智谱在6月17日正式上线并开源其新一代旗舰大模型GLM-5.2，此举迅速点燃资本市场热情。发布当日，公司股价收报1660港元，上涨12.62%；次日更是暴涨26.14%，收盘价达到2094港元，再创历史新高。从1月8日以116.2港元发行价上市算起，不到半年时间，其累计涨幅已超过18倍，市值一度触及9336亿港元，超越了中芯国际，约为百度的近三倍。

GLM-5.2之所以引发如此剧烈的市场反应，与其技术指标的实质性突破密切相关。该模型延续了混合专家架构，总参数量高达7440亿，但每次推理仅激活400亿参数，兼顾了知识容量与推理成本。其最突出的亮点在于支持100万token的无损上下文窗口，能够完整处理数百万字的长文档或中型软件项目的全部代码。在FrontierSWE、SWE-Marathon等衡量长程工程任务能力的测试中，GLM-5.2得分仅次于Anthropic的Claude Opus 4.8，差距不足1%。这是开源模型首次在如此复杂的工程级任务上，将差距缩小到个位数百分点。

多家第三方机构的独立评测进一步验证了这些进步。在Code Arena编程能力榜单上，GLM-5.2以1595分位居全球可用模型第一；在评估视觉审美能力的Design Arena榜单上同样排名榜首。在Terminal-Bench 2.1测试中，其得分从上一代的63.5%跃升至81.0%，成为首个突破80%的开源模型，与Claude Opus 4.8的85.0%仅差4个百分点。Artificial Analysis的综合评分也将其列为开源模型第一，与Claude Opus 4.8并列所有模型前三。这些交叉印证的数据，让市场相信其技术叙事并非空谈。

更重要的是，GLM-5.2采用MIT开源协议，无地域限制且可商用，发布当天就完成了对vLLM、SGLang等主流推理框架，以及华为昇腾、平头哥、寒武纪、摩尔线程等多家国产算力平台的适配。对于数据不能出机房或受美国出口管制影响的企业客户而言，这提供了一个闭源模型无法给予的选项。

股价的飙升并非单一因素驱动，而是多重力量叠加的结果。资金面上，智谱于6月8日正式纳入恒生科技指数和港股通，南向资金在6月15日至17日连续三天净买入，累计约39.58亿港元，其中15日单日净买入达22.94亿港元，大量机构提前建仓。竞争格局上，就在6月12日美国出口管制指令发出、Anthropic被迫停用其最新模型Fable 5和Mythos 5之后不到24小时，智谱预告了GLM-5.2的上线。一个顶级闭源模型因政策退场，一个同等水平的开源模型在同一时间窗口进入市场，这种戏剧性的替代效应极大地刺激了市场情绪。此外，A股上市的预期也提供了另一层推力。6月6日智谱完成上市辅导备案，仅隔不到两周便变更为辅导验收，其150亿元的募资计划中，有120亿拟投向基座大模型。A股市场对AI题材的估值逻辑与港股截然不同，这进一步放大了想象空间。

然而，与狂飙的市值形成鲜明对比的是公司尚显单薄的财务基本面。2025年全年，智谱实现收入7.24亿元，尽管同比增速高达131.9%，但绝对规模依然很小。全年净亏损47.18亿元，同比扩大59.5%，毛利率也从56.3%下滑至41.0%，原因是低毛利的云端业务收入占比提升。以6月17日约7401亿港元的市值计算，其市销率超过900倍。这是一个极端水平，意味着市场押注其未来营收将出现爆发式增长或利润率大幅提升，任何预期上的波动都可能导致估值剧烈收缩。

股价的高波动性已经反映出这种脆弱性。6月12日，其收盘价1097港元，较两周前1993港元的高点下跌约45%。5月底更出现过盘中一度涨23%后跳水、收盘转跌6%的剧烈震荡。这显示股价走势在很大程度上由资金面和情绪主导，而非稳定的基本面支撑。另一个迫在眉睫的现实因素是，7月8日智谱将迎来IPO基石限售股解禁，解禁比例约6%至11.6%，其中持仓占比较高的主体为国资背景的基石投资者。汇丰的报告提示，当前自由流通股极少，解禁后稀缺性溢价可能逐渐消失，早期投资者的抛压是实实在在的。6月初那波接近腰斩的调整，或许已是市场在提前消化这一预期。

抛开股价的喧嚣，GLM-5.2更深层的意义在于，它动摇了业内一个长期默认的假设——开源模型追不上闭源模型。过去，业界普遍认为两者之间存在三到五年的代差。如今，GLM-5.2在多个核心榜单上与Claude Opus 4.8的差距已缩至1%到4%。在全球AI编程能力最强的三个模型中，来自Anthropic、OpenAI和智谱，只有智谱的模型是开源的、可本地部署且不受美国出口管制直接影响。这是一个路线级别的变化，开源模型正从追赶者变为并跑者，其对全球AI权力格局的潜在影响可能比短期股价更为深远。

但技术领先并不等同于市值合理。当前超过900倍的市销率中，定价的是技术叙事的稀缺性、资金面的充裕以及对未来的极致乐观预期。这些要素昂贵且脆弱。一旦技术迭代速度放缓，或商业化进度不及预期，估值收缩的烈度同样会非常剧烈。开源路线对产业的长期重塑值得密切关注，而资本市场对智谱的定价，最终仍需等待营收数字的逐步验证。