明，市場對台積電的定價邏輯正在從“收入能漲多少”切換到“毛利率能穩定在什麼水平”。
從收入增長的結構來看，台積電的賺錢方式正在發生根本性轉變。Q2的12英寸等效晶圓出貨量為4336千片，環比僅增長3.9%，但收入環比上漲了12%，原因在於單片晶圓售價大幅提升。當季單片收入達到9271美元，環比漲7.8%，同比漲14.6%。粗略計算，收入增量中約三分之一來自多賣晶片，三分之二來自單片價格更貴。推動單片價格上漲的主要因素有三個：製程組合持續上移、平台結構向高效能運算傾斜、以及AI晶片物理尺寸不斷變大。在製程方面，3奈米製程收入佔比從25%升至30%，2奈米在2025年第四季度進入量產後，本季度已貢獻3%的晶圓收入；7奈米及以下先進製程合計佔晶圓收入的77%。在平台結構上，高效能運算（HPC） 收入約265億美元，環比增長20%，營收佔比從61%升至66%，創下台積電有該分類以來的最高值。智慧手機佔比則從26%降至22%。HPC單季增加約46億美元，超過了公司43億美元的總收入增量，成為絕對增長引擎。此外，AI晶片正在變大——輝達下一代Rubin架構的中介層面積從Blackwell時代的3.3倍光罩面積放大到了4到5.5倍，邏輯裸片本身也在往光罩極限走。台積電按片報價，芯片面積越大，一片晶圓上能切出的合格晶片越少，客戶要達到同樣出貨量就得買更多晶圓，單片價值量自然提高。這個邏輯同樣適用於AMD的MI系列、谷歌的TPU以及各家雲服務商的定製ASIC。
成本端的變化同樣值得關注。Q2總銷貨成本約4100億新台幣，平均每片晶圓成本約2993美元，其中折舊部分約1449美元，非折舊部分約1544美元。與Q1相比，單位折舊成本上升了約15.5%，單位可變成本下降了約6%，一進一齣每片晶圓總成本比上季度高了約90美元。成本上漲的同時，毛利率卻提高了1.5個百分點，這隻能說明單片售價漲得比成本更多。但折舊紅利正在消退：折舊佔收入的比例已從14.6%回升至15.6%，接下來只會更高。全年資本開支指引大幅上調至600-640億美元，2025年全年才409億美元，今年增速高達47%到57%，遠超收入增速。CFO黃仁昭在電話會上表示，未來三年的整體資本支出規模將高於過去三年。海外工廠的影響也在顯現——董事長兼CEO魏哲家宣佈在亞利桑那州追加1000億美元投資，使在美總投資達到2650億美元，可能會額外建設4座工廠。海外晶圓廠爬坡對毛利率的稀釋早期為2%到3%，後期將擴大到3%到4%。
客戶結構進一步向北美集中。北美客戶收入佔比達到78%，創歷史新高；中國大陸收入佔比則從去年同期的9%降至6%，按絕對額計算約24億美元，低於去年同期的約27億美元。這背後既有大陸客戶集中在成熟製程、本土代工替代蠶食份額的因素，也受美國出口管制約束——台積電無法對中國大陸的AI和HPC客戶生產7奈米及以下晶片。
展望後續季度，市場將重點關注三個維度：2奈米收入佔比能否快速提升、庫存天數是否從87天的高位回落、以及毛利率能否穩定在66%附近。如果收入繼續增長而毛利率持續下滑，意味著這一輪大規模資本開支未能換來對等的回報。魏哲家在電話會上表示，他相信從今天到2029年、2030年需求都非常強勁，但中間會不會有下降，他並不確定。台積電的利潤率走向，最終取決於先進製程的定價權能否消化掉新增的資本開支和折舊成本。