香帥團隊近日釋出分析文章，將近期全球半導體板塊的急跌定性為“敘事+動量”擁擠交易的集中出清，與今年貴金屬和原油市場的兩輪行情屬於同一模式。文章指出，費城半導體指數較6月高點回撤逾22%，跌入技術性熊市；韓國股市一週兩次熔斷；全球半導體市值不到一個月蒸發超過3萬億美元。A股方面，中證1000單週下跌12.57%，電子板塊一週跌去18.63%。

文章回顧了今年前兩輪同類行情。第一輪是1-2月的貴金屬：降息與避險敘事點燃漲勢，白銀一年漲278%、黃金最高觸及5602美元，但1月30日特朗普提名通脹鷹派Warsh出任美聯儲主席後，降息敘事前提坍塌，金價28分鐘內跌掉380美元，白銀單日暴跌26%。第二輪是3-6月的原油：海峽封鎖敘事推動布倫特原油衝上110美元，但6月美伊簽署諒解備忘錄後油價單週暴跌9.89%，回到開戰前水平。兩輪行情的後事不同：金銀敘事未再證實，行情不了了之；原油敘事前提回歸，行情捲土重來。

文章認為，本輪半導體下跌的劇本完全相同。敘事點火來自AI資本開支的真實基本面，動量資金追漲接力，槓桿加滿——美國半導體槓桿ETF多頭敞口6月22日達約1570億美元峰值，A股兩融餘額6月末站上3萬億元。觸發點出現在7月7日：三星創紀錄業績後股價大跌，顯示“最景氣資產遇上最擁擠持倉”。隨後槓桿ETF按規則每日再平衡，下跌自動觸發賣出，多頭敞口已降至約940億美元；A股兩融餘額連續十日下降、較高點縮水約1400億元，電子硬體與半導體行業融資淨賣出超500億元。疊加長鑫科技295億元IPO抽血擔憂，上週五板塊大跌6.08%。

文章將三輪經驗濃縮為三條：敘事負責點火、資金負責燃燒，但“敘事是真的”不等於“價格是對的”；正反饋對稱，漲多快跌多狠；觸發點無法預測，但脆弱性（倉位歷史極值）可以觀察。

對於後市，文章指出出清後行情重啟需要強敘事證實，而非“跌夠了”。當前資金面壓力仍在：高盛PB資料顯示機構總槓桿處五年來96分位，槓桿ETF中約150億美元逆勢抄底盤，韓國逾120萬個槓桿賬戶面臨追保強平。但修復訊號也有，做多SK海力士的融資成本已從聯邦基金利率+12%回落至+1.5%。

敘事證實方面，文章關注兩條線索。一是月之暗面Kimi K3：7月16日釋出的2.8萬億引數開源模型，編碼與智慧體等基準已能與OpenAI和Anthropic旗艦同台競技。市場起初恐慌（週五全球晶片股續跌，港股智譜、MiniMax分別重挫28.4%和15.6%），但文章認為，先進晶片受限下月之暗面靠訓練與架構改進實現進步，對美股閉源巨頭是利空，對中國AI生態恰是敘事升級。後續關注7月27日K3完整權重與技術報告。二是台積電財報：二季度營收402億美元創歷史新高，資本開支指引上調至600-640億美元，股價卻下跌——文章認為這非業績問題，而是倉位問題，“符合預期”在擁擠交易中等於利空。

文章最後給投資者三點啟發：分清賺業績錢、敘事錢還是動量錢；將兩融餘額、槓桿ETF敞口等擁擠度指標當儀表盤；出清後不搶反彈，等強敘事證實，關注Kimi K3完整權重、月底政治局會議及科技巨頭財報等節點。