AI 晶片市場最關鍵的瓶頸之一，正從算力本身轉向高頻寬記憶體（HBM）。路透社 9 月 10 日報道稱，包括華為和寒武紀在內的中國 AI 晶片廠商正在上調加速器價格，原因是 HBM 供應日益稀缺。其中，華為即將推出的 昇騰 950DT 據稱報價已超過 25 萬元人民幣，較此前定價上漲約 20% 至 50%。中國還面臨出口限制帶來的額外壓力，但這一問題的根源是全球性的——AI 加速器需要消耗大量高效能記憶體，供需缺口並非中國獨有。

在這一格局中，美光科技被視為關鍵受益方之一。它並非只是向市場供應通用 DRAM，其 HBM4 產品已進入為輝達 Vera Rubin 平台量產的高量產階段。美光稱，該產品每堆疊頻寬超過 2.8 TB/s，並具備更好的能效表現。

美光的看多邏輯相對直接：單顆加速器的記憶體搭載量持續提升，而供應偏緊，使其獲得異常強的定價權。公司還簽署了長期協議，意在降低記憶體行業歷史上反覆出現的週期性波動。看空邏輯則在於，記憶體終究是記憶體——高價會刺激新增產能、技術替代以及客戶分散供應商的努力。當前利潤率越強，競爭對手擴產的動機就越大。

輝達則處在這一等式的另一側。它從 AI 需求中獲益巨大，但越來越需要與記憶體、網路、代工和封裝等供應商分享系統層面的經濟收益。HBM 成本上升可能擠壓其利潤率，或推高整機價格。輝達的看多論據是，客戶仍願意買單，因為 GPU 效能的經濟價值足以支撐昂貴的配套元件；看空論據則是，持續的供應漲價會削弱輝達在每台 AI 伺服器總價值中能夠保留的份額。

從資金面看，兩隻股票的對沖基金持倉在第二季度均有所改善。持有美光的基金數量從 154 只升至 184 只，持有輝達的基金數量從 275 只升至 285 只。截至 8 月 14 日，美光的空頭頭寸約佔其流通股的 2.7%，輝達約為 1.2%。

估值層面的核心問題在於：美光當前盈利究竟是週期高點，還是記憶體行業結構性改善的開端；而輝達的問題則是，當供應商分走更多經濟收益時，其利潤率能否繼續保持異常高的水平。

記憶體短缺是 AI 趨勢中少見的、讓輝達同時處於兩種處境的情形——它既能從更強的終端需求中受益，又會在一定程度上向供應商讓渡議價能力。這一動態也提醒市場，AI 算力敘事並不只關乎 GPU 本身，上游記憶體的供給彈性、擴產節奏與長期協議結構，正在成為決定產業鏈利潤分配的關鍵變數。