高盛EMEA股票業務兩位核心交易主管——對沖基金業務主管Mark Wilson與股票流量中介業務主管Rich Privorotsky——在最新分析中，將當前AI市場比作一根越繃越緊的“橡皮筋”，核心矛盾在於：超大規模雲計算商正以史無前例的速度投入數千億美元建設AI基礎設施，但近期變現前景與投資回報仍高度不確定。

Privorotsky直言：“AI市場已經成了一根‘橡皮筋’——現在的問題是它還能拉多遠。”他指出，上週已出現AI經濟模式首度出現裂縫的跡象：前沿模型加速擴散，推理成本急劇下滑。與此同時，超大規模雲商的債務市場仍承受壓力，若其中一家率先削減資本開支，可能觸發連鎖反應。

Wilson與Privorotsky分析稱，微軟、亞馬遜、Alphabet、Meta等超大規模雲商正將資本開支推至超越自身經營現金流的水平，意在搶佔下一代計算平臺的戰略制高點。這一邏輯與過去押注雲端計算和搜尋時如出一轍。樂觀者認為，這是為未來AI智慧體、企業工具及新應用爆發式增長所購買的關鍵“期權”，隨著成本下降與採用規模擴大，回報終將兌現。悲觀者則擔憂，近期回報滯後、潛在供給過剩、定價壓力上升，若更廉價的替代方案在全球範圍內湧現，企業端變現能否及時落地將面臨嚴峻考驗。

據阿波羅全球管理公司經濟學家Torsten Slok援引的Epoch能力指數顯示，該指數綜合多項AI基準測試，目前開源模型的能力水平與閉源前沿模型之間的差距已縮窄至約四個月，其他大國模型的追趕態勢不容忽視。

在價值鏈分析上，Privorotsky坦言，他原本預期token價格下跌將壓縮整個AI產業鏈的回報，但市場當前的定價邏輯令他困惑。他分析了兩種可能的市場訊號：若市場相信更廉價的智慧將擴大可定址市場、推動企業級採用呈指數增長並拉動整體算力需求，理應是硬體股領漲；但實際走勢並非如此。他由此推斷，市場或許是在表達另一層判斷：價值正在向產業鏈上游遷移，掌握客戶關係、分發渠道與工作流的平臺型企業將享有持久的經濟護城河，而非硬體供應商。

Privorotsky同時指出，當前的走勢在很大程度上反映的是倉位調整與板塊輪動，而非基本面的根本轉變。他對標普500指數的韌性坦言“不得不歎服”：大盤不僅無視了地緣政治與能源領域的緊張態勢，更在半導體及硬體股明顯回撥的背景下依然走強。標普500剔除AI相關權重後的指數已實現突破，資金從硬體供應商轉向AI採用的“收費站型”企業——即掌握需求、軟體、雲基礎設施與分發渠道的平臺。

Wilson與Privorotsky認為，算力終將隨供給擴張而商品化，硬體股的估值倍數很可能在盈利預測下調之前便率先收縮，而需求側的掌控者才是長期經濟價值的真正歸宿。他們將即將到來的第二季度財報季定性為“AI投資回報路徑”能否取得實質進展的關鍵近期測試。整體而言，高盛交易團隊將這一輪週期定性為高風險、高波動不可避免，但若超大規模雲商能夠掌控AI生態系統的“作業系統”地位，則具備堅實的長期潛力。基調在估值與時機上保持審慎，同時對技術變革的上行空間保留信念。