摩根士丹利在最新研報中拋出一個關鍵判斷：全球存儲芯片行業正逼近“變化率的頂峰”，但這並非週期終結的信號，而更像是一次牛市中的階段性休整。
報告指出，當前市場圍繞存儲板塊的爭論集中在三個層面：漲價週期是否已經觸頂、長期協議為何未能推動估值重估，以及這究竟是週期頂部還是中繼調整。大摩的核心結論是，漲價的速率正在放緩，但行業本身的上升週期尚未走完。
推動這一判斷的直接因素來自供需兩端。需求側，市場上流傳著未經證實的消息——AI領域最大的資本支出方之一據稱擁有多餘算力可供出售。空頭將此解讀為超大規模雲廠商算力過剩、AI基礎設施建設可能供過於求。但摩根士丹利提供了另一種視角：這或許只是企業在優化資本回報、將閒置基礎設施貨幣化，與真正意義上的算力過剩並不等同。真正的驗證時刻將是2026年二季度財報季——如果雲廠商維持或上調資本支出指引，將是存儲股的良好買入時機；若下調，則過剩敘事將持續發酵。
與此同時，企業端對“代幣最小化”的訴求正在加劇。此前許多企業鼓勵員工儘可能多地使用AI生成token，導致IT預算超支，如今它們開始尋求更廉價的替代方案，包括越來越多地採用開源大模型處理基礎查詢，並在前沿模型之上疊加“編排層”，將簡單任務分流、複雜任務才調用高價模型。市場擔憂的焦點已轉向：token提供商在財報中將如何呈現這一趨勢，以及更廉價token對2026年下半年指引的衝擊。
供給側同樣釋放出見頂信號。摩根士丹利從三個維度刻畫了“變化速率峰值”：DRAM價格同比漲幅已從一季度高位顯著回落，後續季度漲幅預計持續收窄；庫存週期的改善幅度趨於平穩；DRAM板塊的盈利預期修正廣度已觸及約89%的歷史高位，進一步上修空間有限。這些指標共同表明，推動股價上漲的邊際動能正在衰減。
長期協議未能催化估值重估，則源於市場的“記憶傷痕”。過去簽訂的長期協議要麼被重新談判，要麼最終迫使客戶接收了並不需要的庫存，這讓投資者對協議的約束力心存疑慮。儘管有觀點認為當前存儲長期協議具有結構性意義，但前提是AI需求保持強勁，而盈利預期能否持續上修仍是最大不確定性。
從市場結構看，存儲板塊當前面臨的最直接壓力來自倉位層面而非基本面崩塌。存儲股是市場上持倉最為集中的板塊之一，近期波動率上升使得維持歷史高位的淨敞口愈發困難。多位投資者已表達出對拓展“滯漲板塊”機會的濃厚興趣，資金輪動的跡象明顯。超大規模雲廠商股票的近期走弱，可能正是存儲股即將跑輸大盤的領先信號。
自2022年11月生成式AI浪潮興起以來，存儲板塊已歷經數次週期性回調，摩根士丹利將這些調整定性為結構性牛市中的正常修正，而非熊市開端。該行的底線建議是：長期依然看漲，預計2027年盈利將增長35%至40%，但短期需警惕回調。尤其值得關注的是，在當前階段，超大規模雲廠商的財報表態比存儲公司自身的管理層評論更能左右股價走勢，因為存儲公司在週期這個位置大概率會維持偏樂觀的表態，而云廠商的指引才是驗證需求成色的關鍵變量。