7月9日，港股AI大模型公司MiniMax在上市后首次限售股解禁当日遭遇重挫，股价收盘暴跌17.98%，报297.4港元，总市值跌至约932亿港元，单日蒸发逾200亿港元。盘中最低触及283.8港元，创近半年新低，全天成交额高达68.36亿港元，换手率9.01%，成交量达2094万股，约为日均成交量的10倍。
这一走势与前一交易日形成剧烈反差。7月8日，MiniMax股价曾大涨近12%，市场一度预期“解禁魔咒”可能被打破。然而，解禁当日巨量抛压涌现，将股价打回原形。截至发稿时，MiniMax再度下跌9%，两个交易日累计跌幅达27%，市值进一步缩水至约850亿港元。
与MiniMax形成鲜明对比的是同日迎来首次解禁的智谱。智谱在解禁当日上涨13.35%，并在收盘后宣布折价配股，随后再涨11.34%，报2032港元，总市值约9060亿港元。两家“港股大模型双雄”的市值差距已拉大至逾8000亿港元。
解禁规模的悬殊是导致走势分化的直接原因。智谱此次解禁股份仅占总股本约5.76%，且持仓占比最高的解禁主体为国资背景的基石投资者，长期持有意愿相对较强。而MiniMax首轮解禁股份约1.46亿股，占港股股本比例高达约63%。解禁前，MiniMax流通股仅有1945万股，占总股本3.14亿股的6.2%，这意味着流通盘在一天之内扩大接近10倍，流动性压力巨大。
从解禁盘结构看，MiniMax的财务型投资者占比超过三分之一。这类投资者以财务回报为核心诉求，退出动力强、约束小，在浮盈仍然可观的情况下，抛售压力显著。当日成交量超过解禁前流通股本，表明有投资者在解禁后第一时间选择离场。
解禁前夕，MiniMax曾密集释放“股东不减持”信号。超八成Pre-IPO及基石股东明确表态长期持有，包括阿里巴巴、米哈游两大核心战略股东，以及Aspex、博裕、IDG、Martis Fund等基石投资人，还有国寿投资、徐汇资本等国资机构。阿里巴巴表示将持续深化与MiniMax在云计算、企业服务等领域的生态协同，米哈游则称通用人工智能是“未来十年最重要的技术变革力量”。此外，MiniMax创始团队自愿设置12个月股份锁仓期，远超行业常规的6个月，此次解禁并不涉及创始团队及员工持股。
然而，包括汇添富基金、泰康保险、未来资产、真格基金、高瓴资本、腾讯在内的股东并未就锁定进行表态，这些投资者合计持股接近5800万股，超过解禁前流通盘的2倍，成为潜在的巨大抛压来源。
巨额解禁并非MiniMax股价承压的唯一原因。6月1日，公司发布新一代旗舰模型M3，总参数428B，支持最高1M tokens上下文窗口。但伴随M3发布，MiniMax将沿用已久的“按次计费”切换为“按Token计费”，最低月费从29元跳涨至49元，且未提前通知用户。开发者社群迅速反弹，有用户测算同等使用强度下实际成本涨幅高达257%。面对投诉激增，MiniMax于6月2日晚发布致歉声明，承认“沟通不足、过渡方案考虑不周”，并推出退款和补偿方案。但M3发布当日，公司股价仍暴跌超15%。
国际投行对MiniMax的态度在解禁窗口期出现明显分化。花旗在7月6日将MiniMax目标价从1330港元大幅下调至533港元，维持“买入”评级，但将其列入30日短期下行观察名单，指出M3模型“偏淡的市场反应”以及“用户留存及变现策略的不确定性”短期将对股价形成压力。摩根大通更早一步，在6月中旬已将评级下调至“中性”，目标价从1100港元降至400港元，理由是“从纯模型能力角度，MiniMax仍在追赶阶段”。
乐观方以高盛为代表。高盛在7月3日研报中指出，MiniMax电话会释放出较强的商业化信号，管理层对2026年底实现10亿美元ARR目标有信心。报告认为，最核心的催化剂在于中国AI大模型行业正迎来“价格战”的拐点——随着竞争对手DeepSeek宣布高峰期涨价，行业定价正回归理性。美银证券亦指出，MiniMax今年4月ARR已达4亿美元，收入结构从消费端产品为主转向企业端与云API占比提升。
从业绩基本面看，MiniMax仍处于高投入阶段。2025年全年营收约7904万美元，同比增长159%；年内亏损18.7亿美元，同比扩大302%；经调整净亏损2.5亿美元；研发费用约2.53亿美元。
对于MiniMax而言，解禁首日的大跌是一场集中的压力测试。解禁不等于减持，更不等于63%的股份会在一天之内砸向市场。但解禁确实撕开了一个此前被极低流通盘掩盖的问题：当大量老股真正拥有退出权，二级市场必须重新回答——这家公司究竟值多少钱？真正决定MiniMax估值能否向上修复的，仍然是未来模型的能力迭代和商业化表现。2.7万亿参数的M3 Pro能否如期发布并赢得开发者口碑，国产算力集群能否顺利落地，ARR能否在年底触及10亿美元目标，这些问题的答案将比解禁日的涨跌更有分量。