日本NAND快閃記憶體巨頭鎧俠宣佈最高8000億日元的股票回購計劃，成為全球儲存晶片行業首家啟動大規模回購的企業。這一舉動不僅標誌著NAND行業超級盈利週期的來臨，更可能開啟一輪以企業回購為驅動力的儲存板塊結構性行情——而這場行情，或將從東京蔓延至首爾。

據摩根大通7月31日研報，鎧俠第一財季（FY2027 1Q）非GAAP營業利潤達1.326萬億日元，同比暴增逾28倍，營業利潤率高達75%，單季盈利已超過整個FY2025全年。與此同時，公司宣佈最高8000億日元的回購計劃，並設定約50%的股東總回報率目標，這是儲存行業生態中的首例。

瑞銀證券研究則指出，若將FY2028年預期淨利潤9.42萬億日元的一半全部用於回購，將有效削減約19%的流通股本，佔公司當前市值25萬億日元的19%。瑞銀分析師據此將估值框架從原有的FY2029 BPS切換回FY2028年度指標，將FY2028至FY2031年平均ROE預測從42%上調至48%，PBR倍數由4.63倍上調至5.23倍（使用9.1%資本成本）。值得注意的是，由於基準年切換，瑞銀將目標價由14.4萬日元小幅下調至12.6萬日元，維持買入評級；摩根大通目標價為15.5萬日元，同樣維持增持評級。截至7月31日，鎧俠股價報46,500日元，兩家機構均預示顯著上行空間。

一季度業績創紀錄，但量價分化值得關注。鎧俠1Q銷售額達1.767萬億日元，同比增長415%，環比增長76%；非GAAP營業利潤1.326萬億日元，營業利潤率75%，在已披露財報的NAND廠商中排名最高。驅動業績的核心是價格，而非出貨量——ASP環比飆升約70%，而bit出貨量僅增長低個位數百分比，部分出貨量從1Q順延至2Q。從應用結構看，SSD與儲存業務單季銷售額達1.175萬億日元，同比增長440%，佔總營收比例升至66%，其中資料中心與企業級業務貢獻超過60%，是高ASP的主要來源。智慧手機應用銷售額環比增長56%，PC及伺服器相關應用環比增長96%。此外，公司最新制程BiCS 8 FLASH生產佔比已超過總產出的50%。瑞銀方面指出，1Q營業利潤與指引的1.30萬億日元及市場一致預期1.38萬億日元基本吻合，其中約2至3個百分點的出貨量差異來自季末部分交貨延後。

二季度展望方面，鎧俠管理層給出2Q收入2.39萬億日元（環比增長35%）、營業利潤1.90萬億日元的指引，對應營業利潤率約79.5%，與瑞銀及摩根大通的一致預期基本吻合，但低於買方2.0至2.5萬億日元的普遍預期。據瑞銀，鎧俠2Q業績仍將由價格主導，bit ASP預計以美元計上漲約30%，以日元計約上漲34%；bit出貨量預計環比增長約10%，高於此前+5%的假設，主要得益於1Q延後出貨量的補充。管理層表示，蘋果的需求將在2Q有所增加，或與相對低廉的定價有關。更值得關注的是鎧俠對中期供需的判斷。據摩根大通，鎧俠預計2026年全年行業bit需求增速約為高十位數百分比，並預期2027年NAND市場將呈現需求超越供給的格局，主要催化劑正是以代理型AI（Agentic AI）為代表的新型算力工作負載——管理層明確表示，這一趨勢仍處於“極早期階段”。

鎧俠此番回購計劃的核心意義，不僅在於規模本身，更在於它標誌著儲存行業股東回報框架的系統性轉變。鎧俠管理層宣佈的回購方案與約50%股東總回報率目標掛鉤，並與FY2028起的股息支付計劃相配套。瑞銀的估算顯示：若將FY2028預期淨利潤9.42萬億日元的一半全部投入回購，將可削減約19%的流通股本，而這筆回購金額本身即相當於公司當前25萬億日元市值的19%。瑞銀指出，盈利能力強、估值偏低的公司啟動回購，往往會帶來市值倍數的提升（multiple expansion）。據其量化研究評估，鎧俠當前行業結構及監管環境在未來六個月均有改善趨勢，下一個重要催化節點預計為2026年10月31日財報季，屆時公司有望進一步披露股東回報政策細節。

鎧俠的回購不是孤例，而是可能成為整個儲存行業“回購牛市”的先聲。據野村證券7月28日研報，隨著韓國KOSPI指數去槓桿過程趨於尾聲，韓股的估值重塑驅動力將從“流動性與槓桿”切換至“基本面與企業回購”。野村預計，2026年韓國上市公司股票回購規模將達116萬億韓元，約佔KOSPI市值的2.2%，遠高於2018至2025年間0.2%至0.9%的歷史均值；2027年和2028年將進一步擴張至274萬億韓元和328萬億韓元。其中約90%的資金來自兩大半導體巨頭，其持續且可預期的回購將形成市場結構性需求。野村維持KOSPI 2026年目標區間10,000至11,000點，並將11月預計釋出的“低PBR公司名單”列為最直接的個股催化劑，相關公司有望藉此登出庫存股、提高股息並處置非核心資產，推動韓股“收復失地”。

綜合來看，從鎧俠的8000億日元回購，到韓國兩大儲存巨頭主導的史上最大規模回購潮，儲存板塊正在形成一條清晰的跨市場邏輯鏈：AI算力週期支撐盈利，盈利轉化為股東回報，回購壓縮流通股本並推升估值。這場“回購牛市”能否真正落地，關鍵觀察視窗將是今年四季度財報季——屆時鎧俠的股東回報政策細節與韓國政府的治理政策落地，將為這一邏輯提供最終驗證。